4月8日，浙江萬(wàn)得凱流體設(shè)備科技股份有限公司(簡(jiǎn)稱萬(wàn)得凱)創(chuàng)業(yè)板IPO過(guò)會(huì)。不過(guò)，創(chuàng)業(yè)板上市委還有疑問(wèn)，需要保薦人發(fā)表明確意見(jiàn)。

盡管IPO已經(jīng)過(guò)會(huì)，但萬(wàn)得凱的上市之路還有很長(zhǎng)，市場(chǎng)仍在質(zhì)疑公司的成長(zhǎng)性、穩(wěn)健性。

萬(wàn)得凱致力于水暖器材的設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)、銷售，產(chǎn)品主要包括各類銅制水暖閥門(mén)、管件等。不過(guò)，公司超90%營(yíng)收來(lái)自境外市場(chǎng)，其中來(lái)自美國(guó)市場(chǎng)的銷售收入占比達(dá)70%，且公司前五大客戶主要在美國(guó)。

近年來(lái)，國(guó)際貿(mào)易形勢(shì)復(fù)雜多變，水暖閥門(mén)、管件等產(chǎn)品科技含量不高、門(mén)檻較低?；诖耍袌?chǎng)擔(dān)憂萬(wàn)得凱客戶的穩(wěn)定性、業(yè)務(wù)的持續(xù)性。

備受關(guān)注的是，萬(wàn)得凱是一家典型的家族企業(yè)，鐘興富、陳方仁兩家族合計(jì)控制公司96.48%股權(quán)。不僅如此，兩大家族基本上壟斷了董事會(huì)、高管層。因此，公司存在內(nèi)部治理缺陷，極易發(fā)生實(shí)際控制人控制風(fēng)險(xiǎn)。

兩家族共同控制易生嫌隙

萬(wàn)得凱家族企業(yè)特征十分明顯。與普通家族企業(yè)有所不同的是，萬(wàn)得凱是由兩大家族共同控制。

招股書(shū)顯示，萬(wàn)得凱成立于2016年10月31日，由鐘興富、陳方仁、陳金勇、陳禮宏、汪桂蘋(píng)、汪素云等6名自然人發(fā)起設(shè)立，注冊(cè)資本為6000萬(wàn)元。

實(shí)際上，萬(wàn)得凱的歷史可以追溯至2003年，因?yàn)椋境闪⒑?，即以現(xiàn)金方式收購(gòu)浙江萬(wàn)得凱銅業(yè)有限公司(簡(jiǎn)稱萬(wàn)得凱銅業(yè))全部的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)和業(yè)務(wù)。收購(gòu)?fù)瓿珊?，萬(wàn)得凱銅業(yè)無(wú)實(shí)際業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)。這意味著，萬(wàn)得凱承接萬(wàn)得凱銅業(yè)全部資產(chǎn)負(fù)債。

萬(wàn)得凱銅業(yè)成立于2003年12月1日，玉環(huán)縣萬(wàn)得凱五金制品廠(普通合伙)持股50.97%、香港港榮協(xié)和有限公司持股49.03%，前者由鐘興富和陳方仁共同控制，后者由鐘興富100%控股。

2019年12月，注冊(cè)資本增加至7500萬(wàn)元，新增注冊(cè)資本500萬(wàn)元由臺(tái)州協(xié)力以貨幣方式認(rèn)繳。臺(tái)州協(xié)力為員工持股平臺(tái)，鐘興富、陳方仁各持有臺(tái)州協(xié)力23.10%的份額，陳方仁為其執(zhí)行事務(wù)合伙人。

截至目前，萬(wàn)得凱的股東有7名，即6名發(fā)起人及臺(tái)州協(xié)力，兩大家族幾乎分別持有一半的股權(quán)。

具體為，鐘興富直接持股24.27%，其配偶汪素云直接持股11.20%，其子陳金勇直接持股11.20%，鐘興富一家合計(jì)持股46.67%。陳方仁直接持股24.27%，其配偶汪桂蘋(píng)直接持股11.20%，其子陳禮宏直接持股11.20%，陳方仁一家合計(jì)持股46.67%。汪素云、汪桂蘋(píng)系姐妹關(guān)系。

此外，鐘興富、陳方仁兩家分別通過(guò)臺(tái)州協(xié)力各間接持有公司1.54%股份。兩家族合計(jì)持有公司96.48%股份，堪稱是高度控股。

對(duì)此，有市場(chǎng)人士稱，這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)存在風(fēng)險(xiǎn)，兩大家族雖然是親戚關(guān)系，在萬(wàn)得凱上市關(guān)鍵期結(jié)成一致行動(dòng)人，但在未來(lái)，難保不生嫌隙。在A股市場(chǎng)上，上市之后，夫婦離婚導(dǎo)致實(shí)際控制人股權(quán)分割的現(xiàn)象已有發(fā)生。萬(wàn)得凱的股權(quán)結(jié)構(gòu)缺乏穩(wěn)定性。

此外兩大家族對(duì)萬(wàn)得凱存在實(shí)際控制風(fēng)險(xiǎn)。公司董事會(huì)有9名董事，其中3名獨(dú)立董事均為鐘興富、陳方仁提名。另外6名董事，鐘興富陳金勇父子、陳方仁陳禮宏父子共占4個(gè)席位，另外兩名董事由鐘興富、陳方仁提名。由此可見(jiàn)，兩大家族壟斷了董事會(huì)。

萬(wàn)得凱的高管層，設(shè)1名總經(jīng)理、5名副總經(jīng)理，其中一名副總經(jīng)理陳雪平還兼任財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人、董秘。其中，總經(jīng)理一職由陳方仁擔(dān)任，陳金勇、陳禮宏均擔(dān)任副總經(jīng)理，基本上也壟斷了高管層。

前五大客戶均在美國(guó)持續(xù)性待考

境外銷售、客戶集中度高，萬(wàn)得凱的經(jīng)營(yíng)持續(xù)性受到質(zhì)疑。

水暖閥門(mén)、管件等產(chǎn)品，進(jìn)入門(mén)檻不高，并不具有高科技因素。在這種情況下，渠道及客戶黏性是核心競(jìng)爭(zhēng)力。

根據(jù)招股書(shū)，萬(wàn)得凱自2007年開(kāi)始拓展美國(guó)市場(chǎng)，經(jīng)過(guò)多年的積累和發(fā)展，在準(zhǔn)入門(mén)檻極高的美國(guó)市場(chǎng)樹(shù)立了良好口碑。公司稱，其擁有進(jìn)入北美市場(chǎng)的主要資質(zhì)認(rèn)證，包括NSF、cUPC、UL、CSA等認(rèn)證。公司已積累了大量?jī)?yōu)質(zhì)客戶資源，已贏得眾多國(guó)際知名水暖系統(tǒng)提供商的認(rèn)可，在研發(fā)、檢測(cè)、品質(zhì)管控等方面形成了顯著優(yōu)勢(shì)地位。

正因?yàn)槿绱耍揪惩馐袌?chǎng)銷售占比超過(guò)90%，尤其是美國(guó)市場(chǎng)占比較高。2019年至2021年(下簡(jiǎn)稱報(bào)告期)，公司向美國(guó)市場(chǎng)銷售的收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重分別為73.10%、73.76%、65.98%，整體上占比在70%左右。

或許是這一因素，萬(wàn)得凱的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)。報(bào)告期，公司實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為5.12億元、5.59億元、7.46億元，同比增長(zhǎng)23.32%、9.22%、33.41%;歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)(簡(jiǎn)稱凈利潤(rùn))為0.51億元、0.70億元、1.07億元，同比變動(dòng)-4.93%、37.61%、51.83%。同期，公司實(shí)現(xiàn)的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)(簡(jiǎn)稱扣非凈利潤(rùn))分別為0.63億元、0.69億元、1.02億元，同比增長(zhǎng)16.99%、9.03%、48.46%。

上述經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有些讓人意外，2021年，全球疫情肆虐，美國(guó)疫情高發(fā)，以美國(guó)市場(chǎng)銷售為主的萬(wàn)得凱，營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)竟然絲毫未受到影響，雙雙同比大幅增長(zhǎng)，增速創(chuàng)新高，這一現(xiàn)象令人起疑。

除了市場(chǎng)集中度偏高、嚴(yán)重依賴美國(guó)市場(chǎng)外，萬(wàn)得凱的前五大客戶也主要集中在美國(guó)。

報(bào)告期，萬(wàn)得凱前五大客戶基本穩(wěn)定，第一大客戶RWC集團(tuán)，成立于1949年，雖然總部在于澳大利亞，但在美國(guó)發(fā)展迅速，規(guī)模持續(xù)增加，產(chǎn)業(yè)鏈不斷擴(kuò)張。第二至五大客戶Watts集團(tuán)、Oatey集團(tuán)、Mosack、SiouxChief均為美國(guó)水暖行業(yè)知名品牌企業(yè)，總部分別設(shè)在馬薩諸塞州、克利夫蘭市、北卡羅萊納州、堪薩斯。第六大客戶Aalberts集團(tuán)(2021年躍升為第四大客戶)是一家總部位于荷蘭知名閥門(mén)、龍頭制造商。

由此可見(jiàn)，萬(wàn)得凱前五大客戶主要是總部設(shè)在美國(guó)的公司。

向這些全球行業(yè)巨頭供貨，萬(wàn)得凱顯然是沒(méi)有優(yōu)勢(shì)的。嚴(yán)格來(lái)說(shuō)，公司是向這些巨頭代工。

事實(shí)也是如此。萬(wàn)得凱在招股書(shū)中披露，公司經(jīng)營(yíng)采用ODM、OEM模式，為國(guó)際品牌廠商提供產(chǎn)品和服務(wù)。

這一經(jīng)營(yíng)模式之下的風(fēng)險(xiǎn)不言而喻。萬(wàn)得凱生產(chǎn)銷售的產(chǎn)品無(wú)自有品牌，缺乏渠道直達(dá)終端消費(fèi)者，這使得公司高度依賴渠道商。這意味著在產(chǎn)業(yè)鏈中，公司依附于渠道商，沒(méi)有絲毫話語(yǔ)權(quán)，一旦渠道商調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略等，公司隨時(shí)可能被剔除供應(yīng)商名單。

創(chuàng)業(yè)板上市委也重點(diǎn)關(guān)注到這一風(fēng)險(xiǎn)，要求萬(wàn)得凱結(jié)合當(dāng)前國(guó)際貿(mào)易形勢(shì)變化、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局及公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)劣勢(shì)，說(shuō)明公司在業(yè)務(wù)持續(xù)性和客戶穩(wěn)定性方面是否存在重大風(fēng)險(xiǎn)，并要求保薦人發(fā)表明確意見(jiàn)。

多家公司剛成立就成供應(yīng)商

高度依賴渠道商有風(fēng)險(xiǎn)，萬(wàn)得凱的供應(yīng)商關(guān)系復(fù)雜，且有詭異之處。

萬(wàn)得凱主要向供應(yīng)商采購(gòu)生產(chǎn)所需的原材料銅棒、配件等，報(bào)告期，前五大供應(yīng)商采購(gòu)占比分別為45.27%、43.58%、45.70%。此外，萬(wàn)得凱還在配件加工及電鍍、拋光等環(huán)節(jié)采用外協(xié)加工。

前五大供應(yīng)商存在波動(dòng)，2020年，A股金田銅業(yè)位列第五大供應(yīng)商，2021年未進(jìn)入前五大供應(yīng)商名單，2020年第一大供應(yīng)商臺(tái)州揚(yáng)帆銅業(yè)在2021年降至第五大供應(yīng)商，第二大供應(yīng)商浙江凱博特種合金2021年降至第四大供應(yīng)商。2019年的第一大供應(yīng)商上海岡谷鋼機(jī)、第四大供應(yīng)商臺(tái)州齊合銅業(yè)均在2020年、2021年退出前五大供應(yīng)商。

2021年，公司新增玉環(huán)拓鵬金屬制品為第一大供應(yīng)商，這家公司成立于2017年，2020年與萬(wàn)得凱開(kāi)始合作，次年就成為第一大供應(yīng)商，有些奇怪。

更為奇怪的是臺(tái)州齊合銅業(yè)，其成立于2019年，當(dāng)年就成為萬(wàn)得凱第四大供應(yīng)商，但僅合作一年，此后不再合作。

此外，成立于2017年的貴溪天一銅業(yè)，2018年與萬(wàn)得凱合作，成為當(dāng)年第四大銅棒供應(yīng)商，采購(gòu)金額為1954.52萬(wàn)元，2019年起不再合作。

萬(wàn)得凱解釋稱，貴溪天一銅業(yè)成立之時(shí)享有當(dāng)?shù)貎?yōu)惠政策，銅棒價(jià)格有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，隨后優(yōu)惠政策取消，銅棒價(jià)格優(yōu)勢(shì)消失。臺(tái)州齊合銅業(yè)調(diào)整自身戰(zhàn)略布局，銅棒制造業(yè)務(wù)停滯。

讓人起疑的供應(yīng)商還有不少。

臺(tái)州鉅得億系萬(wàn)得凱前員工龔時(shí)巨實(shí)際控制的企業(yè)，主要為萬(wàn)得凱提供衛(wèi)浴類產(chǎn)品零配件。2018年至2021年1-6月，萬(wàn)得凱向其采購(gòu)金額分別為804.39萬(wàn)元、969.87萬(wàn)元、820.85萬(wàn)元、430.27萬(wàn)元。

據(jù)披露，萬(wàn)得凱實(shí)際控制人汪素云在2018年2月至2019年11月共收到來(lái)自臺(tái)州鉅得億實(shí)際控制人龔時(shí)巨的16筆轉(zhuǎn)賬，合計(jì)金額508.73萬(wàn)元，均為龔時(shí)巨支付萬(wàn)得凱銅業(yè)衛(wèi)浴產(chǎn)品項(xiàng)目資產(chǎn)價(jià)款。

龔時(shí)巨于2010年開(kāi)始經(jīng)營(yíng)衛(wèi)浴類產(chǎn)品，由于資金緊張，采取與萬(wàn)得凱銅業(yè)合作經(jīng)營(yíng)的方式，以項(xiàng)目的形式在萬(wàn)得凱銅業(yè)內(nèi)部實(shí)施，由萬(wàn)得凱銅業(yè)墊資采購(gòu)設(shè)備及墊付流動(dòng)資金，項(xiàng)目由龔時(shí)巨具體負(fù)責(zé)。項(xiàng)目在運(yùn)營(yíng)多年后，仍無(wú)法實(shí)現(xiàn)預(yù)期的發(fā)展，主要客戶僅有一家，訂單規(guī)模不大。2017年，萬(wàn)得凱銅業(yè)決定停止該項(xiàng)目。龔時(shí)巨分期將萬(wàn)得凱銅業(yè)合作期間墊付的資金予以償還，汪素云作為萬(wàn)得凱銅業(yè)的股東代表代為收取相應(yīng)款項(xiàng)。

既然項(xiàng)目停止，為何還要向外采購(gòu)產(chǎn)品?

此外，萬(wàn)得凱外協(xié)供應(yīng)商臺(tái)州雅頌金屬，同樣是由前員工創(chuàng)辦的企業(yè)，仍然成立當(dāng)年便合作，并迅速躋身前五大外協(xié)加工商。

萬(wàn)得凱前五大外協(xié)加工商中，玉環(huán)精納閥門(mén)配件廠是2019年第五大、2020年至2021年的第三大加工商。該公司由萬(wàn)得凱實(shí)控人汪素云、汪桂蘋(píng)之姐妹汪禮琴的配偶徐敬伯的姐妹徐靈華持股20%，由此可見(jiàn)，徐靈華和萬(wàn)得凱實(shí)控人存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。

類似的關(guān)聯(lián)方、關(guān)聯(lián)交易不少。復(fù)雜的供應(yīng)商關(guān)系，定價(jià)是否公允，是否存在某種利益安排等，均讓人起疑。(記者魏度)