新興市場風險最高的部分主權(quán)債卷土重來，今年至今提供了全球債市最高收益率。

基于此，分析師預(yù)計，此前停止發(fā)債的一些評級較低的新興市場國家或?qū)⒃诮衲晔Ｓ鄷r間重返全球債市，那些有意發(fā)行新主權(quán)債的低評級國家將不得不遵循正統(tǒng)財政和貨幣政策。

債務(wù)重組給低評級主權(quán)國家?guī)砝茫▉碓矗盒氯A社圖）

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收益率領(lǐng)先全球債市

根據(jù)彭博數(shù)據(jù)，自年初以來，信用評級最低的CCC級及以下國家的主權(quán)債券錄得27%的平均總回報率，領(lǐng)先全球債市以及新興市場外幣債券?！叭ツ陚顿Y者徹底被擊潰了。”安聯(lián)全球投資者固收團隊新興市場主管豪斯（Richard House）稱，“但今年他們收益不錯，部分得益于此前陷入困境的低評級高收益主權(quán)債的表現(xiàn)非常好?！北热?，尼日利亞主權(quán)債今年上漲了6%?？夏醽喼鳈?quán)債即將有20億美元債券于明年夏季到期，但自5月以來，該國外幣主權(quán)債也一直在上漲。

債務(wù)重組是推動高風險、高收益新興市場主權(quán)債反彈的重要因素。此前，全球利率的迅速上升、能源和食品價格的飆升、美元走強以及疫情后的全球經(jīng)濟放緩，引發(fā)了2022年新興市場外幣主權(quán)債的拋售潮，這些債務(wù)主要以美元計價。

贊比亞、斯里蘭卡在內(nèi)的多國因無法獲得國際融資而陷入違約，許多低評級國家也處于違約邊緣。但今年，這些國家陷入僵局的重組談判取得了進展，并獲得了國際貨幣基金組織（IMF）的支持，增加了投資者對其解決債務(wù)問題的預(yù)期：多年來，贊比亞始終未能與其最大債權(quán)國和其他西方國家就把其近130億美元外債減少一半的提議達成一致，但上個月協(xié)議最終達成；巴基斯坦近期從IMF獲得了30億美元的短期融資；斯里蘭卡近期也批準了一項國內(nèi)債務(wù)重組計劃，對IMF繼續(xù)提供 29 億美元的救助資金至關(guān)重要。

富達新興市場債務(wù)和外匯投資組合經(jīng)理吉爾（Paul Greer）稱：“我們從IMF處得到了一些好消息，近幾個月來，斯里蘭卡、蘇里南、贊比亞和巴基斯坦等國在成功進行主權(quán)債務(wù)重組方面取得了切實進展?！痹诒据喆蠓磸椇?，他對投資這類債券變得更加謹慎，但仍增持了部分低評級國家主權(quán)債。

通常，當一個國家的債務(wù)融資成本升至比美國國債高出10個百分點以上時，就被認為處于債務(wù)困境，這會反過來進一步推高其外部融資成本，增加最終違約的可能性。根據(jù)這一衡量標準，截至去年9月，摩根大通新興市場主權(quán)債市場已有20個國家陷入債務(wù)困境，高于2021年初的8個。而今年的反彈使其中5個國家擺脫困境。

料將重返全球債市

得益于債務(wù)重組帶來的利好，加之全球高利率成為“新常態(tài)”以及許多美元債務(wù)即將到期，分析師預(yù)計，更多低評級、高收益主權(quán)債發(fā)行國將重返國際債市發(fā)債融資。德意志銀行策略師安東尼·王（Anthony Wong）預(yù)計，到今年年底，新興市場主權(quán)債的發(fā)行量將高達1500億美元。國際金融協(xié)會（IIF）今年稍早預(yù)測，2023年前沿市場（frontier market）的債券銷售額將達到470億美元。

外媒數(shù)據(jù)顯示，新興市場國家的債務(wù)發(fā)行額已經(jīng)超過了2022年全年1030億美元規(guī)模的美元債和歐元債。然而，其中大部分都來自沙特阿拉伯和波蘭等評級較高的主權(quán)國家。如今，投資者將目光投向肯尼亞等撒哈拉以南非洲的低評級國家。這些經(jīng)濟體已經(jīng)一年多未在國際債市融資，而根據(jù)IMF的數(shù)據(jù)，兩年前，撒哈拉以南非洲主權(quán)國家的歐元債發(fā)行總額仍有140億美元。

總部位于開羅的泛非多邊貸款機構(gòu)Afreximbank的總裁奧馬哈（Benedict Oramah）稱，“人們開始明白，一些此前看上去對市場是沖擊的情況（高利率）已經(jīng)是一種新常態(tài)?！苯刂?月12日，非洲債券收益率與美國國債收益率之間的利差已收窄至818個基點，降至3月以來的最低水平，也可能會鼓勵需要外幣的非洲主權(quán)國家考慮發(fā)行美元債。5月時，這一利差還超過1000個基點。REDD Intelligence的高級信貸研究分析師伯倫（Mark Bohlund）稱：“在可預(yù)見的未來，前沿市場國家有望回到2009~2019年的發(fā)行歐元債的理想時期?！?。

此外，南非、肯尼亞、塞內(nèi)加爾、科特迪瓦、埃塞俄比亞和加蓬明年將不得不償還累計72.5億美元，也增加了重回全球債市再融資的緊迫性。肯尼亞2024年到期的主權(quán)債的收益率目前為12.69%，低于5月時的21.4%，但仍是2014年的兩倍左右。奧馬哈直言，這種更高的發(fā)債利率也是評級較低的借款人必須習慣的。百達資管（Pictet Asset Management）的新興市場硬通貨債務(wù)聯(lián)席主管卡默倫（Guido Chamorro）稱：“下半年，這些國家重回債市發(fā)行高收益主權(quán)債是合理的，畢竟，他們最需要資金?！?/p>

需要看到的是，那些試圖重回全球債市融資，且為投資者提供可觀回報率的低評級國家，都不得不先進行了一輪政策改革。譬如，尼日利亞新當選總統(tǒng)博拉·提努布（Bola Tinubu）在上任的第二周就罷免了央行行長，同時還取消了燃料補貼政策，允許本幣貶值。

全球投資者和基金經(jīng)理也確實立刻“嘉獎”了這些回歸正統(tǒng)的政策。6月初以來，阿根廷、哥倫比亞、埃及、尼日利亞和土耳其五個國家的主權(quán)債券平均回報率為7.8%，而同期，更廣泛的新興市場政府債券回報率僅為0.4%，阿根廷和埃及主權(quán)債領(lǐng)漲新興市場債券。不僅僅債券，在政策轉(zhuǎn)向后，全球投資者還推升了阿根廷比索，并以兩年多來最快的速度涌入土耳其股市。

不過，分析師也警示了相關(guān)風險。美國銀行表示，對于明年需要為到期債務(wù)再融資的國家來說，包括埃及、尼日利亞、突尼斯和巴基斯坦，風險仍很高。它們需要進行“非常有說服力的改革”，以避免潛在的違約成為自我實現(xiàn)的預(yù)言。過去18個月，穆迪下調(diào)了摩根大通新興市場主權(quán)債券指數(shù)中13個國家的評級，而只有4個國家被上調(diào)。穆迪全球主權(quán)風險董事總經(jīng)理迪倫（Marie Diron）稱：“總體而言，我們?nèi)蕴幱谙滦袎毫Υ笥谏闲袎毫Φ碾A段。”