2021年末城鎮(zhèn)居民戶(hù)的住房建造年份中位數(shù)在2005-2006年之間，房齡中位數(shù)為16-17年，以美國(guó)的房齡中位數(shù)22年為界，我國(guó)可能還需要至少5-6年才能進(jìn)入存量房時(shí)代。

我國(guó)的存量房改造與美國(guó)的存量房改造有一定的差異，我國(guó)由居民主導(dǎo)的改造更集中于內(nèi)部裝修，而美國(guó)的住宅改造類(lèi)似于我國(guó)政府推動(dòng)的舊改+居民主導(dǎo)的內(nèi)裝改造。對(duì)于大部分中國(guó)城鎮(zhèn)居民而言，可改造的內(nèi)容主要對(duì)應(yīng)廚房浴室的重新裝修和內(nèi)部增加與更換，合計(jì)對(duì)應(yīng)美國(guó)改造市場(chǎng)中的40%-45%，而政府主導(dǎo)的小區(qū)舊改對(duì)應(yīng)外部增加與更換以及院落整修與更換，占比也在40%左右。

(相關(guān)資料圖)

作者：天風(fēng)證券建筑建材研究團(tuán)隊(duì) 鮑榮富（天風(fēng)研究所副所長(zhǎng)、天風(fēng)建筑建材首席分析師）、王濤（天風(fēng)建筑建材聯(lián)席首席分析師）等

01

美國(guó)建筑與住宅建造支出回顧

美國(guó)的建造支出當(dāng)前仍在創(chuàng)新高，住宅投資中長(zhǎng)期持續(xù)擴(kuò)容

美國(guó)建造支出高峰出現(xiàn)在2006和2021年。2021年美國(guó)的建造支出達(dá)1.59萬(wàn)億美元，同比增長(zhǎng)8.3%，剔除價(jià)格因素影響下，2006年之前美國(guó)的建造支出幾乎單邊上行，2008年的金融危機(jī)影響顯著，2011年的低點(diǎn)時(shí)建造支出僅為2005年高點(diǎn)的70%，隨后開(kāi)始快速上行，總體呈現(xiàn)出長(zhǎng)周期的上升態(tài)勢(shì)。此外，美國(guó)建造支出中的住宅投資占比相對(duì)穩(wěn)定，從1964年至今基本在40%上下波動(dòng)，但住宅投資的波動(dòng)性大于非住宅投資，非住宅投資對(duì)平滑建造支出具有一定效果。

提升改造對(duì)住宅投資的占比持續(xù)提升

美國(guó)的住宅建造支出可分為新建和改造兩大類(lèi)，根據(jù)BEA，在以2012年美元計(jì)價(jià)的情況下，美國(guó)住宅建造支出中改造性支出的占比處于波動(dòng)提升狀態(tài)，20世紀(jì)20-30年代占比經(jīng)歷了明顯上行，但30-70年代占比保持穩(wěn)中略降趨勢(shì)，70年代后，改造投資占比進(jìn)入了持續(xù)上行階段。從單年來(lái)看，1973年是改造投資占比開(kāi)始持續(xù)上行的起點(diǎn)，主要由于新建支出的大幅縮水導(dǎo)致了改造占比的增加，到70年代前，新建支出的增速快于改造，而進(jìn)入80年代后，改造支出的增長(zhǎng)穩(wěn)定性相對(duì)更好，占比逐步提升。

02

影響改造支出的三大因素：房屋特征、家庭收入、人口結(jié)構(gòu)

房屋特征：房齡和房?jī)r(jià)

房齡逐漸增大是改造投資市場(chǎng)穩(wěn)定向上的基礎(chǔ)條件，房屋的風(fēng)格、設(shè)施和功能系統(tǒng)逐步過(guò)時(shí)，會(huì)促使業(yè)主會(huì)對(duì)房屋進(jìn)行改造。而美國(guó)改造支出比例增大拐點(diǎn)的房齡中位數(shù)是2022年，根據(jù)AHS數(shù)據(jù)，美國(guó)的住宅房齡中位數(shù)在1970年為23年，隨后振蕩上升，在1999年后突破30年。如果從1950年開(kāi)始觀察，可以看到1950-1973年間美國(guó)改造、新建支出累積增長(zhǎng)46.9%、98.3%，但1973-1999年增速分別變?yōu)?64.9%、20.3%，1999-2020年則為54.3%、-22.6%，而在這個(gè)新房建設(shè)支出下降的周期中，從絕對(duì)值的角度看，房屋改造支出的增量基本對(duì)沖了新房建設(shè)支出的減量，這個(gè)期間總體建造支出僅下降了0.8%。

根據(jù)哈佛大學(xué)的研究，房?jī)r(jià)上漲會(huì)激發(fā)居民的改造熱情。據(jù)OECD數(shù)據(jù)，自1970年以來(lái)，除次貸危機(jī)期間，美國(guó)的名義房?jī)r(jià)一直在上升，但實(shí)際房?jī)r(jià)有階段性下降，而房?jī)r(jià)下行期則主要集中在1974-1975年，1980-1983年，1990-1993年，2007-2011年四個(gè)階段，這期間改造支出與新建支出的波動(dòng)并不完全一致，新建支出受到房?jī)r(jià)的影響似乎更大。

房?jī)r(jià)影響改造支出的機(jī)制可能在于：第一，房?jī)r(jià)上升帶動(dòng)業(yè)主支出信心增強(qiáng)，同時(shí)房?jī)r(jià)上行也使其更加容易通過(guò)抵押房產(chǎn)進(jìn)行支出貸款；第二，房?jī)r(jià)影響房屋交易，根據(jù)哈佛大學(xué)的研究，在1984-1995年間，業(yè)主未發(fā)生變更房屋的平均改造支出較業(yè)主變更房屋低15%左右；從支出節(jié)奏上看，業(yè)主在購(gòu)買(mǎi)房屋后的兩年內(nèi)所進(jìn)行的改造支出明顯高于其他年份，隨后的支出高峰來(lái)自于購(gòu)房后的8-10年；而從人群分布看，首次置業(yè)人群（剛需）在購(gòu)房后24個(gè)月內(nèi)的改造支出顯著低于置換人群（改善），僅為置換人群的31%，且從常識(shí)出發(fā)，房?jī)r(jià)下行對(duì)置換需求的影響或更大。

家庭收入：中高收入人群是改造主力

家庭收入與群體改造支出占總支出的比例基本呈正相關(guān)，6萬(wàn)美元以上家庭的支出占比顯著高于其他區(qū)間段，且收入大于12萬(wàn)美元以上家庭的支出占比大幅領(lǐng)先于其他支出段。此外，高收入群體家庭中進(jìn)行房屋改造的比例較高，或在一次改造中會(huì)對(duì)多個(gè)部分進(jìn)行同時(shí)改造。根據(jù)哈佛大學(xué)的研究結(jié)論顯示，1990年代，改造支出同樣體現(xiàn)出向高收入人群集中的趨勢(shì)，相比于高收入家庭占到整個(gè)家庭的比例，其改造支出的占比明顯更高。

中高收入家庭比例上升伴隨著改造支出的景氣階段，居民收入預(yù)期可能也對(duì)改造支出有一定影響。美國(guó)中高收入人群的比例1967年以來(lái)震蕩上升，在1975年之后，中高收入群體比例擴(kuò)大與改造支出基本保持了年同比正向增長(zhǎng)。從周期波動(dòng)的角度看，改造支出同比增速的波谷領(lǐng)先或同步于中高收入家庭比例的波谷，而波峰亦存在相同的趨勢(shì)。這可能表明家庭對(duì)其收入的預(yù)期，對(duì)其決定是否投入改造資金也具有一定的影響。

人口結(jié)構(gòu)：中年人比例提升帶動(dòng)改造支出景氣

35-64歲業(yè)主是改造置業(yè)的主力人群，20世紀(jì)70年代以來(lái)，美國(guó)中年人比例的增加，對(duì)住宅改造支出比例的提升或具有積極影響。美國(guó)25-64歲人口的比例在1971年后開(kāi)始持續(xù)上升，在1971-1992年之間，這種上升主要是由25-44歲人口的比例上升帶來(lái)的，而隨著人口的年齡增大，1991-2011年之間，這種人口比例的上升主要由45-64歲人口增加帶動(dòng)，同時(shí)在2004年之后，美國(guó)的65歲以上人口也有比較明顯的比例提升。這種中年人比例的提升，對(duì)住宅改造支出的長(zhǎng)期成長(zhǎng)，以及在整體建造支出中的比例上升，都帶來(lái)了積極影響。

政策：幫助住宅改造撬動(dòng)資金杠桿

除上述因素外，美國(guó)政府對(duì)中低收入家庭的住宅改造維修給予的信貸和補(bǔ)貼支持，一定程度上也帶動(dòng)了美國(guó)住宅改造市場(chǎng)的發(fā)展，相關(guān)政策主要在于資金補(bǔ)貼、融資支持和稅收減免方面。美國(guó)聯(lián)邦政府的代表性補(bǔ)貼政策主要來(lái)自住建部門(mén)和能源部門(mén)，其中住建部門(mén)的補(bǔ)貼政策主要針對(duì)房屋質(zhì)量和居住品質(zhì)，而能源部門(mén)政策則主要側(cè)重于改善舊住房的能耗效率，政策的起步期在20世紀(jì)70年代，恰好也對(duì)應(yīng)了70年代開(kāi)始的美國(guó)住房改造支出的比例持續(xù)上行。除直接的財(cái)政補(bǔ)貼之外，美國(guó)政府也有一系列的融資支持計(jì)劃，為中低收入者提供資金支持。

03

中美對(duì)比：中國(guó)的存量房時(shí)代處于什么階段？

我國(guó)的存量房改造與美國(guó)的存量房改造有一定的差異，我國(guó)由居民主導(dǎo)的改造更集中于內(nèi)部裝修，而美國(guó)的住宅改造類(lèi)似于我國(guó)政府推動(dòng)的舊改+居民主導(dǎo)的內(nèi)裝改造。對(duì)于大部分中國(guó)城鎮(zhèn)居民而言，可改造的內(nèi)容主要對(duì)應(yīng)廚房浴室的重新裝修和內(nèi)部增加與更換，合計(jì)對(duì)應(yīng)美國(guó)改造市場(chǎng)中的40%-45%，而政府主導(dǎo)的小區(qū)舊改對(duì)應(yīng)外部增加與更換以及院落整修與更換，占比也在40%左右。

2019年我國(guó)改造型裝修占家裝的比例為35%左右，2017-2019年占比分別為31.4%、34%、34.2%，穩(wěn)中有升，其占有的市場(chǎng)份額主要由毛坯房市場(chǎng)占比下降所提供。從家裝市場(chǎng)對(duì)應(yīng)年份的表現(xiàn)來(lái)看，2016-2020年我國(guó)裝修房屋供給中，存量房的數(shù)量比較穩(wěn)定，占比基本在40%左右。2011年高峰時(shí)美國(guó)的住宅改造市場(chǎng)占總住宅建造支出超過(guò)50%，但這一比例的分母包含了新建住宅的土地平整和主體結(jié)構(gòu)部分，這些部分在改造支出中占比較小，因此美國(guó)存量房實(shí)際改造支出占全部支出的比例將遠(yuǎn)高于50%，這也意味著，我國(guó)內(nèi)裝市場(chǎng)最終的改造型需求占比可能將遠(yuǎn)高于50%。

房齡：當(dāng)前或仍處于臨界點(diǎn)左側(cè)

2015年我國(guó)城鎮(zhèn)居民家庭戶(hù)住房的建造年份中位數(shù)約為2000-2002年，在我國(guó)的1%人口抽樣調(diào)查資料中，按戶(hù)數(shù)/間數(shù)/面積進(jìn)行線性?xún)?nèi)插，可以得知2015年我國(guó)城鎮(zhèn)居民戶(hù)住宅的房齡中位數(shù)約為13-15年，若將每年城鎮(zhèn)新增的居住面積分成新房和二手房進(jìn)行重新估算，2021年末城鎮(zhèn)居民戶(hù)的住房建造年份中位數(shù)在2005-2006年之間，房齡中位數(shù)為16-17年，以美國(guó)的房齡中位數(shù)22年為界，我國(guó)可能還需要至少5-6年才能進(jìn)入存量房時(shí)代。

收入：中等收入人群比例已達(dá)標(biāo)，但收入水平仍有較大差距

我國(guó)中高收入人群的比例已經(jīng)具備了提升改造市場(chǎng)比例的條件，后續(xù)其群體比例擴(kuò)大有助于提升改造支出的占比。據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2018年我國(guó)年收入在10-50萬(wàn)元之間的三口之家，人口已經(jīng)超過(guò)4億，占2018年總?cè)丝诘谋壤秊?8.5%。如果粗略地假設(shè)每個(gè)收入群組的平均值與中位數(shù)一致，并且在其中簡(jiǎn)單線形內(nèi)插，那可以近似算出，2018年家庭總收入超過(guò)10萬(wàn)的人口占總?cè)丝诘谋戎貫?4.72%，這個(gè)比例本身與1970年代美國(guó)存量房改造市場(chǎng)占比提升起點(diǎn)的比例已經(jīng)非常接近。

但仍需注意的是，我國(guó)的中等收入標(biāo)準(zhǔn)和美國(guó)并不一致，改造裝修對(duì)我國(guó)的中等收入群體而言可能仍然是一筆不小的開(kāi)支。如果考慮20年一次的改造周期，美國(guó)中高收入家庭（2011年6萬(wàn)美元）大改造一次的支出會(huì)占到一年收入的30%左右，平均支出會(huì)達(dá)到1.85萬(wàn)美元以上（對(duì)應(yīng)2019年則為2.85萬(wàn)美元以上）。如果按照我國(guó)2019年7650億元改造裝修市場(chǎng)，對(duì)應(yīng)888萬(wàn)套存量房供給來(lái)看，平均每套的支出在8.6萬(wàn)元。從2021年來(lái)看，一年收入的30%，在我國(guó)中間收入和中高收入群體中分別對(duì)應(yīng)2.27萬(wàn)元、3.51萬(wàn)元，明顯低于8.6萬(wàn)元，我們認(rèn)為可能的原因是我國(guó)當(dāng)前的存量房改造主要由二手房買(mǎi)賣(mài)后的深度重裝驅(qū)動(dòng)，因此單體價(jià)值量較高，這也從另一個(gè)角度說(shuō)明，當(dāng)前自住用房的重裝并未形成較大規(guī)模的市場(chǎng)，而這可能與房齡和收入水平都有關(guān)。

人口結(jié)構(gòu)：處于黃金階段，但后續(xù)存憂(yōu)

我國(guó)的人口結(jié)構(gòu)已經(jīng)處于利于改造支出的較好水平，但后續(xù)邊際上繼續(xù)改善的動(dòng)力不足，若多孩政策能夠發(fā)力，則從短周期和長(zhǎng)周期均利好改造市場(chǎng)。從可比的角度看，美國(guó)在1970年代存量改造比例提升的初始階段，25-65歲人口的占比為45%左右，隨后逐步上升至2007年的峰值52.93%。我國(guó)在1990年時(shí)25-65歲的人口占比就已經(jīng)達(dá)到了44.96%，隨后上升至2016年的高點(diǎn)60.36%，2019年下降至59.90%。我國(guó)小于35歲人口比例的快速下降，可能使得未來(lái)改造支出的主力人群占比逐步回落，如果多孩政策能夠切實(shí)起效，短期看，后代出生是美國(guó)非常強(qiáng)的改造刺激因素，同樣也可能刺激中國(guó)的住宅改造市場(chǎng)，中長(zhǎng)期看也有利于改造消費(fèi)中堅(jiān)人群比例維持較高水平。

改造市場(chǎng)能成為對(duì)沖新建市場(chǎng)下行的力量嗎？

中長(zhǎng)期保持樂(lè)觀，短期仍有不確定性。我國(guó)在過(guò)去20年中，一直保持著很大的城鎮(zhèn)住房增量，近年來(lái)隨著城鎮(zhèn)化降速，每年新增的城鎮(zhèn)居民戶(hù)住房面積也在下降，2020、2021年的增量占存量的比重已經(jīng)降到了2.51%、1.33%，這已經(jīng)和美國(guó)在上世紀(jì)七八十年代的平均值處在接近的水平。參考美國(guó)，在這樣的情況下，家庭戶(hù)的實(shí)際居住房屋帶來(lái)的新增建造需求的下降在中長(zhǎng)期已經(jīng)可以由改造支出的增加相對(duì)沖。但2021年統(tǒng)計(jì)局的商品住宅竣工面積大于城鎮(zhèn)家庭戶(hù)居民的居住面積的增量，而住建部口徑的住宅竣工面積在2008年后的大部分年份中遠(yuǎn)大于城鎮(zhèn)居民的居住面積增量，可能的原因包括：第一，非戶(hù)籍或集體戶(hù)籍居民消化了一部分竣工的住宅供給；第二，存在部分投資性的需求（如用來(lái)出租或等待升值）。如果考慮新竣工住宅的面積占城鎮(zhèn)居民戶(hù)居住面積的比例仍然較大，如果新建市場(chǎng)中的投資類(lèi)需求出現(xiàn)快速下行，改造需求或仍無(wú)法在短期內(nèi)彌補(bǔ)總量的下降。

聚焦到家裝市場(chǎng)層面，即使新建商品房在2022-2025年出現(xiàn)較大下行，存量房改造對(duì)家裝建材需求的提振作用，在2025年之后會(huì)越來(lái)越明顯，家裝市場(chǎng)在2025年之后有望回到正增長(zhǎng)狀態(tài)。在這個(gè)過(guò)程中，建材龍頭公司通過(guò)擴(kuò)張?zhí)嵘姓悸剩軌蛴行?duì)沖行業(yè)下行的影響。

此外，值得一提的是，2021年我國(guó)仍有近5億農(nóng)村人口，而農(nóng)村人均的居住面積2019年為48.9平方米，即農(nóng)村仍有約243.5億平方米的存量住宅，伴隨農(nóng)村人口消費(fèi)能力的提升和城鎮(zhèn)化的趨緩，農(nóng)村住宅改造的需求也有望逐步擴(kuò)大。