一粒片仔癀，3g，售價(jià)760元，卻買(mǎi)不到。圍繞在片仔癀頭上的，有神秘的故事、神秘的配方，還有神秘的功能，但不神秘的是，價(jià)格一直上漲。值得注意的是，一直以來(lái)片仔癀的提價(jià)都能給公司的業(yè)績(jī)及股價(jià)帶來(lái)一定正向作用，但此次提價(jià)背后片仔癀卻面臨著成本上漲、股價(jià)下跌及利潤(rùn)增速放緩的壓力。

過(guò)去數(shù)千年，老祖宗開(kāi)發(fā)了很多傳統(tǒng)藥物，有不少配方沿用至今，但是要說(shuō)賣(mài)得比黃金還貴的，就少之又少了，而片仔癀就是其中之一。片仔癀5月6日發(fā)布公告顯示，產(chǎn)品市場(chǎng)零售價(jià)格將從590元/粒上調(diào)到760元/粒，供應(yīng)價(jià)格相應(yīng)上調(diào)約170元/粒。從調(diào)整幅度來(lái)看，價(jià)格提升幅度最大的為本次提價(jià)，提價(jià)幅度高達(dá)29%。據(jù)浙商證券統(tǒng)計(jì)，從2005-2023年，片仔癀產(chǎn)品國(guó)內(nèi)零售價(jià)從125元上漲到760元，累計(jì)漲幅6倍。

事實(shí)上，不只是片仔癀，多家中藥上市公司的核心產(chǎn)品都出現(xiàn)了不同程度的提價(jià)，且提價(jià)間隔較短。相比來(lái)看，片仔癀的提價(jià)幅度和間隔屬于中等水平。比如，同仁堂核心產(chǎn)品于2021年底和2022年初提價(jià)。安宮牛黃丸終端價(jià)提升10.3%至860元/粒。同仁牛黃清心丸終端價(jià)和批發(fā)價(jià)（含稅）均提升12.8%，達(dá)到880元/盒和765元/盒等。此外，還包括廣譽(yù)遠(yuǎn)、健民集團(tuán)、太極集團(tuán)、云南白藥等中藥企業(yè)。

(資料圖)

漲價(jià)、業(yè)績(jī)提升、股價(jià)拉高，這一套行云流水的操作已經(jīng)成為片仔癀的獨(dú)門(mén)特技。國(guó)盛證券張金祥等人在5月7日發(fā)布的研報(bào)中表示，從提價(jià)后片仔癀股價(jià)的區(qū)間漲跌幅可以看出，提價(jià)時(shí)間點(diǎn)之后的一年，片仔癀股價(jià)漲幅均超過(guò)30%，2017年和2020年提價(jià)之后一年甚至有翻倍以上的股價(jià)漲幅。隨著不停漲價(jià)，片仔癀業(yè)績(jī)不斷攀升，營(yíng)業(yè)收入從2000年的1.84億元上升至2022年的86.94億元，凈利潤(rùn)從5000萬(wàn)上漲到24.72億元。片仔癀在此次漲價(jià)公告中也明確說(shuō)明，參照過(guò)往的價(jià)格調(diào)整，公司經(jīng)營(yíng)情況一般會(huì)呈現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)。5月8日宣布漲價(jià)后的首個(gè)交易日，片仔癀股價(jià)開(kāi)盤(pán)一字漲停。

▌漲價(jià)的底氣何在？提價(jià)舉措屢試不爽 秘方與原材料的雙重護(hù)城河

獨(dú)家配方+稀缺材料，讓片仔癀根本沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。而片仔癀擁有漲價(jià)底氣的還是因?yàn)榻^密配方。片仔癀的制作工藝屬于國(guó)家絕密配方，是目前唯一一個(gè)工藝與配方“雙絕密”的產(chǎn)品。另外，近期中藥成本上漲也是推高片仔癀系列產(chǎn)品價(jià)格的原因之一。

資料顯示，片仔癀的主要成分為麝香3%、牛黃5%、田七85%、蛇膽7%。根據(jù)藥通網(wǎng)和中藥材價(jià)格網(wǎng)的數(shù)據(jù)顯示，2023年5月天然牛黃的價(jià)格為800元/g，較2021年1月價(jià)格上漲86%；2023年4月，天然麝香價(jià)格為450元/g，價(jià)格較2021年1月上漲18%。此前有業(yè)內(nèi)人士透露，片仔癀漲價(jià)、限購(gòu)背后是原材料天然麝香的供需失衡導(dǎo)致。從長(zhǎng)期看，麝香、牛黃及蛇膽的價(jià)格呈上漲趨勢(shì)，未來(lái)將對(duì)片仔癀系列產(chǎn)品成本產(chǎn)生上升壓力。

真正讓片仔癀大幅提價(jià)的主要?jiǎng)恿ζ鋵?shí)是來(lái)源于業(yè)績(jī)壓力。分析人士表示，從去年開(kāi)始至今，片仔癀經(jīng)營(yíng)確實(shí)也遭遇了水逆。2022年片仔癀營(yíng)收、凈利均跌破長(zhǎng)期以來(lái)雙位數(shù)增長(zhǎng)，為其8年來(lái)的最低水平。2022年年報(bào)發(fā)布同日，片仔癀公布了2023年第一季度業(yè)績(jī)。片仔癀一季報(bào)營(yíng)收、凈利增速首次低于15%。有不少投資者在股票社區(qū)討論，認(rèn)為片仔癀業(yè)績(jī)“不合格”，在投資者看來(lái)，片仔癀凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的及格線應(yīng)該是20%。

“片仔癀大幅度漲價(jià)更多是一種商業(yè)策略，根據(jù)人均GDP等因素綜合考慮的，不斷往上提?！睒I(yè)內(nèi)人士表示，片仔癀敢于提價(jià)的底氣很簡(jiǎn)單，其產(chǎn)品獨(dú)一份，沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，隨著老齡化社會(huì)不斷深入，人們對(duì)這種養(yǎng)生類(lèi)高端產(chǎn)品的需求將長(zhǎng)期處于上升趨勢(shì)。上世紀(jì)80年代，一粒片仔癀錠劑的價(jià)格大概是兩瓶茅臺(tái)的售價(jià)，現(xiàn)在一瓶茅臺(tái)的市場(chǎng)價(jià)動(dòng)輒兩三千，一粒片仔癀還是幾百塊。按道理，能喝得起茅臺(tái)、抽得起中華煙的都是片仔癀的目標(biāo)消費(fèi)者，換句話說(shuō)，其未來(lái)提價(jià)空間不小。據(jù)一位白酒圈層的高端人士透露，“每個(gè)圈層不一樣，我身邊有一部分（包括我們自己）是有備片仔癀的?！痹谒磥?lái)，“漲價(jià)幅度與圈層有關(guān)”。

據(jù)東方財(cái)富證券研究所發(fā)布的《片仔癀深度研究》測(cè)算，肝病用藥、保健、送禮是片仔癀的三大需求。其主要定位就是高凈值人群，對(duì)于這類(lèi)人群，價(jià)格高端，符合高端送禮標(biāo)準(zhǔn)。需要注意的是，片仔癀是處方藥，不能當(dāng)保健品隨意使用，對(duì)待肝臟疾病也并非萬(wàn)能的。

▌“藥神”失速 第二曲線業(yè)務(wù)展現(xiàn)疲態(tài) 神藥支撐的高估值還能撐多久？

但從歷史情況看，漲價(jià)帶來(lái)的股價(jià)紅利幾乎無(wú)法超過(guò)兩年。2023年以來(lái)，中藥板塊牛股不斷，華潤(rùn)三九、達(dá)仁堂等連創(chuàng)新高，而身為行業(yè)“一哥”，片仔癀股價(jià)持續(xù)低迷，呈現(xiàn)出與板塊相反的走勢(shì)。自2021年7月片仔癀股價(jià)創(chuàng)下歷史新高后便開(kāi)始震蕩走低，目前片仔癀的總市值為1823億元（截至周五收盤(pán)），與2021年最高點(diǎn)市值近三千億元相比，蒸發(fā)超千億。

此次提價(jià)背后，片仔癀正面臨來(lái)自成本上漲、股價(jià)下跌、利潤(rùn)增速下降的多方壓力，股價(jià)走低之時(shí)，部分基金經(jīng)理悄然出逃。從最新持倉(cāng)數(shù)據(jù)結(jié)果顯示，趙蓓管理的7只基金中，片仔癀已經(jīng)退出前十大重倉(cāng)股。同樣，葛蘭管理的基金也在少量減倉(cāng)。林園和王亞偉也曾經(jīng)是片仔癀的股東，但林園的私募基金已退出前十大股東名單，王亞偉則在2010年退出前十大股東。值得一提的是，雖然基金經(jīng)理們?cè)跍p倉(cāng)或退出，但王富濟(jì)的持股仍不變，一直持有片仔癀且至今仍持有價(jià)值74億元的股份。

但需要指出的是，當(dāng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)進(jìn)入瓶頸期，提價(jià)這種簡(jiǎn)單粗暴的手段，將是一柄雙刃劍。相比供不應(yīng)求的茅臺(tái)，片仔癀屬于藥品，且存在保質(zhì)期的使用限制。而且，據(jù)有關(guān)媒體測(cè)算，片仔癀的使用人數(shù)局限在25萬(wàn)以?xún)?nèi)，且集中在以福建為主的華東地區(qū)。也就是說(shuō)，片仔癀仍是一家區(qū)域性極強(qiáng)的公司。此次漲價(jià)，意味著公司自認(rèn)為掌握定價(jià)權(quán)，可以將價(jià)格轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者。但過(guò)窄的用戶群體，能否撐起漲價(jià)野心，仍舊存疑。前車(chē)之鑒亦有之。2001年-2020年，東阿阿膠售價(jià)由80元/公斤狂飆至6000元/公斤，漲幅高達(dá)74倍。這種竭澤而漁式的做法，直接導(dǎo)致庫(kù)存高企，周轉(zhuǎn)率低下，東阿阿膠2019年的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到令人驚愕的800.53天。有機(jī)構(gòu)也指出，東阿阿膠每提價(jià)30%，其客戶便流失10%。

很早之前，片仔癀就想擺脫對(duì)單一產(chǎn)品的重大依賴(lài)，化妝品是片仔癀傾力打造的新增長(zhǎng)極。其實(shí)，公司涉足化妝品業(yè)務(wù)很早，上世紀(jì)80年代，就率先將片仔癀用于化妝品生產(chǎn)中，研發(fā)推出了皇后牌片仔癀珍珠膏、珍珠霜等產(chǎn)品，但2022年，片仔癀化妝品公司實(shí)現(xiàn)收入5.15億元，凈利潤(rùn)8438.52萬(wàn)元，均比上年同期有較大幅度的下滑。今年一季度，片仔癀的化妝品業(yè)務(wù)營(yíng)收同比減少42.78%，毛利率減少8.42%。“以2022年為例，如果剔除掉該部分業(yè)務(wù)，片仔癀還是能實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)的增長(zhǎng)”，有業(yè)內(nèi)人士表示。

另外，片仔癀曾押注安宮牛黃丸，欲將其打造成另一大單品。2020年7月，片仔癀公告，以4447.59萬(wàn)元收購(gòu)擁有安宮牛黃丸生產(chǎn)資格的龍暉藥業(yè)51%股權(quán)。2021年，片仔癀調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略，“一核兩翼”轉(zhuǎn)為“多核驅(qū)動(dòng)，雙向發(fā)展”，即做優(yōu)片仔癀，做大安宮牛黃丸，做強(qiáng)片仔癀化妝品，向內(nèi)挖掘潛力，向外推進(jìn)外延并購(gòu)。但目前，安宮牛黃丸業(yè)務(wù)體量仍占比很小。2022年，片仔癀心腦血管用藥營(yíng)收1.655億元，僅占總營(yíng)收1.9%，且毛利率為47.15%，遠(yuǎn)不及肝病用藥的80.9%。

從估值上看，近五年片仔癀平均市盈率約為75倍，歷史最高市盈率曾達(dá)到167倍。由于估值水平長(zhǎng)期高位運(yùn)行，片仔癀在很多投資者眼里已被視為“妖股”而非白馬股的范疇。從整個(gè)行業(yè)里來(lái)看，片仔癀股價(jià)、市值、市盈率依然遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于行業(yè)。白云山、云南白藥、片仔癀“中藥快消三劍客”中，片仔癀雖營(yíng)收墊底，卻是市值榜首。2022年白云山、云南白藥、片仔癀分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收707.88億元、364.88億元、86.94億元，二級(jí)市場(chǎng)上，營(yíng)收為三者榜首的白云山卻成了最后一名，市值僅561億元（截至周五收盤(pán)），“老三”片仔癀則一躍成了老大，擁有1823億元的市值，云南白藥為960億元（截至周五收盤(pán)）。

然而，如此“神奇”的片仔癀，其研發(fā)費(fèi)用近五年分別為1億元、1.19億元、0.98億元、2億元和2.3億元。據(jù)“米內(nèi)網(wǎng)”統(tǒng)計(jì)，中藥股中，2022年上半年片仔癀研發(fā)費(fèi)用排名第九。

那么，該如何認(rèn)識(shí)片仔癀的價(jià)值爭(zhēng)議以及其背后的高估值之謎？《巴倫周刊》中文版表示，無(wú)論是藥價(jià)還是股價(jià)，片仔癀都很貴，但貴也有貴的道理。從妖股變身為“藥茅”，片仔癀的上漲是有一定基本面支撐的。目前看，由于麝香供應(yīng)量的不足，片仔癀產(chǎn)能不會(huì)有較大的釋放，公司短期也很難再通過(guò)提價(jià)來(lái)提振業(yè)績(jī)。因此，從量?jī)r(jià)角度分析，片仔癀的業(yè)績(jī)難再有爆發(fā)力?？紤]到公司動(dòng)態(tài)市盈率仍然高達(dá)75倍，片仔癀短期繼續(xù)“干拔”估值的可能性并不大，即便是在中藥政策支持利好的大背景之下。