量化持續(xù)跑贏主觀多頭

中國基金報記者 江右

“感覺股票多頭‘被吊打’，去線下路演，被客戶問怎么和量化產(chǎn)品比。”一位股票主觀投資私募合伙人近日向中國基金報記者表示。

(資料圖)

近幾年，市場明顯跌宕，私募量化多頭業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)化主觀多頭，市場上冒出量化“吊打”主觀，“主觀多頭不行了”等聲音。一方面是量化私募迅猛發(fā)展，另一邊不少主觀多頭明星私募近幾年業(yè)績跌落。隨著AI科技的發(fā)展，量化會否取代主觀多頭，主觀多頭未來的發(fā)展如何，受到很大關(guān)注。

對于量化多頭和主觀多頭之間的PK，中國基金報記者近日采訪了多家私募和業(yè)內(nèi)專家。受訪人士普遍表示，最近幾年量化連續(xù)跑贏主觀多頭，和市場結(jié)構(gòu)性的表現(xiàn)有關(guān)。量化作為一種投資方式還有很大發(fā)展空間，也值得主觀私募借鑒，但主觀多頭的獨特優(yōu)勢依然存在，未來也還是重要的投資方式。

多方數(shù)據(jù)顯示

量化多頭連續(xù)跑贏主觀多頭

雖然沒有公開、標準化的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，但從各三方和研究機構(gòu)等多方數(shù)據(jù)，也可以印證市場的普遍感知，那就是這幾年主觀多頭私募的表現(xiàn)確實不如量化多頭那般好。而且不只是簡單的收益表現(xiàn)更好，從風險收益性價比的夏普比率來說，量化也好于主觀，即承擔的回撤波動風險還更小。

私募排排網(wǎng)統(tǒng)計的百億私募股票量化多頭和主觀多頭產(chǎn)品數(shù)據(jù)顯示，不論是今年以來，還是過去完整的1個年度、3個年度、5個年度，量化多頭產(chǎn)品的平均收益都跑贏了主觀多頭產(chǎn)品，且量化多頭產(chǎn)品的平均風險收益性價比都優(yōu)于主觀多頭產(chǎn)品。比如今年以來，截至4月底，量化多頭產(chǎn)品平均收益8.28%，而主觀多頭產(chǎn)品收益為1.76%。2022年主觀產(chǎn)品平均虧17.41%，量化虧6.66%，2018年到2022年的5年間，主觀產(chǎn)品平均盈利50.13%，量化產(chǎn)品盈利135.74%。

北京明晟東誠私募基金管理中心（有限合伙）合伙人兼基金經(jīng)理劉洋告訴中國基金報，根據(jù)朝陽永續(xù)和中信證券研究部的數(shù)據(jù)來看，22年主觀多頭的平均收益-15.76%，量化多頭的平均收益-8.58%，20年以來，主觀多頭平均收益20.81%，量化多頭平均41.87%，18年以來，主觀多頭平均收益27.68%，量化多頭平均56.16%。

也有數(shù)據(jù)顯示，過去5年間，在2019年、2020年牛市行情中，主觀私募也取得不錯業(yè)績，甚至超越量化私募。格上財富金樟投資研究員謝詩琦說，過去1年和三年量化多頭私募業(yè)績普遍跑贏主觀，而過去5年主觀多頭私募跑贏量化私募。金斧子投研中心表示，2019年以來，A股市場整體上行，主觀多頭與量化多頭較各寬基指數(shù)皆有顯著的超額收益，展現(xiàn)出較好的風險收益特征。總體而言，量化多頭收益更勝一籌，超額收益表現(xiàn)優(yōu)異。其中19、20年主觀與量化均獲取顯著超額收益。21年量化超額收益很亮眼，主觀明顯衰減和分化。今年以來二者回撤幅度相近，量化多頭略占上風。

招商證券金融產(chǎn)品研究首席、金融產(chǎn)品部執(zhí)行董事賈戎莉表示，從指數(shù)表現(xiàn)來看，過去1年、3年、5年，滬深300指數(shù)收益為：-3%、3%、1%，中證500指數(shù)收益為3%、15%、2%。受市場風格影響，過去1年、3年中證500領(lǐng)先于滬深300指數(shù)。從過去五年的情況來看，市場經(jīng)歷探底、沖高、回落、修復幾個階段，整體基本收平；結(jié)構(gòu)上以21年年初為分水嶺，此前滬深300領(lǐng)漲，此后中證500相對較強，大小盤風格輪動、殊途同歸，累計差異并不明顯。

賈戎莉說，重點觀察的主觀多頭私募過去1年、3年、5年業(yè)績平均為：1%、34%、85%；量化多頭（包括指數(shù)增強）業(yè)績平均為：19%、98%、158%。從整體情況來看，主觀多頭與量化多頭都顯著跑贏了寬基指數(shù)，量化多頭相比主觀多頭業(yè)績優(yōu)勢更為顯著，主要源于量化行業(yè)整體較高且較穩(wěn)定的超額收益獲取能力。

市場結(jié)構(gòu)或是業(yè)績差異原因

主觀策略或在谷底

最近幾年主觀多頭連續(xù)跑輸量化多頭，多家受訪機構(gòu)表示可能與這幾年市場結(jié)構(gòu)有關(guān)，這幾年市場風格不利于主觀多頭，更有私募直言主觀多頭可能處于谷底，隨著系統(tǒng)性牛市來臨，主觀多頭或?qū)⒈l(fā)。

賈戎莉認為，結(jié)合與市場環(huán)境的相關(guān)性來看，主觀多頭與大盤風格的滬深300指數(shù)呈現(xiàn)較高的相關(guān)性，量化多頭則與中小市值的中證500、中證1000相關(guān)性更高，中小市值股票的高波動特征為量化策略挖掘超額收益提供了肥沃的土壤。

此外，值得關(guān)注的是結(jié)構(gòu)的分布和差異。主觀多頭風格差異顯著，產(chǎn)品間業(yè)績分化較大，尤其在結(jié)構(gòu)市中，業(yè)績差異巨大，與主觀基金經(jīng)理的投資邏輯、投資風格相匹配。而量化產(chǎn)品的業(yè)績分化相對較小，也是與量化投資的策略特征相吻合的。從長期業(yè)績來看，最優(yōu)秀的主觀多頭與優(yōu)秀的量化多頭差異不大；而量化多頭的下限則顯著高于主觀多頭。

金斧子投研中心表示，從投資角度來看，量化策略提供了與主觀多頭不同的投資方式和收益來源。量化投資與主觀投資在管理人背景、投研方法、工作模式、組織架構(gòu)、組合交易風格、策略容量上存在較大差異。牛市中可能主觀多頭相對更好些，震蕩市或熊市量化策略相對更好些，主要原因是跟他們的收益來源有關(guān)。總的來說，沒有好與壞，主觀多頭波動性更大些，結(jié)果兩極分化相差較大，而量化相對穩(wěn)健，收益波動范圍小。

排排網(wǎng)旗下融智投資FOF基金經(jīng)理胡泊表示，除2020年外，過往5年中的其余年份，股票量化多頭都跑贏了股票主觀多頭，背后最主要的原因是因為量化多頭是這些年市場的新興力量，量化利用大數(shù)據(jù)和算力的疊加，以模型化來處理投資的方式方法，改變了整個資本市場的博弈結(jié)構(gòu)，對整體市場定價權(quán)也產(chǎn)生了一定的影響，導致信息更加有效，整體市場的有效性得到了顯著提升，所以過往5年量化多頭跑贏了主觀多頭。

主觀多頭的鶴禧投資認為，相比于量化多頭私募，主觀多頭私募良莠不齊的狀況確實更加明顯，量化策略的持倉高分散度和策略穩(wěn)定性使其平均收益相較于主觀私募更高。但參考海外發(fā)展情況，國內(nèi)量化多頭業(yè)績好于主觀多頭，跟市場的發(fā)展階段有關(guān)，隨著市場逐步成熟，量化多頭的超額會下降到跟海外相似的水平。

量化私募鳴石基金分析認為，主觀多頭持股相對集中，此前受益于消費、醫(yī)藥等行業(yè)成長而持續(xù)收益，當市場風格突變或賽道行情起伏時，波動比較大，過去兩三年，A股市場風格變化較快，結(jié)構(gòu)性行情特點十分明顯，主觀多頭策略受市場風格變化沖擊比較大。過去幾年，隨著機器學習、AI、超算等新技術(shù)的應(yīng)用，量化策略實現(xiàn)了快速迭代，尤其是以價量策略為主的高頻策略，策略的持續(xù)迭代可以快速適應(yīng)不同的市場風格，再加上量化投資為全市場選股，捕捉全市場強勢股，因此獲得了相對穩(wěn)定的超額收益。

劉洋表示，主觀和量化出現(xiàn)差異的原因主要是在2020年后市場體現(xiàn)為結(jié)構(gòu)性行情，行業(yè)輪動速度快于以往并且整體風格偏向中小成長，市場環(huán)境更加適合量化多頭，同時在市場反彈時滿倉操作的量化多頭也能更快速跟上市場，累積超額的存在也能夠在下跌時起到一定防守作用。

上海某百億主觀私募認為，主觀私募基金主要是依托基本面選股，選擇的股票大部分是商業(yè)模式好，護城河高的優(yōu)質(zhì)藍籌股。而藍籌股在經(jīng)歷了2017-2020的價值投資行情后，估值相對較高，這兩年都處于估值消化期，等估值消化之后才會有好的表現(xiàn)。

煜德投資表示，無論主觀還是量化，優(yōu)秀的管理人都非常多。在過去經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的過程中，也有非常多的主觀管理人前瞻性的把握住了產(chǎn)業(yè)趨勢，為持有人帶來了豐厚的收益；量化管理人過去幾年在行業(yè)貝塔黃金期有著相對豐厚的超額收益，但近期也能觀察到超額的衰減和波動的提升。

煜德投資認為，長期來看，世界上唯一可預(yù)測的事情可能就是均值回歸。目前來看，基本面主觀多頭業(yè)績的谷底通常是整個市場的谷底，反而是配置的最佳時機。而當系統(tǒng)性機會出現(xiàn)時，主觀多頭相對集中的配置風格往往能取得更突出的表現(xiàn)。對于投資者而言，不同策略的分散化配置是根基，不可過于押注。如果有判斷市場低迷與擁擠的一定能力，適時增減配不同策略會取得更好的投資效果。

量化是否會取代主觀投資？

私募：不會！兩種策略各有優(yōu)勢

中國基金報記者 任子青

近日，北京一家名為“止于至善投資”的私募宣布，將使用AI機器人管理基金，首次嘗試將主觀與AI相融合。這也就意味著，私募行業(yè)或?qū)⒂瓉硎孜弧癆I基金經(jīng)理”。

有觀點認為，隨著AI技術(shù)的發(fā)展，萬物皆可量化，未來私募將是量化投資的天下，量化是否會取代主觀投資也成為近期業(yè)內(nèi)討論的話題之一。受訪人士普遍認為，主觀股票多頭不會被量化取代，優(yōu)秀的量化公司和主觀公司長期并存，未來主觀與量化發(fā)揮各自的策略優(yōu)勢、相互融合拓展可能會成為共存與發(fā)展的方向。

主觀股票多頭不會被量化取代

兩種策略各有優(yōu)勢、相互借鑒

受訪人士普遍認為，主觀股票多頭不會被量化取代，二者只是投資方法論不同，各有優(yōu)勢。

鳴石基金認為，在國內(nèi)市場投資主體多元化的背景下，量化投資與主觀投資都是市場的重要參與主體，只是投資方法論不同。量化投資基于過去的歷史規(guī)律進行當下交易決策，主觀投資基于未來發(fā)展空間進行當下交易決策。量化的優(yōu)勢在于投研的廣度，主觀投資的優(yōu)勢在于研究的深度。量化投資的管理規(guī)模相較于主觀多頭還有很大發(fā)展空間，未來市場的選擇將取決于誰能為投資者創(chuàng)造良好投資體驗，持續(xù)為投資者創(chuàng)造穩(wěn)健的投資回報。

招商證券金融產(chǎn)品研究首席、金融產(chǎn)品部執(zhí)行董事賈戎莉表示，從投資角度來看，量化策略提供了與主觀多頭不同的投資方式和收益來源。量化投資與主觀投資在管理人背景、投研方法、組織架構(gòu)、組合交易風格、策略容量上存在較大差異。近年來國內(nèi)的量化策略發(fā)展迅猛，策略的豐富度和對新的市場環(huán)境的適應(yīng)性也在不斷進化。與海外巨頭相比，無論是從絕對體量、市場占比來看，還是從投資策略、投資標的、投資區(qū)域來看，國內(nèi)的量化行業(yè)仍處于成長階段，未來還有很長的路要走。與此同時，主觀多頭也有其特有的投資理念與投資邏輯，適合追求特定風格目標的投資者，擁有自身的特點和優(yōu)勢，并不會被量化完全取代。

金斧子投研中心直言，主觀多頭和量化投資在選股方法、持倉集中度方面有很大差異，科技在一定程度上會促使量化選股模型優(yōu)化迭代，但這并不意味著未來主觀和量化只能二選一，只有在具體的時間段及市場環(huán)境中，才可以去討論兩種策略的相對優(yōu)劣。對于投資人來說，均衡配置，選擇優(yōu)秀管理人的產(chǎn)品，并長期持有才是投資的制勝之道。

“以現(xiàn)在人工智能的發(fā)展現(xiàn)狀來說，量化不會完全取代主觀投資。目前頭部量化私募甚至出現(xiàn)了主觀投資比重越來越大的情況，量化投資是基于人的主觀策略研究并使其程序化，國外量化發(fā)展到現(xiàn)在依舊是主觀投資占主導，資本市場的狀況還是相對復雜的，影響因子非常多。”欽沐資產(chǎn)說道。

同時也有不少人認為，當前有一批非常優(yōu)秀的主觀多頭的私募管理人，他們的力量不可忽視。

排排網(wǎng)旗下融智投資FOF基金經(jīng)理胡泊認為，雖然從業(yè)績的統(tǒng)計結(jié)果來看，股票量化多頭整體跑贏了股票主觀多頭，但從最優(yōu)秀的一批私募管理人來看，股票主觀多頭依然比量化會有更多的優(yōu)勢，只不過主觀股票多頭業(yè)績分布的方差較大，差異分化也更加明顯。隨著未來的發(fā)展，量化投資成長空間依然存在，但量化并不能夠壟斷整體市場。雖然AI會增強對場景分析的能力，但最優(yōu)秀的主觀能更深刻的理解市場，能夠穿透資產(chǎn)本身，了解底層邏輯的能力也會更強。因此，最優(yōu)秀的主觀依然會引領(lǐng)整個股票策略業(yè)績的表現(xiàn)。

“相對于機器，人有情感。這有時候是弱點，但也有可能是優(yōu)點。長期看，在投資領(lǐng)域機器不會完全取代人。無論外部如何變化，我們要做的還是提升自己的能力?！毙鞘顿Y總經(jīng)理、高級基金經(jīng)理汪晟說道。

汪晟表示，投資收益的本質(zhì)長期來看是基于股權(quán)價值的增值，需要判斷股權(quán)的長期價值是否存在，空間大不大，這涉及到企業(yè)競爭力護城河、管理層能力的判斷等，這些層面上來看，人的判斷相對于機器而言可能更有優(yōu)勢。第二個層面的收益是掙在某一時點被市場錯誤定價的錢。如果加入了機器競爭，這部分收益可能會難一點，但也不是完全沒機會，因為當前還是一個以人為主的市場交易，機器的背后其實也是人。人不能說在這兩方面具備完全的優(yōu)勢，但是相比機器也一定不是劣勢的。

鶴禧投資也認為，主觀和量化多頭，在全球市場都是共存的，關(guān)鍵是構(gòu)建差異化競爭優(yōu)勢，為客戶創(chuàng)造價值。在中國的市場環(huán)境下，主觀股票多頭策略仍有廣闊的發(fā)展空間。只不過，主觀多頭機構(gòu)需要基于自身情況構(gòu)建屬于自己的獨特競爭優(yōu)勢，否則將面臨越來越激烈的形勢。

據(jù)了解，為應(yīng)對復雜且競爭日益激烈的市場環(huán)境，目前已經(jīng)有部分主觀私募在培養(yǎng)量化團隊，以期借助量化的力量為投資賦能。同時，也有越來越多的量化私募管理人在基本面因子的挖掘上下功夫，主觀與量化的有機結(jié)合將會是行業(yè)未來的發(fā)展趨勢。

煜德投資表示，目前國內(nèi)量化私募管理人規(guī)模占比約25%左右，從海外對沖基金的長期發(fā)展經(jīng)驗來看，量化規(guī)模占比差不多也是20%-30%，其實遠遠談不上取代，但占比進一步提升是應(yīng)該是趨勢。未來更有意義的變化是傳統(tǒng)主觀多頭更多采用基本面量化模型進行投資決策，以及傳統(tǒng)量價量化在進一步理解基本面邏輯后更多應(yīng)用基本面規(guī)律挖掘因子。

啟林投資稱，量化模型的開發(fā)離不開人的經(jīng)驗和認知。在海外的成熟市場，優(yōu)秀的量化公司和主觀公司長期并存，并且呈現(xiàn)兩者相結(jié)合的趨勢，不少頂級的對沖基金都既有量化也有主觀的團隊。

明晟東誠合伙人、基金經(jīng)理劉洋表示，AI是一次技術(shù)革命，對資管行業(yè)的影響也是重大的，萬物皆可量化的本質(zhì)是效率的提升。無論是量化投資還是主觀投資，擁抱AI技術(shù)都會是趨勢，未來資管行業(yè)量化和主觀多頭策略的融合是大趨勢，不能理解為量化取代主觀多頭。當然，主觀多頭策略框架迭代的壓力可能會更大一些。

賈戎莉進一步表示，從策略邏輯和交易特征來看，量化不等于無視基本面，我們可以觀察到基本面與價量兼顧的因子體系正日益豐富，有效拓展了收益來源和策略容量。量化也不等同于高頻交易，降頻、多頻段的融合和動態(tài)調(diào)整已成為行業(yè)發(fā)展趨勢。展望未來，主觀與量化發(fā)揮各自的策略優(yōu)勢、相互融合拓展可能會成為共存與發(fā)展的方向。

主觀多頭私募業(yè)績差異較大

量化私募業(yè)績分化相對較小

據(jù)觀察，主觀多頭私募的業(yè)績差異較大，而量化私募之間業(yè)績差異沒那么大，甚至出現(xiàn)一定的趨同性。對此，劉洋表示，從行業(yè)數(shù)據(jù)來看，量化私募的業(yè)績離散度確實更小。分析其原因，首先量化策略的持倉數(shù)量一般在500-1000只左右，比較分散，而且指增產(chǎn)品在行業(yè)偏離度上控制較為嚴格，因此量化策略的表現(xiàn)跟指數(shù)的表現(xiàn)是息息相關(guān)的。主觀多頭策略一般持倉數(shù)量和行業(yè)分布都較為集中，表現(xiàn)跟指數(shù)的偏離度較大，特別在近幾年的市場下跌、行業(yè)輪動較快和市場熱點過于集中的行情特征下，主觀多頭的策略表現(xiàn)呈現(xiàn)離散度高、確定性低的特征。

煜德投資表示，傳統(tǒng)量化產(chǎn)品通常會通過控制風險敞口降低超額收益的波動，但同時也制約了超額收益的浮動空間，所以業(yè)績分化相對較小。此外，絕大多數(shù)量化私募采用的統(tǒng)計方法論的趨同，也會帶來策略趨同及最終的業(yè)績表現(xiàn)趨同。而主觀多頭更多依靠基金經(jīng)理的經(jīng)驗判斷，大多數(shù)基金經(jīng)理都有風格和行業(yè)偏好，能夠長期穿越的優(yōu)秀基金經(jīng)理只是少數(shù)，而A股市場絕大多數(shù)時間都是不同風格和行業(yè)表現(xiàn)的結(jié)構(gòu)性行情，所以每年主觀多頭產(chǎn)品業(yè)績的分化相對量化更為明顯。

賈戎莉向記者說道，量化私募普遍擁有嚴格和清晰的數(shù)理模型，通常以多因子模型為框架，數(shù)據(jù)、因子豐富，持股數(shù)量較多，交易頻率較高，收益來源相對更加分散和均衡；在風控方面，尤其指數(shù)增強產(chǎn)品，對標的指數(shù)進行風險因子的約束，在很大程度上保持了凈值與指數(shù)的高相關(guān)性，以上因素使得量化私募之間的業(yè)績差異相對較小，超額收益在不同市場環(huán)境下的波動也相對較小。而主觀多頭更多依賴于基金經(jīng)理的投資理念、投資邏輯及投資偏好，投資組合上的倉位管理、行業(yè)配置、個股集中度的差異巨大，導致主觀多頭產(chǎn)品業(yè)績分化顯著，超額收益波動也較大。尤其在市場下行階段，主觀多頭跑輸指數(shù)的情況屢見不鮮，這也對主觀多頭的風控能力提出較大挑戰(zhàn)。

格上財富金樟投資研究員謝詩琦也認為，量化私募主流的指增產(chǎn)品都以指數(shù)為基準，盡管超額收益有高有低，但業(yè)績分化不大。而每位主觀策略的基金經(jīng)理是有自己的投資風格的能力圈,在市場出現(xiàn)明顯的風格偏好時，不同風格的主觀股票基金就會有較大的業(yè)績差異。

鳴石基金表示，與主觀投資策略相比，量化策略類型更加統(tǒng)一，主要是指數(shù)增強、量化對沖、CTA等，在同策略的對比維度上，量化私募之間在可比性相對容易。主觀投資則在產(chǎn)品計上風格更加多元，在選股上會受股票風格、行業(yè)、賽道、政策、資金等多重因素影響，如果持股相對集中或押注特定賽道，更容易受到行業(yè)輪動的影響，波動大，業(yè)績也會有較大差異。

啟林投資稱，因為量化私募首先不做大盤擇時，而且風格和行業(yè)一般都會做一定約束，這樣就降低了對指數(shù)的跟蹤誤差，業(yè)績差異變小。而主觀一般在倉位，風格和行業(yè)上都會顯著不同，所以業(yè)績差異大。本身資本市場就應(yīng)該有多樣化的策略來提供投資者差異化配置的機會，主觀本身的持倉時間較長，對優(yōu)秀的主觀私募的評價也應(yīng)該拉長周期進行。

量化和主觀多頭策略配置并重

股票私募應(yīng)關(guān)注降低高波動

中國基金報記者 吳君

今年在渠道端，量化私募產(chǎn)品似乎更受關(guān)注，但市場人士表示依舊會從資產(chǎn)組合維度，對主觀多頭、量化股票、CTA、債券等不同策略私募產(chǎn)品進行多元配置。當然量化和主觀策略關(guān)注維度不太一樣，量化管理人要看策略持續(xù)迭代更新能力，主觀管理人要看研究深度和價值挖掘。同時，市場人士認為股票策略私募應(yīng)該重點關(guān)注如何降低產(chǎn)品的高波動，因為私募畢竟是以絕對收益為目標的，應(yīng)該通過分散投資、倉位管理、使用衍生品等手段，實現(xiàn)較為穩(wěn)健的表現(xiàn)。另外，近年來主觀多頭私募的收費模式也受到爭議。

量化和主觀多頭產(chǎn)品配置并重

不同類型管理人關(guān)注維度不同

記者了解到，由于近年來的業(yè)績表現(xiàn)，從渠道端來說，當前量化產(chǎn)品受到關(guān)注，但還是會從資產(chǎn)多元配置的角度，考慮一些有潛力的主觀多頭產(chǎn)品。

明晟東誠合伙人、基金經(jīng)理劉洋坦言，目前給投資者推薦的產(chǎn)品，量化占比略高一些，但是主觀多頭仍占有一定比例，因為量化過去幾年業(yè)績表現(xiàn)更好一些，而且收益來源穩(wěn)定性更高，同時也看到不少主觀多頭管理人業(yè)績優(yōu)秀、彈性較大。“在目前的市場下，我們盡量希望在保持較高確定性的基礎(chǔ)上，兼顧一些有潛力的主觀多頭品種。但投資者方面，目前都偏向于量化產(chǎn)品，因為主觀多頭整體表現(xiàn)偏弱，另外一些業(yè)績好的主觀多頭規(guī)模并不大，對于普通投資者而言，接觸和評估這類管理人的難度較大?！?/p>

格上財富金樟投資研究員謝詩琦認為，今年存量博弈的市場環(huán)境確實量化基金的表現(xiàn)會優(yōu)于主觀多頭基金?！暗窃谕顿Y者選產(chǎn)品時，我們還是從客戶的資產(chǎn)組合構(gòu)建的角度來推薦，主觀股票、量化股票、CTA、債券甚至部分海外資金；以期其在不同的市場環(huán)境下有相對穩(wěn)健的凈值表現(xiàn)?！?/p>

招商證券金融產(chǎn)品研究首席、金融產(chǎn)品部執(zhí)行董事賈戎莉表示，推薦產(chǎn)品遵循多資產(chǎn)、多策略的配置框架，以及深度盡調(diào)優(yōu)選高質(zhì)量產(chǎn)品的買方研究體系，主觀多頭與量化產(chǎn)品并重，也是基于策略的風格差異及多元化配置的考慮。投資者通常會結(jié)合自身的風險偏好、投資理念，以及資產(chǎn)配置規(guī)劃，進行產(chǎn)品的具體選擇與搭配。

在選擇量化產(chǎn)品和主觀多頭產(chǎn)品時，市場關(guān)注的維度不太一樣。劉洋表示，量化多頭私募傾向于選擇成長型私募，規(guī)模在50億以下，從過去幾年數(shù)據(jù)看，其業(yè)績整體要優(yōu)于頭部機構(gòu)，量化行業(yè)發(fā)展到現(xiàn)在，管理人的策略出現(xiàn)了較大的同質(zhì)性問題，一些規(guī)模相對小的管理人策略差異化程度更高。而主觀多頭私募，隨著注冊制擴容，股票數(shù)量越來越多，長期來看股票的流動性分層會比較明顯，主觀多頭策略的優(yōu)勢應(yīng)該是深度研究和價值挖掘，賺估值提升和流動性溢價的錢，但是規(guī)模也會是制約主觀多頭表現(xiàn)的一個重要因素，從觀察來看，規(guī)模較大的主觀多頭私募有公募化和賽道化的趨勢。

欽沐資產(chǎn)稱，量化私募方面，更看好配合主觀研究多的策略產(chǎn)品，能夠更好地結(jié)合；主觀多頭方面，未來對深度研究的要求越來越高，更看好對產(chǎn)業(yè)趨勢研究保持長期深入跟蹤的團隊。

啟林投資認為，量化私募的核心競爭力是策略的持續(xù)迭代更新能力，看好不斷投入、追求效率、團隊合作的量化私募；主觀私募的話，看好對未來產(chǎn)業(yè)和技術(shù)革命有敏銳判斷、能堅定長期投資的管理人。

但也有機構(gòu)認為關(guān)注核心是一樣的，主要看投研能力。星石投資總經(jīng)理、高級基金經(jīng)理汪晟表示，無論是主觀多頭，還是量化各種策略，獲得持續(xù)超額收益都是非常稀缺的能力，擁有這種能力的投資機構(gòu)值得關(guān)注。

謝詩琦稱，量化策略與主觀策略在不同市場風格中各有勝場。比如2020年核心資產(chǎn)行情中，主觀多頭基金表現(xiàn)更靚眼，但2021年市場風格快速反轉(zhuǎn)，量化多頭相對市場變化應(yīng)對更靈活，仍有增厚收益。“整體看選擇無論是主觀還是量化基金，都在對標指數(shù)低位，或者風格低位的時候買入，同時關(guān)注私募管理人模型迭代的能力，以及基金經(jīng)理有持續(xù)學習，持續(xù)迭代自己的能力圈的狀態(tài)，從而能夠更好應(yīng)對宏觀、市場的變化?！?/p>

重點關(guān)注股票產(chǎn)品降低高波動

絕對收益收費模式受到爭議

近年來權(quán)益市場震蕩較大，不少股票策略私募產(chǎn)品也跟隨市場波動，對于以絕對收益為目標的私募基金來說，如何降低高波動受到市場關(guān)注。

“我們降低波動主要考慮幾個方面 ，包括盡量低的標的建倉位置、使用衍生產(chǎn)品工具、分散投資、深入研究增強股票確定性等。”欽沐資產(chǎn)說。

鶴禧投資表示，一般來說分散化持倉和均衡持倉可以有效降低策略波動。但在國內(nèi)現(xiàn)階段，股票策略私募真正的降低波動，更多要依靠對當年主線行情的預(yù)判和自下而上選擇個股的能力。

汪晟稱，星石投資探索實行多基金經(jīng)理團隊制的投研模式，通過“去中心化”消除單一投資官帶來的諸多潛在弊端，更好提升投資的穩(wěn)定性，應(yīng)對市場周期波動的影響。同時，多位風格不同的基金經(jīng)理研究共享，獨立決策，可以有效防止在市場機會不明朗時賭性過大。

除了倉位管理、使用衍生品等，雪球副總裁張舒冰表示，股票策略私募還可以通過多種方式控制基金的波動，比如進行多空配對交易，在結(jié)構(gòu)分化的某行業(yè)內(nèi)，做多A公司，同時融券做空B公司，對沖行業(yè)的Beta而保留了選股的Alpha；還可以參與看好公司的轉(zhuǎn)債或通過大宗交易、定增買入，從而提高安全邊際；均衡配置多類相關(guān)度較低的行業(yè)，避免單一行業(yè)的非系統(tǒng)性風險，豐富大中小盤股票的配置，避免受到單一風格波動的影響。

從量化的角度來說，啟林投資表示，一方面投資組合應(yīng)該控制各種風險暴露，比如風格和行業(yè)，并且足夠分散來降低波動；另一方面可以采用各種衍生品工具，來進一步對沖降低波動。

煜德投資則認為，主觀與量化的有機結(jié)合，即基于基本面邏輯（包括宏觀經(jīng)濟、產(chǎn)業(yè)周期等）對量化策略進行配置管理，既能減輕純量化策略缺少深度的劣勢，又能減輕主觀情緒化交易的問題。在降低系統(tǒng)性回撤發(fā)生概率的基礎(chǔ)上，獲取相對可解釋的Alpha收益。還有，基于權(quán)益的估值、波動率、權(quán)益資產(chǎn)的市值或風格輪動等維度，對市場有大致把握來靈活調(diào)整倉位，控制風格暴露，也可以考慮將防守信號融入投資框架，例如估值和擁擠度等。

事實上，這幾年市場對主觀多頭私募的收費模式也展開討論，認為其以相對收益策略按照絕對收益策略模式提成，不太合理，對此業(yè)內(nèi)人士有不同看法。

劉洋認為，主觀多頭在行業(yè)發(fā)展之初是一個偏絕對收益的產(chǎn)品類型，有一些主觀多頭私募隨著規(guī)模的增長呈現(xiàn)出公募化的特點，偏相對收益導向，但是仍然采用行業(yè)主流的絕對收益計提模式。短期來看確實不太合理，但是投資者和行業(yè)都會逐步進化，對于什么樣的策略和業(yè)績選擇什么樣的收費模式，應(yīng)該會逐步理性。“當然，投資不是一個短期的事情，主觀多頭的能力也不是短期就能蓋棺論定的，那些有長期投資能力、能夠為投資者創(chuàng)造投資收益的主觀多頭管理人，投資者仍然會接受絕對收益的計提方式?！?/p>

賈戎莉表示，私募提取業(yè)績報酬應(yīng)與投資者的實際回報相對等，按絕對回報收取業(yè)績報酬也無可厚非，前提是管理人能夠提供有競爭力的投資回報和令投資者滿意的投資體驗。