疫情期間美國政府的“撒錢”政策，為美國民眾創(chuàng)造了超過2萬億美元的超額儲蓄，成為美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要彈藥庫。而如今，這一彈藥庫正逐步消耗殆盡，大摩更是敲響警鐘，驅(qū)動消費(fèi)的最重要引擎即將熄火，對美國經(jīng)濟(jì)而言非常不妙。

【資料圖】

但野村認(rèn)為，家庭資產(chǎn)負(fù)債表仍舊具有彈性，債務(wù)總額與可支配收入的比例與2019年持平，且抵押貸款的償債成本仍處于歷史低位可以繼續(xù)支撐消費(fèi)。

8月22日，野村經(jīng)濟(jì)學(xué)家Aichi Amemiya在報告中指出，疫情期間美國政府提供的全民補(bǔ)貼可能已所剩無幾，已從2021年超2.1萬億美元的峰值，降至最近的5000億，但隨著居民收入持續(xù)增長以及仍舊比較健康的家庭資產(chǎn)負(fù)債表將繼續(xù)提振美國未來的消費(fèi)支出。

但摩根大通分析師在報告中指出，超額儲蓄帶來的巨大經(jīng)濟(jì)推動力現(xiàn)在已經(jīng)消耗殆盡，截至今年6月份，美國消費(fèi)者的累積超額儲蓄已經(jīng)由2.1萬億美元的高峰水平下降至負(fù)910億美元。

摩根大通指出，超額儲蓄本質(zhì)上是指超過正常儲蓄水平的儲蓄額，當(dāng)前美國消費(fèi)者所持有的超額儲蓄主要來自疫情期間的全民補(bǔ)貼，而現(xiàn)在這筆錢已經(jīng)用完了。美國民眾并不愿意將資金用于儲蓄，普遍更傾向于消費(fèi)，這使得他們在目前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下陷入消費(fèi)困境。

雖然高收入家庭的支出可能繼續(xù)有韌性，但摩根大通的策略師非常擔(dān)心，低收入群體面臨的壓力越來越大，且在高利率的資本環(huán)境下，成本高企幾乎沒有緩解的跡象。

與此同時，分析師們注意到，今年秋季即將恢復(fù)的學(xué)生貸款償還期或許也將成為美國消費(fèi)的重大考驗。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，在第二季度財報電話會議中，提及“學(xué)生貸款”的次數(shù)飆升至創(chuàng)紀(jì)錄的151次，千億消費(fèi)支出或許將面臨沖擊。

美國消費(fèi)者的超額儲蓄用盡？

華爾街見聞此前提及，有分析認(rèn)為，所謂拜登經(jīng)濟(jì)學(xué)的最大驅(qū)動因素是消費(fèi)者支出，是1萬億美元龐大的財政赤字支撐的消費(fèi)熱潮，美國銀行將其稱為的財政過剩的時代。

而當(dāng)超額儲蓄用盡，這對美國消費(fèi)而言最大的支撐或許也不復(fù)存在。

在疫情時，美國政府向家庭提供的5萬億美元救助，而這筆救助最多時候轉(zhuǎn)化成了2.1萬億美元超額儲蓄，之后美國家庭開始加大消費(fèi)，也就推高了物價，成為了CPI難降的原因之一。

8月中旬，舊金山聯(lián)儲發(fā)表的文章稱，在政府?dāng)?shù)據(jù)修訂后，美國一季度個人儲蓄總額減少了500多億美元，截至6月已不足1900億美元。

舊金山聯(lián)儲的研究人員Hamza Abdelrahman和Luiz Oliveira在該行網(wǎng)站上發(fā)表的一篇博客文章中表示，根據(jù)舊金山聯(lián)儲的一項最新研究，美國家庭在疫情期間積累的超額儲蓄可能會在本季度耗盡，這意味著消費(fèi)者支出可能會放緩，對經(jīng)濟(jì)而言不是好事。

“我們最新的估計顯示，到6月份，家庭持有的超額儲蓄總額還有不到1900億美元。前景存在相當(dāng)大的不確定性，我們估計，這些超額儲蓄可能會在2023年第三季度耗盡?！?/p>

根據(jù)摩根大通的估算，截至今年6月份，美國消費(fèi)者的累積超額儲蓄已經(jīng)由2.1萬億美元的高峰水平下降至-910億美元。

野村證券分析師指出，這些對于超額儲蓄是否耗盡的主要分歧點在于如何確定超額的標(biāo)準(zhǔn)，以及對"居民儲蓄"的衡量，根據(jù)該行分析師的判斷超額儲蓄降至了5000億：

從概念上講，國民賬戶對"儲蓄"的衡量與常識中對該詞的定義沒有任何相似之處。此外，很難將不同周期下的儲蓄率作為衡量家庭財務(wù)狀況的可靠指標(biāo)進(jìn)行比較。

更復(fù)雜的是，儲蓄率是受事后修訂影響最大的宏觀變量之一——這意味著即使這一指標(biāo)在概念上是完美的，但在實踐中作為實時指標(biāo)仍然是不可靠的。

野村證券指出，在2020-2021年居民顯然積累了大量超額儲蓄，這有助于消費(fèi)者抵御疫情對勞動力市場的沖擊以及后來飆升的通脹，但到了2023 年，支出具有彈性的原因便不再是超額儲蓄了：

2023年開始，疫情時刺激的實際超額儲蓄可能已經(jīng)不多了。然而，這并不意味著消費(fèi)支出走上了不可持續(xù)的道路，也不意味著短期內(nèi)可能出現(xiàn)急劇下滑。勞動力市場持續(xù)改善，帶來了強(qiáng)勁的家庭經(jīng)濟(jì)增長。

即使家庭沒有充裕的現(xiàn)金，資產(chǎn)負(fù)債表也依然健康。

盡管如此，野村也強(qiáng)調(diào)，這并不意味著美國未來消費(fèi)沒有走弱的風(fēng)險。勞動力市場和工資增長都在放緩，學(xué)生貸款的恢復(fù)也將在第四季度對消費(fèi)造成小幅但集中的沖擊，且資本支出下滑和去庫存將導(dǎo)致第四季度經(jīng)濟(jì)衰退：

無論目前的資產(chǎn)負(fù)債表是否健康，我們都不認(rèn)為家庭部門有足夠的能力抵御勞動力市場的衰退。

信用卡消費(fèi)或面臨銀行限貸沖擊

華爾街見聞提到，分析人士指出，過去三年，美國家庭的預(yù)算受益于超額儲蓄，以及與新冠疫情相關(guān)的債務(wù)減免政策，但這些政策“紅利”即將結(jié)束。信用卡拖欠率繼續(xù)呈上升趨勢。越來越多的跡象表明，與幾年前相比，消費(fèi)者正開始感受到高物價和較低儲蓄帶來的壓力。

本月稍早，紐約聯(lián)儲公布，二季度美國信用卡債務(wù)總額首次突破1萬億美元，同比增長16.2%，環(huán)比增長4.6%，這是自2003年紐約聯(lián)儲開始跟蹤數(shù)據(jù)以來，信用卡債務(wù)首次超過1萬億美元的名義門檻。而且拖欠率有所上升，似乎已恢復(fù)到了新冠疫情之前的水平。

高通脹讓美國人愈加依賴信用卡來維持生計。數(shù)據(jù)顯示，信用卡債務(wù)的增長速度是所有債務(wù)類別中最快的。與此同時，違約率進(jìn)一步上升。逾期至少30天的信用卡債務(wù)份額從第一季度的6.5%上升到7.2%，為2012年第一季度以來的最高水平，逾期總額占比從3%升至3.18%。

需要注意的是，銀行端信貸條件收緊可能成為隱患。紐約聯(lián)儲信貸調(diào)查發(fā)現(xiàn)，包括汽車貸款、新信用卡申請以及提高信用卡限額的拒絕率正在全面上升。信用評分在680分及以下的群體中，近57%的人表示，他們在上半年曾被拒絕貸款。

但野村證券分析稱，家庭債務(wù)總額與可支配收入的比例與2019年持平，抵押貸款的償債成本仍處于歷史低位，家庭負(fù)債仍具有彈性：

我們認(rèn)為，家庭資產(chǎn)負(fù)債表的彈性被市場低估。首先，2019年以來的債務(wù)增長幾乎全部來自固定利率較低的抵押貸款，從而限制了利率上升對家庭現(xiàn)金流的影響。

自2019 年以來，大部分新的抵押貸款借款都鎖定在2020-2021 年的低固定利率上。在美聯(lián)儲開始緊縮一年多之后，抵押貸款的償債成本仍處于歷史低位。

野村指出，根據(jù)紐約聯(lián)儲信貸調(diào)查可以看出，2019以來抵押貸款發(fā)放的信貸質(zhì)量有所提高，與2000年代中期的房地產(chǎn)繁榮不同，幾乎沒有跡象表明債務(wù)增長是由高風(fēng)險借款人推動的：

超過90%的貸款發(fā)放給FICO分?jǐn)?shù)高于650分的借款人。

與此同時，野村強(qiáng)調(diào)居民收入增長也表明，家庭財務(wù)狀況比簡單的總量衡量更為健康：

強(qiáng)勁的勞動力市場促進(jìn)了工資和獎金的增長，而直接的通脹調(diào)整也使社會保障支付的大幅增加。這些都是中等收入家庭現(xiàn)金收入增加的最重要驅(qū)動因素。

野村稱，現(xiàn)在勞動收入的分配也正向中低收入家庭傾斜，而中低收入家庭通常是最容易受到經(jīng)濟(jì)壓力影響的群體。低工資服務(wù)行業(yè)的勞動力市場最為緊張，低薪生產(chǎn)工人的工資增長速度超過了高薪管理人員。

亞特蘭大聯(lián)儲的工資增長跟蹤顯示，較低收入者的工資增長最為強(qiáng)勁，這與大流行前工資分布較為平緩的趨勢形成鮮明對比。

總體而言，野村分析指出，家庭杠桿率和償債成本似乎處于歷史低位，預(yù)計短期內(nèi)不會急劇惡化。利息成本對利率上升的敏感度已經(jīng)降低，且自疫情以來，信貸壓力風(fēng)險最大的家庭收入增速最快，這尤為有利。

學(xué)生貸款恢復(fù)或沖擊千億消費(fèi)支出

今年秋季即將恢復(fù)的學(xué)生貸款償還期也許是對下一季度消費(fèi)近在眼前的考驗。

在因疫情暫停兩年多后，學(xué)生貸款還款將于今年秋季恢復(fù)。具體而言，聯(lián)邦學(xué)生貸款的利息將于9月1日開始累積，暫停還款后的第一筆還款將于10月啟動。

Experian的數(shù)據(jù)顯示，現(xiàn)在美國共有4500萬人背負(fù)學(xué)生貸款債務(wù)，總計約1.7萬億美元。不少市場人士對恢復(fù)學(xué)生貸款支付對經(jīng)濟(jì)的潛在影響表示擔(dān)憂，尤其是對消費(fèi)者支出和家庭財務(wù)的影響。因為學(xué)生貸款的償還可能會提高家庭債務(wù)的拖欠率。

在學(xué)生貸款暫停還款期間，許多消費(fèi)者表示，他們能夠償還信用卡債務(wù)和其他個人貸款，也能夠儲蓄。

Education Data Initiative統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，學(xué)生貸款債務(wù)分布中，25歲至34歲占30%，而35歲至49歲的人占近39%，而這些群體是消費(fèi)的中堅力量。Apollo Global Management首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Torsten Slok在一份研究報告中表示：

“10月份恢復(fù)學(xué)生貸款支付將使每月的消費(fèi)者支出減少約90億美元，即每年約1000億美元。尤其會對年輕家庭產(chǎn)生影響?！?/p>

美國銀行在報告中指出，如果學(xué)生貸款全部恢復(fù)償還，隨著時間推移，嚴(yán)重拖欠可能會增加約67%：

這也有可能對其他形式的家庭債務(wù)產(chǎn)生連鎖反應(yīng)。