作為證監(jiān)會今后一段時間深化資本市場改革的重點任務(wù)之一，新一輪新三板改革的分量相較以往有所加重，特別是中央經(jīng)濟工作會議要求穩(wěn)步推進新三板改革，更是凸顯本輪改革的戰(zhàn)略意義。

中國證監(jiān)會近日發(fā)布《公開募集證券投資基金投資全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌股票指引(征求意見稿)》(以下簡稱《指引》)，允許股票基金、混合基金、債券基金投資精選層股票，著實為新三板市場深化改革添了一把火。筆者認為，未來新三板深化改革將堅持與交易所錯位發(fā)展的定位，建設(shè)差異化制度激活市場流動性，同時著力提高掛牌公司質(zhì)量，既優(yōu)化存量，也改進增量，為實現(xiàn)多層次資本市場互聯(lián)互通做好準備。

建立差異化分層制度

2019年新三板市場頭部效應(yīng)明顯，這也為深化新三板改革提供了現(xiàn)實依據(jù)，必須建立分層次的差異化供給制度，為新三板流動性不佳和融資困難等問題提供切實的解決方案。

作為本輪改革的核心之一，設(shè)立精選層的目的就是通過建立差異化的分層制度，為新三板頂層注入流動性，同時也有利于解決新三板轉(zhuǎn)板上市的難題。根據(jù)業(yè)務(wù)規(guī)則，滿足精選層的入圍要求共有四套標準，這些標準分別在盈利能力、成長性、創(chuàng)新研發(fā)和銷售能力等幾個方面設(shè)定具體量化門檻，當企業(yè)進入精選層并掛牌滿一年，若符合交易所上市條件即可進行轉(zhuǎn)板。

此外，精選層在發(fā)行制度、發(fā)行方式、交易機制等方面均進行了優(yōu)化，增加了頭部企業(yè)的融資機會，有助于改善當前市場流動性不足的狀況、促進價格發(fā)現(xiàn)和降低交易者投資成本。對于部分希望轉(zhuǎn)板上市的掛牌公司來說，精選層的設(shè)定可激勵公司提升自身治理水平，改善經(jīng)營狀況，向入選標準靠攏。

為新三板注入流動性

證監(jiān)會此次就公募基金投資新三板所發(fā)布的指引，對新三板市場來說構(gòu)成長期利好，一方面將提高資本市場資本配置效率，為新三板市場注入流動性活水;另一方面提高了市場的參與度，更多的個人投資者將獲得入場機會，有利于后續(xù)新三板公司轉(zhuǎn)板上市，強化資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟的功能。

具體來講，對于新三板而言，公募基金作為社會公眾投資者和新三板市場之間的紐帶，公募基金入場和投資者門檻降低也就意味著更多的社會資本將流入新三板，新三板的流動性將因此提升，也有利于提高市場定價效率。對于公募基金而言，存量公募基金由于修改合同的難度較大，故影響不大;但新增公募基金今后的投資選擇范圍將擴大，新基金產(chǎn)品類型將更加豐富，各機構(gòu)搶灘新三板將提高市場活力。

為新三板精選層注入公募基金還有利于形成市場的良性循環(huán)，即公募基金注資優(yōu)質(zhì)掛牌公司，提高其成長性，高成長性又為公司帶來高收益，同時也為投資者帶來了資本利得和分紅。當頭部企業(yè)有了賺錢效應(yīng)，自然會吸引更多的資金，企業(yè)再用這筆資金實現(xiàn)產(chǎn)能升級，進一步提升公司質(zhì)量，形成良性循環(huán)。

加強流動性風險管理

但與此同時，監(jiān)管層對公募基金的管理能力也提出了新的要求。由于新三板企業(yè)質(zhì)量參差不齊，市場關(guān)注度也遠不及主板和中小板、創(chuàng)業(yè)板等，缺乏足夠的投研隊伍，因此《指引》中明確要求擬任基金管理人應(yīng)當具備相應(yīng)投研能力，還要配備充足的投研人員。在基金管理方面，基金管理人應(yīng)加強流動性風險管理，確?；鹳Y產(chǎn)估值公允客觀，更好的發(fā)揮專業(yè)優(yōu)勢，以提升新三板掛牌公司質(zhì)量，增強金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力。

此外，結(jié)合國際經(jīng)驗，調(diào)整高風險市場投資者適當性規(guī)則需要加強對投資者的教育，幫助投資者正確認識新三板改革的制度安排和政策調(diào)整，引導市場理性預期，切勿盲目跟風。投資者教育的內(nèi)容可以包括讓投資者了解新三板改革的新動向，正確理解改革所涉及的規(guī)章指引、管理辦法等，特別是包括發(fā)行制度、分層辦法、信息披露等在內(nèi)的關(guān)鍵改革內(nèi)容;還要樹立投資者的風險意識，客觀認識新三板改革后的投資機會和投資風險，強調(diào)理性投資和風險防范。

監(jiān)管層改革舉措正是對中央經(jīng)濟工作會議部署的進一步落實，釋放出積極推動新三板深化改革的正向信號，未來的新三板深化改革將堅持與交易所錯位發(fā)展的定位，建設(shè)差異化制度激活市場流動性，同時著力提高掛牌公司質(zhì)量，既優(yōu)化存量，也改進增量，為實現(xiàn)多層次資本市場互聯(lián)互通做好準備。

當然，改革的過程不總是一帆風順的，在今后的改革中有許多要注意的問題，比如要注意多板塊、多條線的協(xié)同效應(yīng)，不可顧此失彼，還要注意政策的可落實性等。此外，更要把握改革的穩(wěn)定性，時刻防范系統(tǒng)性金融風險，在資本市場平穩(wěn)運行的基礎(chǔ)上改革創(chuàng)新。