鳳凰網(wǎng)《風(fēng)暴眼》出品

核心提示：

(資料圖)

1、寶能系深陷債務(wù)危機，姚振華正在“割肉還債”。阿里司法拍賣平臺顯示，深圳寶能城里的56套豪宅目前已被掛出將于9月底被拍賣。今年5月寶能旗下被抵押的價值54億的484套豪宅也曾被掛出強制拍賣。所得款項將用于償還寶能系的相關(guān)債務(wù)。

2、鳳凰網(wǎng)《風(fēng)暴眼》根據(jù)總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)數(shù)據(jù)估算得出，2018年至2020年，寶能集團的資產(chǎn)負債率分別為87.85%、87.17%和89.53%。截止2020年底，其負債總額已經(jīng)超過5000億元。

3、頻繁的股權(quán)質(zhì)押是寶能龐大債務(wù)形成的重要推手之一。“寶萬之爭”中，寶能系以450億元的資金撬動總資產(chǎn)超過6100億元的萬科。這種杠桿收購模式，資金源自保險、證券、銀行等多領(lǐng)域，期限錯配且層層嵌套加杠桿。

4、很多人評價姚振華“賭性十足”。只不過，在流動性寬松的日子里，這些“賭局”可以讓人賺得盆滿缽滿，但當去杠桿的大潮席卷而來時，這些“賭局”卻又成為將一個龐大的商業(yè)帝國不斷拖入水底的巨石。

8月24日，深圳迎來暴雨天氣。隨著雨勢轉(zhuǎn)急，南山大學(xué)城附近的不少行人都跑到了寶能環(huán)球匯的商場避雨。

這個總面積超過10萬平的大型商場，是西麗三大豪宅區(qū)之一“深圳寶能城項目”的配套商業(yè)設(shè)施。寶能城花園里那一棟棟高達40多層的住宅樓，在滂沱的雨幕中依然醒目。

一年多前，這塊坐擁西麗湖等生態(tài)綠肺資源，與南方科技大學(xué)僅一路之隔的豪宅區(qū)，還是買房人爭相搶購的對象。而現(xiàn)在，其中的不少豪宅已淪為姚振華用來抵債的標的。

阿里司法拍賣平臺顯示，寶能城里的56套豪宅目前已被掛出，并將于9月底被拍賣。單套房源起拍價為1298萬～1962萬元，所得款項將用于償還寶能系的相關(guān)債務(wù)。

被用來還債的寶能城豪宅，遠不止這56套。公開信息顯示，今年5月，因未能償還平安銀行貸款，寶能旗下被抵押的價值54億的484套深圳寶能城一手豪宅被掛出強制拍賣。

而在20年前，這塊占地約10萬平方米的豪宅區(qū)，還只是深圳市和信吉實業(yè)發(fā)展有限公司的一個奶牛場畜牧用地。

從2008年開始，姚振華通過競拍股權(quán)等操作，用極小的代價拿下了這塊當時已經(jīng)從畜牧用地變?yōu)樽≌玫氐耐恋兀⒃谶@塊土地上建設(shè)了寶能城項目。

根據(jù)和信吉董事長陳谷嘉在2016年的舉報信，“寶能只花了3.5億元就把這塊價值百億的土地掠奪走了”。寶能則回應(yīng)稱獲取股權(quán)的所有程序、對價經(jīng)多級有權(quán)機關(guān)復(fù)核并確認合法。

以小博大，上演“蛇吞象”，這正是姚振華的一貫風(fēng)格。正如他創(chuàng)業(yè)之初用170萬元撬動幾億元的項目，正如“寶萬之爭”中以60億元自有資金撬動總資產(chǎn)超過6100億元的萬科。

吳曉波說，優(yōu)秀的企業(yè)家基本上是一樣的：“賭徒+工程師”。在某種程度上，姚振華或許正是這樣一個人。

但，這種“賭性”有時會成就一個人，有時也會讓人利令智昏，滿盤皆輸。

在暴雨降臨前一天，深圳市在8月23日剛剛發(fā)布了臺風(fēng)“馬鞍”（熱帶風(fēng)暴級）的藍色預(yù)警，全市進入臺風(fēng)注意狀態(tài)。

山雨欲來風(fēng)滿樓。據(jù)鳳凰網(wǎng)《風(fēng)暴眼》統(tǒng)計，截至目前寶能系總負債至少超過5000億元。當債權(quán)人的起訴書如雪花般飛向姚振華的時候，龐大的寶能系似乎也風(fēng)雨飄搖。

深圳南山寶能城花園（簡稱“寶能城”）（圖片來源：網(wǎng)絡(luò)）

1、超5000億債務(wù)壓頂，寶能系搖搖欲墜

500多套被拍賣的豪宅，只是寶能系龐大債務(wù)的冰山一角。

天眼查數(shù)據(jù)顯示，去年9月以來，寶能系旗下的5家主要企業(yè)鉅盛華、寶能地產(chǎn)、寶能控股、寶能汽車和寶能集團，已合計被法院執(zhí)行186次。 剔除重復(fù)執(zhí)行的情況，5家公司合計被執(zhí)行460.17億元。

今年3月，在被廣州銀行開發(fā)區(qū)支行起訴后，姚振華還曾短暫“失聯(lián)”，著實嚇壞了寶能的債權(quán)人們。不過，姚老板很快就出現(xiàn)在了一檔電視節(jié)目中，打破了“跑路”“被抓”的傳言。

“法院公告中提到的寶能系相關(guān)金融借款合同糾紛案件其實是一個很小的業(yè)務(wù)……跟廣州銀行的借貸也就7個億……最近正在安排很快就能夠解決。”面對采訪鏡頭，姚老板笑容滿面，絲毫看不出來債務(wù)纏身的煩惱。

但寶能系面臨的情況，似乎并沒有姚老板說的那般云淡風(fēng)輕。種種跡象表明，寶能系的債務(wù)危機正逐漸變得失控。

7月26日，寶能系旗下主要的金融平臺、曾為姚振華在資本市場“大殺四方”提供資金的鉅盛華，在上交所官網(wǎng)發(fā)布了2021年債券年度報告。

根據(jù)年報，截至2021年末，年報顯示，鉅盛華有息債務(wù)余額為822.91億元，公司及子公司對外擔?？傤~為572.89億元，融資及對外擔保等訴訟事項涉訴金額 550.02億元。各項負債總計4715.46億元，資產(chǎn)負債率達84.93%。

據(jù)鳳凰網(wǎng)《風(fēng)暴眼》統(tǒng)計，根據(jù)鉅盛華近8年的年報數(shù)據(jù)，從2014年至2021年，鉅盛華的總資產(chǎn)由283.13億元增加到5552.33億元，8年時間暴漲1861.05%。

但與此同時，鉅盛華的負債也幾十倍的增加?？傌搨?014年的96.37億元增加2021年的4715.46億元，暴增4793.08%。資產(chǎn)負債率從2014年的34.04%增至2021年的84.93%。

這僅僅是鉅盛華一家公司的情況。去年6月，鉅盛華公布的公司債募集說明書中曾披露了寶能集團近幾年的資產(chǎn)狀況，其中也透露出寶能系的一些信息。

數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年末，寶能集團合并口徑資產(chǎn)總額分別為3909.68億元、4552.50億元和5653.03億元。期間凈資產(chǎn)分別為474.93億元、583.97億元和591.80億元。

鳳凰網(wǎng)《風(fēng)暴眼》根據(jù)總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)數(shù)據(jù)估算得出，2018年至2020年，寶能集團的資產(chǎn)負債率分別為87.85%、87.17%和89.53%。截止2020年底，其負債總額已經(jīng)超過5000億元。

債務(wù)纏身之下，無力償還的寶能系不得不一次次“割肉”還債。

除了寶能城的豪宅被拍賣外，寶能系所持中炬高新、南寧百貨和韶能股份等上市公司的部分股份也都出現(xiàn)司法凍結(jié)或輪候凍結(jié)的情況。

不久之前，寶能系旗下深圳華利通投資有限公司（下稱“華利通”）持有的韶能股份1.42億股份就曾被司法拍賣。后被去年12月剛剛注冊成立的深圳方富實業(yè)有限公司以13億元拍下，但方富實業(yè)之后“無端失蹤”，因未足額付款毀約，導(dǎo)致此次拍賣無效。

8月25日，重新上架拍賣的韶能股份1.42億股份，被深圳智茂商業(yè)管理有限公司（下稱“智茂公司”）以10億元拍下。讓人感到蹊蹺的是，智茂公司同樣是一家剛剛成立的公司。天眼查顯示，智茂公司成立于2022年7月13日，注冊資本也是100萬元。

另據(jù)媒體報道，記者實地走訪智茂公司的注冊地址，卻發(fā)現(xiàn)查無此公司。注冊地址所在的辦公區(qū)工作人員證實，未曾聽說過智茂公司，其所在公司從事的業(yè)務(wù)，也與房地產(chǎn)業(yè)務(wù)無關(guān)。

智茂公司注冊地址：華豐大廈1806室 圖片來源：上證報

此前，寶能系持股上市公司中炬高新的公告顯示，寶能集團2021年12月末合并報表總資產(chǎn)約8300億元。剔除并表金融資產(chǎn)及負債后集團總資產(chǎn)約4300億元，有息負債合計為1918億元（包含銀行貸款、信托貸款、理財產(chǎn)品及發(fā)行的公司債券），對外擔保余額308億。

按照合并報表口徑，從2020年至2021年，寶能集團總資產(chǎn)一年時間內(nèi)增加了2647億元。在不斷“割肉”還債的情況下，2600多億的資產(chǎn)增長是如何來的？這個數(shù)據(jù)也不得不讓人懷疑。

2、拆解寶能債務(wù)手段：用到極致的杠桿

寶能系如何膨脹成為近萬億的商業(yè)帝國？

頻繁的股權(quán)質(zhì)押是重要的推手之一。

鉅盛華的年度報告中，透露出這樣一個信息：寶能投資集團已把所持公司股權(quán)絕大部分進行了質(zhì)押。截至2021年末，控股股東寶能投資集團109.80億股已質(zhì)押，占公司總股本的67.35%。

股權(quán)大量被質(zhì)押的，并非只有寶能投資一家。鳳凰網(wǎng)《風(fēng)暴眼》發(fā)現(xiàn)，寶能系控股上市公司亦大抵如此。例如寶能集團控股的中山潤田目前持有中炬高新的1.59億股中，已有1.57億股處于質(zhì)押狀態(tài)，質(zhì)押比例高達98.67 %。

中山潤田持有的另一家A股公司——南玻A，目前中山潤田已將持有南玻A的8663.34萬股進行質(zhì)押貸款，占其所持股份比例為100%。而且南玻A股票反復(fù)被質(zhì)押。去年年12月3日，中山潤田曾將8100萬股質(zhì)押股解除質(zhì)押后再質(zhì)押6765萬股，占其所持股份的78.09%。

據(jù)經(jīng)濟觀察報報道，一位熟悉寶能日常業(yè)務(wù)經(jīng)營的前寶能高管人士透露，寶能系的資產(chǎn)幾乎已經(jīng)全部抵押了，甚至有些已經(jīng)經(jīng)過幾輪質(zhì)押。

上述人士稱，在評估的時候都是在相對比較樂觀的情況下押出去的，寶能的坂田科技城項目甚至有6押，這種情況下資產(chǎn)怎么可能還有余值?，F(xiàn)在讓寶能拿出一個完整沒有抵押的，甚至二押的資產(chǎn)都不可能有。

“寶能的資產(chǎn)無論是股票、股權(quán)還是土地，他一般的操作就把某一個項目的債權(quán)工程押出去以后，再把股權(quán)再押一次。杠桿已經(jīng)用到極致了?！痹撊耸勘硎?。

實際上，這種“質(zhì)押+杠桿”的手法，姚振華在“寶萬之爭”時就曾使用過。

“寶萬之爭”中，寶能系以450億元的資金撬動總資產(chǎn)超過6100億元的萬科。其“蛇吞象”式的杠桿收購模式，資金源自保險、證券、銀行等多領(lǐng)域，期限錯配且層層嵌套加杠桿。

據(jù)媒體報道，寶能系在這場股權(quán)大戰(zhàn)中的實際自有資金只有60億元。寶能系收購萬科的資金，至少包含在不同金融市場的四層加杠桿動作，真實杠桿累加超過10倍。

中證金融研究院萬麗梅指出，寶能系的這種高杠桿資金背后潛藏著流動性風(fēng)險、杠桿風(fēng)險、影子銀行風(fēng)險等。多重風(fēng)險疊加可能引發(fā)資管計劃“流動性螺旋”，導(dǎo)致交叉?zhèn)魅撅L(fēng)險。

資料來源：中證金融研究院

之后，姚振華造車，也是通過汽車子公司股權(quán)質(zhì)押、將還未開工的汽車產(chǎn)業(yè)園拿去信托融資等，這同樣是一場大冒險，風(fēng)險也隨著產(chǎn)業(yè)園的擴張不斷積聚。

通過“質(zhì)押+杠桿”的手段來達到以小博大的目的，在姚振華的發(fā)家史和寶能擴張過程中，曾多次上演。

但這種“賭徒”式手段，在幫姚振華開疆拓土的同時，也隱藏著巨大的風(fēng)險。

一旦融資收緊、業(yè)績下滑或者股價產(chǎn)生大幅變動，利潤不足以支付利息，加了杠桿的債務(wù)就會如滾雪球一般越滾越大。

3、“野蠻人”的終局：走下牌桌or逆境翻盤？

如果放在一本武俠小說里，姚振華絕對是“亦正亦邪，快意江湖”的代表人物。

1970年生于汕頭的姚振華，身上有著典型潮汕商人的影子。

他們一方面吃苦耐勞、勤奮堅韌，懂得抱團讓利；另一方面又處處透著精明算計，行事兇悍，膽大果決。矛盾而又怪誕的兩種風(fēng)格，交織在這群“東方猶太人”的身上，就像天使與魔鬼的化身。

但相較于李嘉誠、陳湖雄、蔡東青等人的謹慎低調(diào)，姚振華顯得更為“大膽兇悍”。或者說，姚振華更敢“賭”。這一點，從他的發(fā)家史就能看出一二。

1988年姚振華用170余萬元拿到了深圳“菜籃子工程用地”的兩塊土地。之后，通過土地性質(zhì)變更、將地塊及在建工程抵押至某銀行貸款等方式，僅用了170萬元便撬動了一個幾億元的項目，并在2000年成立了寶能集團。

2015年讓姚振華一戰(zhàn)成名的“寶萬之爭”，也證明其“賭性”。為了打贏股權(quán)爭奪戰(zhàn)，寶能通過收益互換、股權(quán)質(zhì)押、資管計劃等方式，撬動起好幾倍的金融杠桿對萬科股份進行收購。

王石坐不住了。2015年12月在北京萬科的內(nèi)部會議上，王石怒斥姚振華“賭性太強”、“信用不夠”，評價姚振華的成功是——“野蠻人登堂入室”，明確表示不歡迎新晉股東寶能系。

對于王石野蠻人的指控，姚振華則顯得云淡風(fēng)輕：“我是一個知識分子，干的都是踏踏實實的事”，隨即繼續(xù)大舉買入萬科。

姚振華稱自己為知識分子倒也沒錯。生于一個普通的潮汕離異家庭，少時的姚振華一直被父親鞭策：“凡事不如人，唯有讀書高”。從小成績優(yōu)異的他，后來考入當時廣東僅有的兩所985高校之一——華南理工大學(xué)。

圖片來源：華南理工大學(xué)?？?，左2為姚振華

姚振華在資本市場掀起的“血雨腥風(fēng)”，也招致了此后外界對這個“從未有過什么印象”的潮汕商人產(chǎn)生了兩種截然不同的輿論—— 在“野蠻人”、“千古罪人”等唾棄之語以外，還有一眾小股東們對其“孤膽英雄”的欣賞。

但另一面，姚振華并不在意這些罵名。

除萬科外，寶能系接二連三通過資本“染指”實業(yè)，終至監(jiān)管層入場調(diào)查。姚振華的野心，不得不在一封“保證書”前低頭，其本人最終十年禁入保險行業(yè)。

盡管敗走，但從另一個層面來看，雖最終未能入主萬科，但寶能系以62億元自由資金，撬動杠桿資金262億元。一進一撤之間，姚老板攬走200億元投資浮盈，又不失為是一個金錢層面的“贏家”。

正如這兩種極為矛盾的評價一樣，對已有之物的掙扎和對覬覦之物的大膽，兩種人生底色也這樣充斥在姚振華的一舉一動中。

在寶能遭遇資金鏈危機后的一段時間里，姚振華都頗為低調(diào)。2021年10月，有網(wǎng)友在深圳一家裝修簡陋的腸粉店偶遇姚振華。很難相信，曾經(jīng)叱咤資本市場的他孤身一人坐在一把紅色塑料凳子上，吃著一碗據(jù)說是只有8塊錢的腸粉。

有人說，這是富豪的沒落，令人不勝唏噓。也有人評價稱，這是底層逆襲者不忘本的烙印。

據(jù)報道，在寶能現(xiàn)金流吃緊后，深圳市政府方面曾給予過一定支持，希望寶能能盡快處理資產(chǎn)、度過危機，但姚振華當時處理資產(chǎn)的態(tài)度并不積極。一位前寶能高管透露，“姚振華之所以不積極是因為他不舍得?！?/p>

接近姚振華的人士透露，姚振華曾表示“誰要吃我的肉，我就剁他”。其“不想失去”的心，在寶能內(nèi)部早已是昭然若揭。

很多人評價姚振華“賭性十足”，從他毅然決然辭職賣菜、進軍房地產(chǎn)、挾千億滂沱資金闖入資本市場，到折戟后轉(zhuǎn)型造車、在監(jiān)管趨嚴的背景下依舊大舉圈地等等，都不免充斥著“賭”的色彩。

只不過，在流動性寬松的日子里，這些“賭局”可以讓人賺得盆滿缽滿，但當去杠桿的大潮席卷而來時，這些“賭局”卻又成為將一個龐大的商業(yè)帝國不斷拖入水底的巨石。

2017年，姚振華大舉進軍造車和房地產(chǎn)時，萬達的王老板已經(jīng)提前嗅到危險，將旗下的一批酒店和文旅項目，打折甩賣給了富力地產(chǎn)。如今，在一眾民營房企紛紛暴雷之時，當年罵王老板傻的人，也都閉上了嘴。

很多時候，人會將時代給予的紅利，歸功于自己的能力?？v然姚振華是一個優(yōu)秀的“賭徒”，也難逃久賭必輸?shù)亩伞?/p>

“上帝欲使其滅亡，必先使其瘋狂?！痹谝φ袢A“大殺四方”，風(fēng)光無兩之時，債務(wù)危機的種子或許已經(jīng)悄然埋下。

今年7月，寶能失去中炬高新控制權(quán)。隨后，鉅盛華也面臨了類似的情況。這也就意味著，面對失去，52歲的姚振華或許已經(jīng)很難再如多年前一樣昂首抵抗。

而姚振華昔日的對手們，則也在各自演繹著不同的故事——王石功成隱退，過上了攀巖、品茶的悠閑生活；董明珠一邊穩(wěn)做格力“鐵娘子”一邊尋找接班人；許家印深陷債務(wù)泥淖，還在寄夢于“造車”翻身。

不同選擇，不同宿命。對于姚振華這個孤勇冒險家來說，《了不起的蓋茨比》最后一句話或許是他最恰當?shù)娜松⒛_——

“我們奮力向前，逆水行舟，卻不斷地被浪潮向后推，推到過去?！?/p>

參考資料：

1、《寶能“生死局”》，經(jīng)濟觀察報

2、《寶萬之爭看杠桿資金風(fēng)險》，中國金融雜志