鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《上市公司研究院》出品

核心提示：

1，一品制藥曾頻繁更迭股權(quán)，其中涉及六起對賭協(xié)議，過程中，部分股轉(zhuǎn)價格合理性曾引發(fā)監(jiān)管部門質(zhì)疑。從業(yè)績看，公司營收來源主要是鹽酸烏拉地爾注射液和吸入用七氟烷，兩只藥劑撐起一品制藥近七成營收。

【資料圖】

2，三年半下來，一品制藥的市場推廣費總計花費4.17億元，而同期內(nèi)的公司凈利潤僅為1.66億元，約為市場推廣費的1/3。

3，在一品制藥的推廣過程中，還存在與個別服務(wù)商的關(guān)聯(lián)關(guān)系，推廣服務(wù)商泰德美倫是一品制藥某前五大客戶的子公司，也是一品制藥某股東的“兄弟”公司。

4，公司前五大客戶的營收占到一品制藥總營收的半壁江山，一品制藥營收高度依賴前五大客戶。在前五大客戶之一福元醫(yī)藥的信息披露中，一品制藥與福元醫(yī)藥財報披露的信息不一致。

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近日，醫(yī)藥領(lǐng)域掀起的反腐風(fēng)暴正令行業(yè)震蕩。

前不久，上交所更是發(fā)布了《上交所發(fā)行上市審核動態(tài)》，文件內(nèi)容直指醫(yī)療企業(yè)的市場推廣費審核工作。具體而言，上交所圍繞“醫(yī)療IPO企業(yè)開展銷售推廣活動”向中介機(jī)構(gòu)提出四大關(guān)注要點，一是各類推廣活動開展的合法合規(guī)性；二是各類推廣活動所涉各項費用的真實性和完整性；三是各類推廣活動相關(guān)內(nèi)控制度的有效性；四是經(jīng)銷商、推廣服務(wù)商同發(fā)行人及其關(guān)聯(lián)方的關(guān)聯(lián)關(guān)系及交易公允性。

而鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《上市公司研究院》發(fā)現(xiàn)，正在IPO進(jìn)程的河北一品制藥股份有限公司（簡稱：一品制藥）欲上市募資總金額為5億元，用于湖北一科原料藥、液體劑、吸入溶液劑、注射劑生產(chǎn)項目、藥品研發(fā)項目和補(bǔ)充流動資金（1.5億元）等。

鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《上市公司研究院》發(fā)現(xiàn)，一品制藥旗下產(chǎn)品中只有兩只藥劑是營收主力，另外在2022年上半年產(chǎn)品推廣期間，一品制藥幾乎每天開會22場，“頻繁”的會議加劇了市場推廣費的支出，三年半下來，一品制藥的市場推廣費高達(dá)4.17億元，幾乎是同期內(nèi)公司凈利潤的三倍，且遠(yuǎn)高于其在產(chǎn)品研發(fā)方面的投入。

此外，在一品制藥的推廣過程中，還存在與個別服務(wù)商的關(guān)聯(lián)關(guān)系，推廣服務(wù)商泰德美倫是一品制藥某前五大客戶的子公司，也是一品制藥某股東的“兄弟”公司。

繼去年的IPO熱潮后，2023年，醫(yī)藥企業(yè)IPO依然熱情高漲。眾多藥企夾擊下，靠兩只藥劑走天下的一品制藥能否成功突圍？外界都十分關(guān)注。

兩只藥劑撐起近七成營收

一品制藥最初由九派制藥和九派集團(tuán)共同出資設(shè)立，分別持股90%和10%，當(dāng)時還是“有限公司”，2015年變更為“股份有限公司”。

2013年公司成立后，梁競輝、戴旭光因看好其麻醉劑、復(fù)方α-酮酸原料藥等業(yè)務(wù)，于當(dāng)年8月通過二人共同控制的醫(yī)藥銷售企業(yè)珠海一品（全稱“珠海一品醫(yī)藥科技有限公司”）收購了一品制藥，成為一品制藥實控人。

隨后一品制藥頻繁更迭股權(quán)，其中涉及六起對賭協(xié)議。這些對賭協(xié)議中，有四起協(xié)議的發(fā)生和解除都在同時段內(nèi)，基本都是2020年10月左右簽署對賭協(xié)議，2021年12月15日解除。

其中，2020年10月，梁競輝、一品制藥與張家港潤信、共青城潤信簽署對賭協(xié)議，2021年12月15日雙方同意解除；2020年11月，梁競輝、一品制藥與杭州裕輝簽署對賭協(xié)議，2021年12月15日解除。

2020年11月，梁競輝、一品制藥與泰州鑫泰簽署對賭協(xié)議，2021年12月15日雙方同意解除；2020年10月，梁競輝與棗莊長騏簽署對賭協(xié)議，2021年12月15日雙方同意解除。

為何上述這些股東短暫增持后，卻在上市之前主動退出？它們是因為觸及回購條款而退出，還是到期解除？外界不得而知。

值得注意的是，部分對賭協(xié)議的股轉(zhuǎn)價格合理性曾引發(fā)監(jiān)管部門質(zhì)疑。2019年6月，外部投資者嘉興華控擬退出股東行列，且為引入銘耀嘉興預(yù)留股份，梁競輝控制的包頭市愛德工業(yè)原料有限公司（下稱“包頭愛德”）作為中間公司。

隨后嘉興華控將其持有的一品制藥10%的股份轉(zhuǎn)讓給梁競輝控制的包頭愛德，轉(zhuǎn)讓價格為18.33元/股。同時，梁競輝與戴旭光共同持股的哈福得一品投資也將其持有的一品制藥5%股份轉(zhuǎn)讓給包頭愛德，轉(zhuǎn)讓價格為4.5元/股。2019年7月，銘耀嘉興受讓包頭愛德持有的15%股份，轉(zhuǎn)讓價格為15元/股。

與銘耀嘉興入股價格相比，嘉興華控的轉(zhuǎn)讓價格明顯略高。其中原因或與一份對賭協(xié)議有關(guān)，根據(jù)一品制藥和嘉興華控約定，若未經(jīng)嘉興華控同意且未于2019年末前上市，嘉興華控有權(quán)行使贖回權(quán)，而后其預(yù)計一品制藥無法完成對賭，同時一品制藥擬打算引入新戰(zhàn)略股東，經(jīng)協(xié)商，由包頭愛德進(jìn)行股權(quán)回購，定價方式按照嘉興華控入股時價款加上該價款按照每年10%（復(fù)利）計算的利息為基礎(chǔ)。

除了嘉興華控，2020年，北京泰徠的增資價格也引發(fā)質(zhì)疑。2020年4月，北京泰徠增資入股一品制藥，持股比例為4.28%，增資價格為15元/股，測算PE倍數(shù)為21倍。該股權(quán)轉(zhuǎn)讓出現(xiàn)在一品制藥業(yè)績上漲時，但此時PE倍數(shù)卻低于銘耀嘉興入股時的數(shù)據(jù)（28倍）。

對此，一品制藥解釋稱，北京泰徠與發(fā)行人簽署《增資擴(kuò)股協(xié)議》時是在2019年7月，但由于北京泰徠合伙人較多，出資存在一定滯后性及部分合伙人放棄入股等原因，北京泰徠最終于2020年3月才完成出資，因此估值PE倍數(shù)測算日期推后導(dǎo)致差異。

截至2022年6月IPO前，一品制藥共22位股東，前三大股東分別是哈福得一品投資、橫琴普源、華旗百盈。梁競輝、戴旭光通過哈福得一品投資間接控制公司33.58%股權(quán)，通過第十位橫琴普贊間接控制公司2.18%股權(quán)，合計控制公司35.77%股權(quán)。橫琴普源、華旗百盈分別持股14.56%、9.83%。

一品制藥主要從事化學(xué)原料藥及其制劑產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品涵蓋了高血壓類、麻醉類等多個領(lǐng)域制劑以及腎透析領(lǐng)域原料藥。從業(yè)績看，2019年至2021年，一品制藥總營收從2.22億元增長至3.52億元，2022年上半年又實現(xiàn)1.80億元營收，表現(xiàn)良好；凈利潤也在連年增長。

但從具體產(chǎn)品看，一品制藥的營收仍依賴兩只藥劑。一品制藥的主營業(yè)務(wù)構(gòu)成分為化學(xué)藥品制劑和化學(xué)原料藥兩大類，報告期內(nèi)，藥品制劑營收占總營收比重分別為62.50%、56.63%、60.23%、69.96%，一定程度上是一品制藥的營收主力。

招股書截圖

具體看，化學(xué)藥品制劑又包括鹽酸烏拉地爾注射液、吸入用七氟烷、鹽酸羅哌卡因注射液等，化學(xué)原料藥主要為復(fù)方α-酮酸原料藥和氟比洛芬酯原料藥。其中，鹽酸烏拉地爾注射液和吸入用七氟烷是公司主要營收來源。招股書顯示，鹽酸烏拉地爾注射液在報告期內(nèi)的營收占總營收比分別為24.07%、29.21%、38.35%、46.25%；吸入用七氟烷的營收占總營收比分別為6.14%、7.45%、11.00%、21.09%。

兩者合計營收比重分別為30.21%、36.66%、49.35%、67.34%，一品制藥對兩只藥劑的依賴度逐年升高。

一品制藥解釋稱，鹽酸烏拉地爾注射液和吸入用七氟烷等核心產(chǎn)品競爭格局優(yōu)異、具備競爭優(yōu)勢、市場需求增長，同時吸入用七氟烷由單一廠商轉(zhuǎn)為更多廠商推廣。

此外，2022年上半年，在員工人數(shù)略有增長的情形，支付的員工薪酬出現(xiàn)奇異陡增。招股書顯示，2019年至2022年上半年，一品制藥的員工人數(shù)分別為287人、403人、448人、491人，各期內(nèi)分別增長了116人、45人、43人。

然而報告期內(nèi)的員工薪酬支付分別為289.85萬元、430.22萬元、496.01萬元、404.77萬元，對于2022年半年薪酬支付幾乎接近2021年全年的原因，一品制藥解釋稱，主要是員工人數(shù)增加及薪酬水平提升所致。

推廣費遭質(zhì)疑 平均每天開會22場

在醫(yī)藥領(lǐng)域，市場推廣一直是灰色地帶。在一品制藥的IPO申請中，監(jiān)管部門也對該公司的市場推廣費用產(chǎn)生了質(zhì)疑。

2019年至2022年上半年，一品制藥市場推廣費分別為8146.44萬元、1.25億元、1.39億元、7119.64萬元，占到當(dāng)期銷售費用的比重分別為89.76%、94.01%、92.33%、92.77%，占比不斷上升。

三年半下來，一品制藥的市場推廣費總計花費4.17億元，而同期內(nèi)的公司凈利潤僅為1.66億元，約為市場推廣費的1/3。

在問詢中，深交所要求一品制藥說明推廣服務(wù)費中會議費、渠道維護(hù)、醫(yī)院開發(fā)、市場調(diào)研各項費用之間的關(guān)系，各項費用支出的必要性、合理性及各項費用支出對應(yīng)的具體推廣服務(wù)成果的表現(xiàn)形式等。

在一品制藥的回復(fù)中，會議費、渠道維護(hù)和醫(yī)院開發(fā)是主要支出方向。會議費占比最高，2019年至2022年上半年，會議費投入在推廣服務(wù)費占比分別為44.81%、40.27%、37.45%、33.69%。

招股書截圖

一品制藥表示，公司市場推廣主要為公司委托第三方服務(wù)商進(jìn)行的市場調(diào)研、醫(yī)院開發(fā)、渠道維護(hù)和會議費等費用支出，推廣服務(wù)商根據(jù)與公司簽訂的推廣合同，進(jìn)行相應(yīng)區(qū)域產(chǎn)品的推廣活動，推廣活動完成，向公司提供相應(yīng)的推廣活動證據(jù)資料及發(fā)票后，公司進(jìn)行付款。推廣服務(wù)商也出具聲明：本公司為合法經(jīng)營、具體相應(yīng)業(yè)務(wù)資質(zhì)的單位，不存在因商業(yè)賄賂、不正當(dāng)競爭而被立案調(diào)查或受到行政/刑事處罰的情形。本公司與一品制藥開展商業(yè)活動中，不存在任何暗中給予或收受回扣或其他利益等商業(yè)賄賂或其他違法違規(guī)行為。

一品制藥的會議費又具體分為小型科室會、中型科室會、學(xué)術(shù)推廣會、商業(yè)推廣會，2022年的召開次數(shù)分別為3278次、675次、18次、53次，合計4024次會議，平均每天22場會議。2021年共召開大小會議8471場會議，平均每天23場。

渠道維護(hù)費在近年的投入不斷增加，從2019年的617.55萬到2022年上半年的2171.46萬，占推廣服務(wù)費比從7.58%增加到30.50%，對此，一品制藥解釋稱，渠道維護(hù)主要為推廣服務(wù)商對醫(yī)療終端的維護(hù)，報告期內(nèi)公司新開發(fā)的醫(yī)院逐漸增加以及對單個醫(yī)院的合作深入，市場維護(hù)費用也有所增加。

此外，醫(yī)院開發(fā)也是一品制藥的主要投入，2019年以來投入占比有所下滑。2019年投入2424萬，占推廣服務(wù)費比為29.76%，2022年上半年投入1780萬，占推廣服務(wù)費比下降至25%，比重變動不大。

在一品制藥的推廣過程中，還存在與個別服務(wù)商的“特殊”關(guān)聯(lián)關(guān)系。鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《上市公司研究院》發(fā)現(xiàn)，一品制藥前五大服務(wù)商之一的北京泰德美倫科技發(fā)展有限公司（簡稱“泰德美倫”）不僅是與一品制藥交易金額最高的公司，也是一品制藥股東北京科潤泰的“兄弟”公司，二者同是泰德制藥的全資子公司。

根據(jù)招股書，報告期內(nèi)，一品制藥與前五大推廣服務(wù)商的銷售金額基本在500萬以內(nèi)，但2020年與泰德美倫的銷售額卻高達(dá)982.51萬元。

公開資料顯示，泰德美倫是是泰德制藥全資子公司。泰德制藥是一品制藥前五大客戶之一。2022年上半年，泰德制藥與一品制藥的銷售金額為1077.22萬元，占到一品制藥總營收數(shù)據(jù)的6.01%。

值得注意的是，泰德制藥的另一家全資子公司北京科潤泰是一品制藥前十大股東，持股4.37%，也就是說，泰德美倫是一品制藥某前五大客戶的子公司，也是一品制藥某股東的“兄弟”公司。

另外，在吸入用七氟烷的推廣服務(wù)費率方面，泰德美倫遠(yuǎn)超其他服務(wù)商。根據(jù)招股書，2019年至2020年，泰德美倫在吸入用七氟烷的推廣費用率為66.86%、72.65%，同期其他服務(wù)商則為46.67%、59.29%。

招股書截圖

除了泰德美倫，一品制藥另一家超過500萬銷售往來的推廣服務(wù)商還包括河北安躍商務(wù)服務(wù)有限公司，雙方來往銷售金額為555.08萬，但該公司成立于2021年4月，社保人數(shù)僅3人。成立不足一年便成為一品制藥2022年上半年最大推廣服務(wù)商，由此引發(fā)外界質(zhì)疑。

與巨額銷售費用相比，一品制藥研發(fā)費用少之又少。招股書顯示，2019年至2022年上半年，一品制藥研發(fā)投入分別為1805.92萬元、2605.29萬元、1683.55萬元、1429.55萬元，占營業(yè)收入比分別為8.11%、8.46%、4.79%、7.95%，即便是占比最高的2021年，也僅是當(dāng)期銷售投入（1.33億元）的1/5左右。

銷售數(shù)據(jù)與大客戶信披不一致 產(chǎn)能利用率不足仍擴(kuò)產(chǎn)

在一品制藥的經(jīng)營中，前五大客戶的營收占了一品制藥的半壁江山。招股書顯示，2019年至2022年上半年，一品制藥前五大客戶的營收分別為1.02億元、1.68億元、1.82億元及8480.99萬元，占比分別為45.77%、54.58%、52.21%和47.32%。

前五大客戶中，國藥控股又是一品制藥最重要客戶，2019年至2022年上半年內(nèi)，一品制藥和國藥控股的交易營收分別為3777.04萬元、4943.57萬元、5453.39萬元、3482.60萬元，占總營收比分別為16.98%、16.07%、15.61%、19.43%。

值得注意的是，在一品制藥的招股書中，其信披問題曾引發(fā)質(zhì)疑。招股書顯示，2019年至2021年，一品制藥對前五大客戶之一福元醫(yī)藥的營收數(shù)據(jù)為4040.6萬元、4482.58萬元和3026.12萬元。但在福元醫(yī)藥的財報中，2019年至2021年，二者之間的營收數(shù)據(jù)為4417.98萬元、4253.42萬元和3045.45萬元。中間數(shù)據(jù)偏差分別為377.38萬元、229.17萬元和19.33萬元。

在問詢回復(fù)函中，保薦機(jī)構(gòu)中信建投對此回復(fù)稱，“系雙方入賬時間差所致”，福元醫(yī)藥以貨物驗收合格入庫作為采購確認(rèn)依據(jù)，而發(fā)行人是在產(chǎn)品發(fā)運并取得福元醫(yī)藥簽收確認(rèn)后作

為控制權(quán)轉(zhuǎn)移時點并確認(rèn)收入，該差異具有合理性。

此外，在產(chǎn)能利用率方面，一品制藥的多條生產(chǎn)線產(chǎn)能利用率不足。根據(jù)招股書，公司核心產(chǎn)品位于注射劑（水針、粉針）車間、吸入制劑車間、原料藥車間。其中，注射劑（水針、粉針）車間、吸入制劑車間利用率存在不足。

根據(jù)招股書，報告期內(nèi)，注射劑（水針、粉針）車間的產(chǎn)能利用率分別為75.65%、62.84%、71.55%、74.35%；吸入制劑車間的產(chǎn)能利用率為63.50%、56.13%、10.13%、63.50%；原料藥車間的產(chǎn)能利用率為122.59%、109.16%、124.78%、90.49%。

在此情況下，一品制藥仍募資5.0億元用于湖北一科原料藥、液體劑、吸入溶液劑、注射劑生產(chǎn)項目，在現(xiàn)有產(chǎn)能尚未完全發(fā)揮的情況下繼續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，未來多余的產(chǎn)能該如何消化也是一個很重要的問題。