①政策底與經(jīng)濟底雙重確認，推動銀行估值繼續(xù)上行；②銀行板塊配置上，緊握7月政治局會議確立的城投、地產(chǎn)、經(jīng)濟增長三大拐點。

中信建投研報認為，政策底與經(jīng)濟底雙重確認，推動銀行估值繼續(xù)上行。此前，銀行估值承受著政策和經(jīng)濟的雙重壓力，“讓利”是政策壓力的核心，央行明確表態(tài)對于商業(yè)銀行合理凈息差和凈利潤水平的支持，是政策底的積極信號，政策壓力導(dǎo)致的估值折價將率先修復(fù)。

(資料圖片)

經(jīng)濟方面，政治局會議后，伴隨著城投、地產(chǎn)、經(jīng)濟三大拐點的確立，對經(jīng)濟拐點的預(yù)期開始構(gòu)建，未來一段時間伴隨著各項政策落地，是見證經(jīng)濟拐點從預(yù)期到現(xiàn)實的重要時期，政策+經(jīng)濟的雙重底部大拐點確立有望推動銀行估值繼續(xù)上行。

中國人民銀行發(fā)布2023年第二季度《中國貨幣政策執(zhí)行報告》，其中專欄一《合理看待我國商業(yè)銀行利潤水平》。

1、正本清源，央行明確表態(tài)保持商業(yè)銀行合理的利潤和凈息差水平，讓利期結(jié)束，政策底已現(xiàn)。

央行曾在4Q19貨幣政策執(zhí)行報告專欄二《理性看待商業(yè)銀行利潤增長》中表達銀行利潤用于補充資本以支持實體經(jīng)濟和防范風(fēng)險的觀點，但仍然點出“銀行可以適當(dāng)降低對短期利潤增長的過高要求，向?qū)嶓w經(jīng)濟讓利”。

但此次在2Q23貨幣政策執(zhí)行報告專欄一《合理看待我國商業(yè)銀行利潤水平》中，一方面，明確提出商業(yè)銀行需保持合理的利潤和凈息差水平，首次提及息差這一指標。另一方面，強調(diào)合理凈息差和利潤水平有利于增強商業(yè)銀行支持實體經(jīng)濟的可持續(xù)性，為應(yīng)對滯后暴露的信貸風(fēng)險，應(yīng)有一定的財力準備和風(fēng)險緩沖，未有提及讓利。

我們在4月《息差見底啟新篇》報告中通過對長周期銀行息差、營收、利潤、資本和潛在風(fēng)險暴露的平衡測算說明“商業(yè)銀行今天的利潤既是明天放貸的生產(chǎn)資料，更是應(yīng)對未來潛在風(fēng)險的存糧。若息差在當(dāng)前水平繼續(xù)、持續(xù)下滑，將很難應(yīng)對未來潛在不良周期，資本或撥備底線有被擊穿風(fēng)險”。

我們認為，這是2020年以來，央行首次對保持銀行合理凈息差水平的明確表態(tài)，讓利期正式結(jié)束，是銀行業(yè)的重大變化。讓利期里，貸款定價只有向下彈性，沒有向上彈性，讓利期結(jié)束，意味著貸款定價向上彈性打開，盡管短期內(nèi)支撐貸款定價迅速上升的宏觀基礎(chǔ)還不牢固，但未來隨著經(jīng)濟復(fù)蘇和信貸需求恢復(fù)，銀行有望實現(xiàn)貸款價格和息差雙升。

2、預(yù)計新增貸款利率持續(xù)單邊下行導(dǎo)致息差收窄的壓力期或?qū)⒔Y(jié)束。2023年6月，商業(yè)銀行一般貸款加權(quán)平均利率4.48%，同比下降28bps，較3月同比降幅（-45bps）大幅收窄；企業(yè)貸款加權(quán)平均利率較3月持平于3.95%，始于2021年底的貸款利率持續(xù)快速下降周期或已結(jié)束。我們預(yù)計，新發(fā)貸款利率持續(xù)單邊下行的壓力期或?qū)⒔Y(jié)束，銀行業(yè)息差正在筑底，息差新趨勢將是估值提升的重要催化劑。

3、政策底與經(jīng)濟底雙重確認，銀行板塊有望迎來估值修復(fù)。此前，銀行估值承受著政策和經(jīng)濟的雙重壓力，“讓利”是政策壓力的核心，央行明確表態(tài)對于商業(yè)銀行合理凈息差和凈利潤水平的支持，是政策底的積極信號。我們判斷，商業(yè)銀行讓利期結(jié)束，息差筑底，過去三年讓利對銀行板塊估值的壓制因素解除，政策壓力導(dǎo)致的估值折價將率先修復(fù)。經(jīng)濟方面，政治局會議后，伴隨著城投、地產(chǎn)、經(jīng)濟三大拐點的確立，對經(jīng)濟拐點的預(yù)期開始構(gòu)建，未來一段時間伴隨著各項政策落地，是見證經(jīng)濟拐點從預(yù)期到現(xiàn)實的重要時期，政策+經(jīng)濟的雙重底部大拐點確立有望推動銀行估值繼續(xù)上行。

4、銀行板塊配置上，緊握7月政治局會議確立的城投、地產(chǎn)、經(jīng)濟增長三大拐點。

風(fēng)險提示：

（1）經(jīng)濟復(fù)蘇進度不及預(yù)期，企業(yè)償債能力削弱，資信水平較差的部分企業(yè)可能存在違約風(fēng)險，從而引發(fā)銀行不良暴露風(fēng)險和資產(chǎn)質(zhì)量大幅下降。（2）地產(chǎn)、地方融資平臺債務(wù)等重點領(lǐng)域風(fēng)險集中暴露，對銀行資產(chǎn)質(zhì)量構(gòu)成較大沖擊，大幅削弱銀行的盈利能力。（3）寬信用政策力度不及預(yù)期，公司經(jīng)營地區(qū)經(jīng)濟的高速發(fā)展不可持續(xù)，從而對公司信貸投放產(chǎn)生較大不利影響。（4）零售轉(zhuǎn)型效果不及預(yù)期，權(quán)益市場出現(xiàn)大規(guī)模波動影響公司財富管理業(yè)務(wù)。