在美元荒陰霾籠罩下，3月以來境內(nèi)房企海外發(fā)債規(guī)模遭遇“腰斬”。

數(shù)據(jù)顯示，3月前20天，境內(nèi)房企海外發(fā)債規(guī)模僅有約50.8億美元，僅為去年同期的約41.3%。

“美元債發(fā)行利率太高了，財務(wù)負(fù)擔(dān)太重。”一位原先計劃在3月下旬發(fā)行美元債籌資的境內(nèi)房企財務(wù)總監(jiān)告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者，上周以來，與他們信用評級均為B的房企美元債價格大幅下跌(收益率隨之大漲至17%以上)，導(dǎo)致投行給予最新的美元債發(fā)行年化利率跳漲至18%，被公司高層一口回絕。而且，多家原先簽訂投資意向的海外基金均表示，美元頭寸吃緊導(dǎo)致他們只能大幅壓縮認(rèn)購額度，也令公司高層決定擱置海外發(fā)債籌資計劃。

盡管周一美聯(lián)儲出臺無限量QE計劃令金融市場美元荒狀況趨于緩解，但未來一段時間境內(nèi)房企境外發(fā)債前景不容樂觀。一方面，4月眾多上市房企進(jìn)入業(yè)績靜默期，導(dǎo)致他們海外發(fā)債路演放緩，另一方面當(dāng)前全球高收益?zhèn)瘍r格波動劇烈，令眾多海外基金壓低配置比例規(guī)避風(fēng)險，也令境內(nèi)房企海外發(fā)債很難找到一個良好的窗口期。

“除非境內(nèi)房企愿意承擔(dān)極高的發(fā)債利率，比如信用評級為B的房企發(fā)債利率高達(dá)18%左右，BB的也需要在15%左右，但較高的利率又會導(dǎo)致海外基金擔(dān)心這些房企的再融資能力(債券兌付)與財務(wù)負(fù)擔(dān)，未必敢大舉認(rèn)購。”一家香港投行債券承銷部門業(yè)務(wù)主管介紹，隨著房企美元債價格大跌，不少海外基金更愿抄底估值偏低的已流通美元債并持有到期，套取約20%的利差收益。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者多方了解到，隨著房企美元債價格大跌導(dǎo)致境內(nèi)債券利差大幅擴大，也吸引不少境內(nèi)私募基金開展境內(nèi)外利差套利交易。他們的操作是，一面減持境內(nèi)房企債，一面在境外買入同一家房企的美元債，可以坐享至少10%的利差收益。

美元荒的“犧牲者”

3月6日前，由于中國疫情控制見效，中資企業(yè)美元債一度被海外基金視為避險資產(chǎn)。但隨著上周金融市場美元荒狀況加劇，境內(nèi)房企高收益美元債陷入巨大的拋售潮。

數(shù)據(jù)顯示，上周IBOXX中國高收益指數(shù)下跌7.5%，高收益房地產(chǎn)指數(shù)更是大跌9.3%。信用評級在B與BB之間的境內(nèi)房企美元債價格平均跌幅超過10%，其中，中駿、禹州、華夏幸福等境內(nèi)房企美元債當(dāng)周跌幅更是超過20%。

上述香港投行債券承銷部門業(yè)務(wù)主管透露，這背后，是大量海外基金基于風(fēng)險規(guī)避與美元籌資考量，大舉拋售境內(nèi)房企美元債“降杠桿”。“相比金融機構(gòu)和城投公司美元債，境內(nèi)房企美元債的外資參與度與投資杠桿比例都是最高，因此后者自然成為海外基金美元流動性擠兌的最大犧牲者。”

據(jù)彭博數(shù)據(jù)顯示，現(xiàn)存的173只境內(nèi)企業(yè)發(fā)行的非投資級高收益?zhèn)偞媪?80億美金，其中惠理、黑石、北方信托銀行、摩根大通、Ashmore、瑞信等國際私募機構(gòu)與投行總計持倉比例超過10%，一旦這些機構(gòu)均大舉拋售房企美元債籌資，其價格跌幅勢必相當(dāng)慘烈。

富國全球債(QDII)基金經(jīng)理沈博文表示，上周中資企業(yè)美元債遭遇拋售潮與大跌，主要具備三大特征，一是流動性相對較好的債券跌幅更大;二是高收益?zhèn)恍。渲械禺a(chǎn)債跌幅明顯高于城投債;三是長端和極短端債券價格跌幅均大于中等期限品種。

“這都凸顯海外基金為了籌資美元去杠桿或填補交易保證金缺口，對中資企業(yè)美元債采取無差別的拋售，即便是流動性較高且存續(xù)期限較短的優(yōu)質(zhì)房企美元債，都被悉數(shù)拋售當(dāng)成籌資工具。”這位香港投行債券承銷部門業(yè)務(wù)主管透露，事實上，不只是中國房企美元債遭遇拋售潮，上周眾多新興市場國家高收益美元債跌幅均在8%-10%，其中印尼高收益?zhèn)庥鲎顝姃伿蹧_擊，單周跌幅超過14.5%。

“問題是中國房企美元債遭遇猛烈拋售導(dǎo)致收益率大幅走高，直接推高了我們海外發(fā)債的融資成本。”前述境內(nèi)房企財務(wù)總監(jiān)向記者無奈表示，原先他們預(yù)計3月發(fā)債的年化利率約在11%-12%之間，如今整個發(fā)債融資成本驟增至18%，且多家債券承銷投行均下調(diào)認(rèn)購額度，令公司高層相當(dāng)不爽。

他直言，年化18%的融資成本已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過企業(yè)可承受的財務(wù)負(fù)擔(dān)。按照他們當(dāng)前的再融資能力與銷售回款現(xiàn)金流周轉(zhuǎn)狀況估算，在最樂觀的情況下，企業(yè)也只能承受最高14%的海外發(fā)債融資成本。因此目前公司高層正籌劃在境內(nèi)發(fā)債，畢竟境內(nèi)發(fā)債融資成本比境外發(fā)行美元債低了逾10個百分點。

各路資本趁機抄底、回購、套利

隨著上周中資房企美元債價格大幅走低，不少境內(nèi)外資本開始蠢蠢欲動抄底獲利。

“一些再融資能力較強的中資房企美元債交易價格已經(jīng)被低估了。”一家美國新興市場投資基金債券交易員分析，尤其是部分中資房企美元債收益率上漲突破20%后，他們買入并持有到期的收益率，早已超過此前新興市場股票投資組合的平均收益率7個百分點，令他們傾向買入房企美元債博取更高投資回報。

這位債券交易員直言，他們之所以有充足資金迅速抄底買入，也得益于美聯(lián)儲無限量QE措施令經(jīng)紀(jì)商提供了短期拆借資金與更高杠桿投資倍數(shù)，讓他們“捷足先登”抓住難得的獲利機會。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者注意到，不少境內(nèi)私募基金同樣正在積極入場開展套利交易。具體而言，他們拋售房企在境內(nèi)發(fā)行的人民幣債券，轉(zhuǎn)而配置同一家房企在境外發(fā)行的美元債券，一賣一買之間可以博取至少10%的利差收益。

“我們將這種交易視為無風(fēng)險套利，即在承受同樣的房企信用風(fēng)險與再融資能力考驗的狀況下，將境內(nèi)債換成境外美元債可以多賺逾10%收益。”一家涉足中資企業(yè)海外美元債投資的私募基金負(fù)責(zé)人認(rèn)為。

不過，鑒于近期中資企業(yè)美元債價格劇烈波動，他們在開展抄底與套利交易的同時，都紛紛買入看跌IBOXX中國高收益指數(shù)或高收益房地產(chǎn)指數(shù)的金融衍生品對沖持倉風(fēng)險。究其原因，一是他們擔(dān)心疫情沖擊導(dǎo)致境內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)銷售回款放緩，加之房地產(chǎn)信貸依然從嚴(yán)，評級機構(gòu)下調(diào)企業(yè)信用評級令美元債價格趨跌，二是當(dāng)金融市場聚焦點重新轉(zhuǎn)向疫情下的全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險加大，導(dǎo)致美股繼續(xù)大跌與機構(gòu)拋售資產(chǎn)避險潮起，中資房企高收益美元債又可能遭遇新一輪下跌。

值得注意的是，在房企美元債大跌之際，越來越多境內(nèi)企業(yè)也開始逢低回購美元債。

3月19日，融創(chuàng)中國決定從公開市場回購2020年7月與8月到期的兩筆美元債，合計7860萬美元。此前一天，新湖中寶公告稱，企業(yè)在3月6日-13日期間從公開市場回購了700萬美元的2022年到期美元債。

“上周以來，眾多中資房企美元債價格跌至票面價格的約83%，企業(yè)此時大舉回購，既能降低自身利息開支財務(wù)負(fù)擔(dān)，又能減輕本金兌付壓力。”對沖基金MKS PAMP分析師Sam Laughlin分析說。不過，目前中資房企回購舉措不足以推動美元債快速觸底回升，房企海外高收益美元債何時“否極泰來”，還得看全球金融市場美元荒緩解的臉色。