滿身疑點(diǎn)的江西杏林白馬藥業(yè)股份有限公司(簡(jiǎn)稱白馬藥業(yè))IPO之路荊棘叢生。

黨百遠(yuǎn)一家三口持有超過(guò)80%股權(quán)，且三人占據(jù)公司要職，白馬藥業(yè)存在實(shí)際控制人控制風(fēng)險(xiǎn)。

白馬藥業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)并不突出。2020年，IPO關(guān)鍵期，其營(yíng)業(yè)收入和歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)(簡(jiǎn)稱凈利潤(rùn))雙降。

研發(fā)能力不強(qiáng)是白馬藥業(yè)的突出特征。2017年至2020年的四年，公司研發(fā)費(fèi)用幾乎是原地踏步。公司產(chǎn)品曾被移出國(guó)家醫(yī)保目錄。

白馬藥業(yè)也多次違規(guī)，公司曾因生產(chǎn)劣質(zhì)藥而被監(jiān)管部門處罰。

白馬藥業(yè)以經(jīng)銷模式為主，“兩票制”后，公司采取學(xué)術(shù)推廣模式的經(jīng)銷，委托第三方進(jìn)行推廣，每年支出的業(yè)務(wù)推廣費(fèi)高達(dá)數(shù)千萬(wàn)元。

記者查詢，與白馬藥業(yè)合作的23家推廣服務(wù)商，參保人數(shù)均為0人，似乎是空殼公司。而從2018年至2021年上半年，白馬藥業(yè)共計(jì)向這23家推廣服務(wù)商支付了約2.21億元推廣費(fèi)。

疑問(wèn)重重的實(shí)際控制人

高度控盤白馬藥業(yè)的黨百遠(yuǎn)，在獲得公司控制權(quán)過(guò)程中，存在疑惑之處。

根據(jù)招股書，白馬藥業(yè)的實(shí)際控制人為黨百遠(yuǎn)一家三口，其合計(jì)持有公司86.56%股權(quán)。其中，控股股東、實(shí)控人黨百遠(yuǎn)持有公司7680萬(wàn)股，占總股本的82.58%;共同實(shí)際控制人黨皓通過(guò)白馬投資間接持有公司50萬(wàn)股，占總股本的0.54%;黨百遠(yuǎn)的一致行動(dòng)人李在荔持有公司320萬(wàn)股，占總股本的3.44%。

李在荔系黨百遠(yuǎn)之妻，黨皓系黨百遠(yuǎn)、李在荔二人之子。

在白馬藥業(yè)中，黨百遠(yuǎn)擔(dān)任公司董事長(zhǎng)，黨皓擔(dān)任副總經(jīng)理、董秘，李在荔則擔(dān)任公司辦公室主任。

實(shí)際上，黨百遠(yuǎn)家族中，還有裙帶關(guān)系持有公司股份。黨百遠(yuǎn)姐姐之子付皎通過(guò)白馬投資間接持有25.61萬(wàn)股，占比0.28%。李在荔姐姐之子徐立通過(guò)白馬投資間接持有13.52萬(wàn)股，占比0.15%。

然而，市場(chǎng)對(duì)黨百遠(yuǎn)獲得白馬藥業(yè)控制權(quán)存在爭(zhēng)議。

白馬藥業(yè)原本是一家全民所有制企業(yè)。根據(jù)招股書，白馬藥業(yè)的前身為南昌國(guó)資桑海集團(tuán)興辦的全民所有制企業(yè)白馬廟廠。2001年，桑海集團(tuán)通過(guò)無(wú)償劃轉(zhuǎn)方式收回下屬白馬廟廠資產(chǎn)，并將上述劃轉(zhuǎn)收回的部分資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給博士達(dá)、長(zhǎng)城資產(chǎn)南昌辦事處、江西省南昌滕王閣房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司(簡(jiǎn)稱滕王閣)后，由桑海集團(tuán)、博士達(dá)、長(zhǎng)城資產(chǎn)南昌辦事處、滕王閣以上述資產(chǎn)共同出資設(shè)立南昌白馬藥業(yè)有限公司(簡(jiǎn)稱白馬有限)。

2002年11月，成立一年之后，桑海集團(tuán)向廣州齊進(jìn)貿(mào)易有限公司(簡(jiǎn)稱齊進(jìn)貿(mào)易)轉(zhuǎn)讓所持白馬有限40%股權(quán)(對(duì)應(yīng)320萬(wàn)元注冊(cè)資本)及相應(yīng)債權(quán)，交易價(jià)格為700萬(wàn)元。半年之后，齊進(jìn)貿(mào)易將這些資產(chǎn)轉(zhuǎn)手給黨百遠(yuǎn)。

在這過(guò)程中存在不小瑕疵。其一，桑海集團(tuán)轉(zhuǎn)讓收回的部分資產(chǎn)、以收回的資產(chǎn)出資設(shè)立白馬有限的行為均未履行國(guó)資審批程序，設(shè)立“優(yōu)先股”實(shí)為轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)取得債權(quán)亦未經(jīng)管理部門批準(zhǔn)。其二，2002年11月，桑海集團(tuán)向齊進(jìn)貿(mào)易轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)未進(jìn)行評(píng)估，也未及時(shí)辦理相應(yīng)股權(quán)變更的工商變更登記手續(xù)，直到2005年才辦理手續(xù)。

最大的疑點(diǎn)在黨百遠(yuǎn)身上。疑點(diǎn)之一，齊進(jìn)貿(mào)易是否系代黨百遠(yuǎn)持股。公開(kāi)消息稱，1995年，黨百遠(yuǎn)下海創(chuàng)業(yè)，2002年，其與江西桑海經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)政府聯(lián)系，個(gè)人出資3000萬(wàn)元參與白馬有限改制。疑點(diǎn)之二，黨百遠(yuǎn)的3000萬(wàn)元資金是否為真實(shí)出資，資金來(lái)源是否合法。

2005年，另一股東滕王閣向黨百遠(yuǎn)轉(zhuǎn)讓白馬有限10%股權(quán)，經(jīng)營(yíng)交易價(jià)格為105萬(wàn)元，價(jià)格明顯偏低。

后來(lái)，黨百遠(yuǎn)頻頻以現(xiàn)金、實(shí)物資產(chǎn)及無(wú)形資產(chǎn)對(duì)白馬有限進(jìn)行增資。2017年5月，白馬藥業(yè)啟動(dòng)正式IPO之前，黨百遠(yuǎn)以現(xiàn)金出資1436萬(wàn)元補(bǔ)足上述出資。

那么，疑點(diǎn)之三，黨百遠(yuǎn)此前的增資存在瑕疵，一定程度上說(shuō)明其資金不足，其3000萬(wàn)元參與白馬有限改制，是否真實(shí)，獲得白馬有限控制權(quán)，黨百遠(yuǎn)耗費(fèi)的成本究竟是多少?

IPO關(guān)鍵期業(yè)績(jī)掉鏈子

白馬藥業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也將是本次IPO關(guān)注的重點(diǎn)。2020年，公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)大幅下滑。

白馬藥業(yè)是一家從事現(xiàn)代中藥及化學(xué)藥品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)。公司擁有顆粒劑、膠囊劑、片劑、凝膠劑、煎膏劑、口服液制劑等13個(gè)劑型68個(gè)品種76個(gè)規(guī)格的藥品批準(zhǔn)文號(hào)，其中5個(gè)品種為發(fā)行人獨(dú)家品種，14個(gè)品種為國(guó)家基本藥物目錄品種，31個(gè)品種為國(guó)家醫(yī)保目錄品種。

根據(jù)招股書，2018年至2021年上半年(以下簡(jiǎn)稱報(bào)告期)，白馬藥業(yè)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.21億元、3.55億元、2.65億元、1.51億元，凈利潤(rùn)為0.55億元、0.65億元、0.62億元、0.31億元。2020年，營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)同比均出現(xiàn)下滑。

對(duì)此，公司解釋稱，2020年業(yè)績(jī)下滑是受新冠肺炎疫情影響，2021年上半年，隨著國(guó)內(nèi)疫情得到基本控制，公司經(jīng)營(yíng)逐步恢復(fù)正常，業(yè)績(jī)出現(xiàn)快速增長(zhǎng)。

2021年全年，公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.18億元-3.31億元，同比增長(zhǎng)19.92%-24.82%，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)(簡(jiǎn)稱扣非凈利潤(rùn))為6016.20萬(wàn)元-6439.06萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)34.49%-43.94%。

記者發(fā)現(xiàn)，盡管2021年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有較大幅度增長(zhǎng)，但仍然沒(méi)有回到2019年水平，其預(yù)計(jì)的營(yíng)業(yè)收入上限仍然低于2019年，扣非凈利潤(rùn)上限與2019年基本持平。

市場(chǎng)擔(dān)憂的是，白馬藥業(yè)還存在較大的業(yè)績(jī)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。公司擁有批文的品種國(guó)內(nèi)尚未有生產(chǎn)廠商通過(guò)一致性評(píng)價(jià)，因此，其產(chǎn)品暫時(shí)尚未被納入集中帶量采購(gòu)目錄。未來(lái)隨著政策進(jìn)一步推行，如若產(chǎn)品被納入到帶量采購(gòu)目錄而未能中標(biāo)或者中標(biāo)藥品的降價(jià)幅度較大，將對(duì)其產(chǎn)生不利影響。

此外，對(duì)比白馬藥業(yè)產(chǎn)品發(fā)現(xiàn)，公司并無(wú)獨(dú)家產(chǎn)品，這表明其產(chǎn)品面臨著激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。未來(lái)，一旦未能順利中標(biāo)集采，將面臨較大的市場(chǎng)沖擊風(fēng)險(xiǎn)。

在沒(méi)有獨(dú)門“秘籍”的情況下，白馬藥業(yè)的研發(fā)能力也讓人擔(dān)憂。

招股書披露，截至2021年6月底，公司538名員工，銷售人員227名，生產(chǎn)人員221名，技術(shù)研發(fā)人員60名，核心技術(shù)人員6人。從學(xué)歷方面看，16人為碩士及以上，480人為?？萍耙韵?。這意味著，公司技術(shù)研發(fā)人員學(xué)歷整體不高。

研發(fā)投入也不高。報(bào)告期，白馬藥業(yè)的研發(fā)投入分別為1276.44萬(wàn)元、1525.53萬(wàn)元、1288.40萬(wàn)元、528.40萬(wàn)元，整體而言，基本上原地踏步，分別占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的3.98%、4.29%、4.86%、3.5%。

白馬藥業(yè)存在多次違規(guī)行為。除了在環(huán)保問(wèn)題上曾作為整改問(wèn)題企業(yè)被要求整改外，白馬藥業(yè)還曾被官方通報(bào)。2008年7月，白馬藥業(yè)因產(chǎn)品野蘇顆粒(國(guó)藥準(zhǔn)字號(hào)Z10940007)被江蘇省藥品監(jiān)督管理局通報(bào)存在“未經(jīng)藥監(jiān)局備案，任意擴(kuò)大產(chǎn)品適應(yīng)癥，功能主治范圍，絕對(duì)化夸大藥品療效，嚴(yán)重欺騙和誤導(dǎo)消費(fèi)者”的情況。

2015年1月30日，白馬藥業(yè)被南昌市食品藥品監(jiān)督管理局處罰，原因是生產(chǎn)按劣藥論處的清熱通淋片，處罰結(jié)果是沒(méi)收生產(chǎn)銷售劣藥違法所得18600元。

推廣服務(wù)商參保人數(shù)為0

研發(fā)能力不足、無(wú)獨(dú)家產(chǎn)品，白馬藥業(yè)靠什么推動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)?營(yíng)銷!

從員工構(gòu)成看，白馬藥業(yè)有227名銷售人員，比生產(chǎn)人員還要多6人，是研發(fā)人員的3.78倍。據(jù)此可以判斷，白馬藥業(yè)對(duì)營(yíng)銷存在一定程度依賴。

然而，盡管白馬藥業(yè)在銷售方面不惜部署重兵，但是，公司將業(yè)務(wù)推廣委托給了第三方。

白馬藥業(yè)采取經(jīng)銷為主直銷為輔的銷售模式，報(bào)告期，公司超過(guò)90%的銷售收入來(lái)自經(jīng)銷商模式。“兩票制”全面推廣后，公司的經(jīng)銷商職責(zé)有所調(diào)整，除了在偏遠(yuǎn)、基層醫(yī)院、零售藥店、診所等中小型終端客戶采取傳統(tǒng)的經(jīng)銷商模式外，其他部分采取學(xué)術(shù)推廣的經(jīng)銷模式，經(jīng)銷商角色轉(zhuǎn)換為配送商，不再承擔(dān)終端客戶的維護(hù)及學(xué)術(shù)推廣工作。

調(diào)整之后，白馬藥業(yè)將業(yè)務(wù)推廣的工作委托給第三方的業(yè)務(wù)推廣服務(wù)商。正是因?yàn)槿绱?，公司的銷售費(fèi)用較高。

數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司的銷售費(fèi)用分別為1.12億元、1.19億元、0.74億元、0.45億元，2020年，受疫情影響，線下活動(dòng)一度受限，銷售費(fèi)用有所減少。

在銷售費(fèi)用項(xiàng)目下，公司的學(xué)術(shù)推廣費(fèi)分別為7401.18萬(wàn)元、7552.65萬(wàn)元、4308.02萬(wàn)元、2794.81萬(wàn)元，合計(jì)約為2.21億元。每次推廣活動(dòng)人均費(fèi)用高達(dá)966.77元、1064.37元、1089.97元、1097.72元。

報(bào)告期內(nèi)，對(duì)應(yīng)的學(xué)術(shù)推廣活動(dòng)分別為849場(chǎng)、780場(chǎng)、468場(chǎng)、282場(chǎng)。2018年，平均每一天舉辦2.36場(chǎng)推廣活動(dòng)。

高達(dá)2.21億元交給第三方進(jìn)行學(xué)術(shù)推廣，這些第三方業(yè)務(wù)推廣服務(wù)商有哪些突出之處?

招股書顯示，白馬藥業(yè)共與23家推廣服務(wù)商合作，但前五大推廣服務(wù)商變動(dòng)較為頻繁。

2018年、2019年，陜西凱源通企業(yè)服務(wù)有限公司及其關(guān)聯(lián)方為白馬藥業(yè)的第一大推廣服務(wù)商，2020年、2021年退出前五。2018年第二三四推廣服務(wù)商之后在前五大推廣服務(wù)商名單中消失。2019年，福建俊清醫(yī)藥信息咨詢有限公司、陜西秦商之星信息服務(wù)有限公司、陜西萬(wàn)企匯企業(yè)服務(wù)有限公司、商洛融易通信息科技有限公司新增進(jìn)入前五，成為公司第二三四五大推廣服務(wù)商。而到了2020年，不僅2019年新增的4家推廣服務(wù)商退出前五大推廣服務(wù)商名單，且連續(xù)兩年穩(wěn)居第一推廣服務(wù)商的陜西凱源通企業(yè)服務(wù)有限公司及其關(guān)聯(lián)方也消失在前五名單中。

2020年的第二大推廣服務(wù)商紅河州榮升咨詢服務(wù)有限責(zé)任公司到2021年上半年升為第一大推廣服務(wù)商。

前五大推廣服務(wù)商為何變動(dòng)如此頻繁?

記者發(fā)現(xiàn)，上述推廣服務(wù)商多為成立不久就進(jìn)入白馬藥業(yè)前五。如紅河州榮升咨詢服務(wù)有限責(zé)任公司成立于2019年12月25日，2020年成為白馬藥業(yè)第二大推廣服務(wù)商。2018年、2019年的第一大推廣服務(wù)商陜西凱源通企業(yè)服務(wù)有限公司成立于2019年4月19日，注冊(cè)資本30萬(wàn)元，其關(guān)聯(lián)方陜西郁香閣實(shí)業(yè)有限公司成立于2017年10月。

更讓人不解的是，公開(kāi)查詢的信息顯示，這些推廣服務(wù)商的參保人數(shù)基本上都是0，這似可表明這些推廣服務(wù)商為空殼公司。

上述推廣服務(wù)商中，存在白馬藥業(yè)前員工、現(xiàn)員工控制的情形，如鎮(zhèn)江潤(rùn)楊醫(yī)藥咨詢服務(wù)有限公司、無(wú)錫酷玩汽車服務(wù)有限公司等。

巨額學(xué)術(shù)推廣費(fèi)，難免讓人聯(lián)想到商業(yè)賄賂。白馬藥業(yè)的高達(dá)2.21億元推廣費(fèi)流入23家推廣服務(wù)商口袋，而推廣服務(wù)商成立時(shí)間短、注冊(cè)資金少、頻繁變動(dòng)，其背后的業(yè)務(wù)推廣真實(shí)性存疑，是否存在商業(yè)賄賂，也讓人起疑。(記者魏度)