“改變”這個(gè)詞，其他人講起來(lái)會(huì)讓人有所期待，唯獨(dú)禹洲集團(tuán)林龍安不行。

“摔跤不可怕，可怕的是不改革、不改變?！毖劭垂竟蓛r(jià)一路變頹唐，林龍安趕緊給資本市場(chǎng)灌下一?！鞍参縿?。

哪知一語(yǔ)成讖，下半年，禹洲集團(tuán)股價(jià)從2.24港元/股（6月1日開盤），始終未改下滑頹勢(shì)，一直到12月1日跌倒0.7港元/股的歷史最低點(diǎn)，跌幅達(dá)到68.75%。

一不小心，禹洲成了“武大郎”，林龍安成了“潘金蓮”。

禹洲不需要改變嗎？當(dāng)然需要。7月28日“放血”兌現(xiàn)分紅承諾，剛好讓各方看不到此舉影響；8月12日修正2020年中報(bào)，大幅下調(diào)營(yíng)收與凈利潤(rùn)表現(xiàn)；4天后再發(fā)布2021年中報(bào)，實(shí)現(xiàn)全面增長(zhǎng)。

一番神操作，禹洲沒有更努力，業(yè)績(jī)飄紅如期而至。但資本市場(chǎng)卻沒有跟風(fēng)，持續(xù)下跌足以證明，各方均不看好禹洲的前景，以至于公司股價(jià)淪為“仙股”之列。因此禹洲必須改變，至少實(shí)打?qū)崝[出些紓難樣子，否則局面再?zèng)]有好轉(zhuǎn)，以后日子真就沒法過(guò)了。

只是禹洲財(cái)報(bào)以及最新的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，努力經(jīng)營(yíng)仍然賺不到錢，口袋里的資產(chǎn)還在不斷貶值，至于那破產(chǎn)的公信力已成了笑話。

要錢沒錢、值錢的資產(chǎn)越來(lái)越少、公信力還需要長(zhǎng)時(shí)間修復(fù)，“三無(wú)”的局面也是事實(shí)。禹洲確實(shí)想翻身，奈何外界對(duì)其預(yù)期愈發(fā)看淡。

賺不到錢

中國(guó)恒大、花樣年控股、藍(lán)光發(fā)展……一個(gè)個(gè)生動(dòng)的例子說(shuō)明，能活下去，必須有錢，而且能賺錢。

要是這么說(shuō)，禹洲的情況很糟糕。

進(jìn)入下半年，這家公司報(bào)道并不少：克而瑞9月發(fā)布的“中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)人力資本價(jià)值50強(qiáng)”榜單中，排名由2020年的43位提升至2021年的36位；公司內(nèi)部一系列降本增效的舉措祭出；“雙十一”期間，禹洲聯(lián)手天貓好房，在“禹洲集團(tuán)天貓超級(jí)品牌直播日”期間大力宣傳，在13個(gè)小時(shí)期間拉攏120萬(wàn)人次觀看，直播間粉絲同比增長(zhǎng)375%，直播間活躍度100%……

數(shù)據(jù)似乎挺好看。只是這些舉措的成效，能夠給企業(yè)的真實(shí)運(yùn)營(yíng)帶來(lái)多大改善，就成了玄學(xué)。

克而瑞榜單上飛升7位，能給禹洲將運(yùn)營(yíng)成本壓縮5%嗎；從直播間數(shù)據(jù)，更多人看到互聯(lián)網(wǎng)的影響力，獨(dú)缺禹洲銷售金額與面積數(shù)據(jù)。這樣的降本增效與賣力宣傳，能帶來(lái)多大的影響力？或許只能證明在行業(yè)進(jìn)入寒冬的時(shí)候，禹洲沒有平躺。

可是綜合已發(fā)布單月運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)，其業(yè)績(jī)?cè)?月達(dá)到銷售金額與面積的雙高峰后，下滑的趨勢(shì)已經(jīng)十分明顯。“金九銀十”期間略有觸底反彈，卻不足以扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)。

結(jié)合2020年經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，不難看出6月份以來(lái)，禹洲單月經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)始終不理想，銷售金額與面積均較去年有不同程度的下滑。

好在年初時(shí)候，林龍安已經(jīng)明確不再刻意追求規(guī)模增長(zhǎng)；以目前約100億元/月的運(yùn)營(yíng)效果，仍有條件實(shí)現(xiàn)1100億元的合約銷售額目標(biāo)，后續(xù)發(fā)展壓力仍在可控范圍內(nèi)。頗有削足適履的味道，不過(guò)宏觀形勢(shì)并不樂觀，這樣的被動(dòng)可以理解。

要命的是，這些成長(zhǎng)能夠換來(lái)正向現(xiàn)金流嗎？需要畫上一個(gè)問號(hào)。

正如《一點(diǎn)財(cái)經(jīng)》在《“放血式”分紅背后：林龍安要榨干禹洲？》中介紹，禹洲仍在消化2018年瘋狂囤積的高價(jià)地，這讓上半年銷售額達(dá)到527.12億元，同比增長(zhǎng)23%的情況下，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~仍為-38.19億元。

好一番努力，卻沒辦法獲得現(xiàn)金流的改善，這種情況十分危險(xiǎn)：上半年禹洲現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物209.44億元，短期借款151.71億元，雖暫無(wú)流動(dòng)性焦慮；但應(yīng)付賬款及票據(jù)為116.5億元，可見諸多項(xiàng)目箭在弦上，尚需支付大量原料費(fèi)和工程款，這個(gè)包袱會(huì)逐漸沉重。

整體看來(lái)，林龍安在試圖加快禹洲資產(chǎn)的循環(huán)速度，盡快兌換流動(dòng)性以避免成為違約房企中的一員，為此也擔(dān)負(fù)一定程度的損失。也正是這些損失，成為禹洲“用將來(lái)?yè)Q現(xiàn)在”付出的代價(jià)。好不容易實(shí)現(xiàn)了2017年“三年破千億”的目標(biāo)，如今開始倒退，二級(jí)市場(chǎng)投資人有多少能接受呢？

眼下，惠譽(yù)已將禹洲的評(píng)級(jí)從“B+”下調(diào)至“B”展望為負(fù)面，高盛維持了“沽售”評(píng)級(jí)，理由均指向其流動(dòng)性面臨更大壓力，基本面復(fù)蘇不明。

既然很難賺到錢，禹洲的貶值就找到了第一個(gè)原因。

貶值的貨倉(cāng)

之所以是“第一個(gè)”，是因?yàn)槿绻皇琴嵅坏藉X，林龍安不用太著急。畢竟現(xiàn)在的地產(chǎn)行業(yè)，賺不到錢不是新聞，賺到了才是，成敗關(guān)鍵還是要看土儲(chǔ)。

禹洲的問題，還發(fā)生在這個(gè)環(huán)節(jié)上。

參考年報(bào)數(shù)據(jù)，長(zhǎng)三角是其重點(diǎn)布局區(qū)域之一，合肥更是重中之重。2016-2019年間，正是禹洲揮舞鐮刀，在全國(guó)熱門地塊收購(gòu)高價(jià)地的時(shí)期，以超過(guò)100%的溢價(jià)率重倉(cāng)合肥是常規(guī)操作，一時(shí)風(fēng)光無(wú)兩。

進(jìn)入2020年后，情況開始改變：參考公開信息，合肥19個(gè)項(xiàng)目中，11個(gè)項(xiàng)目的去化率超過(guò)90%，貢獻(xiàn)了142.71億元的全口徑銷售額；不過(guò)這些銷售貢獻(xiàn)占比，從2020年上半年的12.5%降至年末的11.5%；到2021年上半年，貢獻(xiàn)率進(jìn)一步降至10.5%。

業(yè)績(jī)占比下降，不斷提醒林龍安，還想當(dāng)“合肥王”，到了盡快加倉(cāng)的時(shí)候。時(shí)值第三批次“兩集中”供地，合肥將配建保障性租賃住房地塊數(shù)量由2宗增加到9宗，相應(yīng)配建面積占比從40%降到30%——正是加倉(cāng)合肥的好時(shí)機(jī)。

可是他偏不。

公開信息顯示，上半年禹洲僅通過(guò)招拍掛方式，從蘇州、鄭州、江門拿了4幅地塊，才花了21.89億元，就拿下54.79萬(wàn)平方米的土儲(chǔ)，遠(yuǎn)不及前次合肥的大手筆。

整體來(lái)看，花錢最多的鄭州與規(guī)模最大的江門，市場(chǎng)熱度整體不高：首輪供地中，鄭州2%的平均溢價(jià)率位居22個(gè)“兩集中”城市的最后一名；至于廣東省的江門市，甚至不是集中供地的城市。

合肥還是全國(guó)熱門區(qū)域，按照國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2021年9月合肥新房售價(jià)環(huán)比上升0.4%，已經(jīng)連續(xù)上漲16個(gè)月，禹洲布局的包河區(qū)備案均價(jià)已經(jīng)突破20000元/平方米。

放棄市場(chǎng)熱度和拓展難度都在下降的合肥，轉(zhuǎn)而選擇各方面表現(xiàn)都較為疲弱的鄭州與江門，此刻禹洲的換倉(cāng)表現(xiàn)，透著內(nèi)心里的些許膽怯。合肥的門檻正在降低，卻仍高于禹洲勇氣的最高點(diǎn)。

林龍安不再是看到熱門地塊，死也要拿到手的屠龍少年，失去了繼續(xù)向前的熱情，退一步是一步。畢竟，曾經(jīng)對(duì)外宣稱“90%土儲(chǔ)位于一二線城市”，換倉(cāng)之后資產(chǎn)質(zhì)量已經(jīng)貶值。

哪里是理想的歸宿？舊改或許不錯(cuò)。2020年上半年還沒有任何動(dòng)作，一年后，深圳、惠州、珠海三地的舊改土儲(chǔ)資源，占比已經(jīng)提升到4.1%。

相比招拍掛拿地方式，舊改業(yè)務(wù)的代價(jià)是周期更長(zhǎng)，沉降資金更多，與之對(duì)等的利潤(rùn)空間會(huì)更為豐厚。某種意義上，這是一門“用時(shí)間換利潤(rùn)”的生意。

好在對(duì)禹洲而言，時(shí)間有的是：5月悉數(shù)贖回年內(nèi)到期的所有境外債券，9月悉數(shù)贖回年內(nèi)到期的所有境內(nèi)公司債，這為其爭(zhēng)取到一些喘息的時(shí)間。只是這有限的4.1%，能夠支撐一家房企長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展前景嗎？以退為進(jìn)的戰(zhàn)略能夠?qū)崿F(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)嗎？

從結(jié)果來(lái)看，都不行。

要命的公信力

當(dāng)然，也會(huì)有另外一種可能。資本市場(chǎng)的估值邏輯，已經(jīng)無(wú)法解讀禹洲為什么能增長(zhǎng)，不過(guò)林龍安還是能找到利好，繼續(xù)這場(chǎng)資本游戲。

公開數(shù)據(jù)顯示，截至2021年10月禹洲集團(tuán)實(shí)現(xiàn)銷售金額900.7億元，銷售面積459.05萬(wàn)平方米，19621元/平方米的平均銷售價(jià)格，同比還有21.4%的增長(zhǎng)。加大營(yíng)銷與折扣力度，爭(zhēng)取11-12月的月銷售額突破200億元，難度不算太大。

按此進(jìn)度，完成全年1100億元的合約銷售額目標(biāo)問題不大，這樣的結(jié)果足以超越2020年1049.67億元的成績(jī)，2021年1月的回顧總結(jié)能夠定下一個(gè)正向的基調(diào)。

待到2022年3月發(fā)布年報(bào)時(shí)候，復(fù)制2021年中期的神操作，以“中報(bào)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)有誤，影響年末經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)精確度”為由，調(diào)整2021年年報(bào)中營(yíng)收和凈利潤(rùn)表現(xiàn)。

至于調(diào)整尺度，盡量控制在50億元以內(nèi)，這一方面可以維持2020年銷售額過(guò)千億的姿勢(shì)，另一方面能為2021年的增幅提供足量的緩沖空間。

左手拿著“地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整階段，仍然能達(dá)成年初既定1100億元目標(biāo)”的成績(jī)單，右手握住“經(jīng)重列后，2021年?duì)I收和凈利潤(rùn)有大幅增長(zhǎng)空間”的結(jié)果，林龍安的手里至少有兩張王牌，繼續(xù)吸引資本市場(chǎng)的關(guān)注。

這些假設(shè)唯一的麻煩，就是還要找審計(jì)供應(yīng)商安永當(dāng)“背鍋俠”。只要對(duì)方同意，調(diào)整年報(bào)理由并不難找：年中已經(jīng)說(shuō)過(guò)，“兩年沒有跨過(guò)深圳河”嗎？“兩年”改成“三年”就可以了。

都說(shuō)資本市場(chǎng)是游戲，是不是覺得這游戲?qū)嵲谔^(guò)分？堂堂上市公司如此戲弄市場(chǎng)規(guī)則，公信力從何談起？可是禹洲在2021年中發(fā)布“經(jīng)重列”版的半年報(bào)時(shí)，這些看似的無(wú)稽之談就成了合理推斷——一切真的如同游戲。

這場(chǎng)游戲存在兩種極端的結(jié)果。一個(gè)是完整接受林龍安描繪出來(lái)的結(jié)果：那次調(diào)整不是為了讓2021年中報(bào)業(yè)績(jī)更好看，而是真的出現(xiàn)統(tǒng)計(jì)失誤；而且比起一年前發(fā)布的2020年半年報(bào)，“經(jīng)重列”的版本數(shù)據(jù)更精準(zhǔn)，格式更規(guī)范。

然而，這并不妨礙投資者將質(zhì)疑的種子深深埋下，在投資人內(nèi)心將永遠(yuǎn)生長(zhǎng)著不安的根；意識(shí)到錯(cuò)誤的存在，把錯(cuò)誤的答案涂抹掉寫上正確答案的時(shí)候，也沒人能判斷這是不是巧合。

當(dāng)然，也會(huì)有另外一種可能：一切都是說(shuō)辭。面對(duì)行業(yè)下行的風(fēng)險(xiǎn)，禹洲沒有選擇鼓起勇氣面對(duì)，通過(guò)提振經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)改變現(xiàn)狀，而是寄希望于耍小把戲蒙混過(guò)關(guān)。謊言講過(guò)第一次，所有人都會(huì)相信這不是最后一次，公信力破產(chǎn)就是這樣可怕。

至于其他可能的結(jié)果，不過(guò)在這兩種極端的答案中反復(fù)橫跳，平添無(wú)限的不確定性。對(duì)房企而言，越來(lái)越多的不確定性，正是讓它們市值不斷縮水的根本原因。當(dāng)這些風(fēng)險(xiǎn)都集中在禹洲的身上，投資價(jià)值該如何評(píng)估呢？

這是公信力決口的破壞力。當(dāng)然，結(jié)果還是要禹洲和林龍安共同承擔(dān)。

結(jié)語(yǔ)

不久前有媒體統(tǒng)計(jì)，2021年三季度，百?gòu)?qiáng)房企市值總和，在二季度縮水3000億元的基礎(chǔ)上，繼續(xù)減少10983億元。那信心如同泄了氣的皮球，已經(jīng)撐不起一個(gè)美好的圓形。

賺不到錢，資產(chǎn)貶值，缺失公信力，哪怕有一個(gè)問題，都會(huì)被資本無(wú)情拋棄。奈何在禹洲身上，三個(gè)問題同時(shí)出現(xiàn)，林龍安已經(jīng)到了退無(wú)可退的境地。