美凱龍或易主建發(fā) 仍面臨哪些交易難題

由于此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓所涉及的股票比例不到30%，僅從目前的交易結(jié)構(gòu)來看，即便是頂格轉(zhuǎn)讓，美凱龍控股股東紅星控股與建發(fā)股份的控制權(quán)仍然較為接近，建發(fā)股份短期尚無法僅通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓直接獲得公司控制權(quán)。

(資料圖)

地產(chǎn)板塊融資逐步放開，彈藥充沛的國資也開始瞄準(zhǔn)二級市場“折價土儲”。

1月8日晚間，建發(fā)股份(600153.SH)公告稱，正籌劃通過現(xiàn)金方式協(xié)議收購美凱龍(601828.SH)不超過30%股份，布局家居零售板塊，交易預(yù)計可能構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。

值得注意的是，建發(fā)股份還表示，若本次交易完成后，公司“可能”成為美凱龍控股股東。

為什么是“可能”？

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者聯(lián)系美凱龍相關(guān)人士試圖進(jìn)一步了解控制權(quán)變更不確定性的緣由，但對方表示目前所有信息以公司公告為準(zhǔn)。

建發(fā)股份方面則回應(yīng)稱，由于該計劃在董事會尚未審議，具體交易細(xì)節(jié)均未確定。此外，公司不會承接所有美凱龍的債務(wù)，但具體如何操作還在商議。

“僅從商業(yè)交易上來說，這是一筆難度很大的交易”，一位華東投行人士在接受記者采訪時表示。

高難度的轉(zhuǎn)讓

建發(fā)股份與美凱龍方面提示的不確定性出現(xiàn)在哪里？

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者發(fā)現(xiàn)，從交易結(jié)構(gòu)來看，當(dāng)前美凱龍的控制權(quán)轉(zhuǎn)讓尚涉及部分制度難題。

股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，控股股東紅星控股當(dāng)前直接持有美凱龍26.18億股股份，占總股本的60.12%；紅星控股的一致行動人西藏奕盈企業(yè)管理有限公司、車建興、陳淑紅、車建芳等關(guān)聯(lián)人合計共持有美凱龍1860.76萬股，占總股本的0.43%，實(shí)控一致行動人持股比例達(dá)到60.55%。

由于此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓所涉及的股票比例不到30%，僅從目前的交易結(jié)構(gòu)來看，即便是頂格轉(zhuǎn)讓，紅星與建發(fā)股份的控制權(quán)仍然較為接近，建發(fā)股份短期尚無法僅通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓直接獲得公司控制權(quán)。

“鎖定在30%以下主要是防止觸發(fā)要約收購，股權(quán)轉(zhuǎn)讓一般為避免不必要的麻煩都不會超過30%?！币晃簧虾Ｍ缎腥耸肯蛴浾叻治龅溃暗绖P龍要真想做成控制權(quán)變更，還需要一些其它措施的配合?！?/p>

紅星控股當(dāng)前持有的美凱龍股票部分處在質(zhì)押狀態(tài)，且可交債質(zhì)押賬戶持股比例已經(jīng)達(dá)到總股本20%以上。

“如果美凱龍正股價格下跌，凍結(jié)的可交債質(zhì)押份額會繼續(xù)膨脹，屆時紅星控股方面需要用股票或現(xiàn)金補(bǔ)充質(zhì)押才能做股票轉(zhuǎn)讓”，前述投行人士表示。

這會對控制權(quán)形成產(chǎn)生干擾。

記者了解到，2019年5月，阿里巴巴作為美凱龍的戰(zhàn)略投資者，全額認(rèn)購了美凱龍控股股東紅星控股所發(fā)行的一期美凱龍可交債合計43.6億元。按照當(dāng)時的發(fā)行規(guī)模折合轉(zhuǎn)股價格，阿里認(rèn)購的可交債將可兌換3.35億股美凱龍股票，其占公司總股本比例為7.69%。截至2022年，因分紅除權(quán)，美凱龍一期可交債在除權(quán)后換股價格已經(jīng)調(diào)整為10.59元/股，可交債可換股數(shù)量調(diào)整為約3.881億股，約占公司總股本的8.9%。

在阿里認(rèn)購?fù)瓿珊?，美凱龍正股下跌。建發(fā)控制權(quán)轉(zhuǎn)讓計劃披露前，美凱龍收盤價僅為4.68元/股，其對調(diào)整后的可交債轉(zhuǎn)股價格折價達(dá)到56%。

美凱龍方面并未下修轉(zhuǎn)股價格。根據(jù)2022年半年報披露，2021年5月進(jìn)入轉(zhuǎn)股期的可交債，至今阿里方面仍一股未轉(zhuǎn)。

可交債轉(zhuǎn)股價值不斷下跌，紅星控股也不斷將自己的持股移入可交債質(zhì)押專戶。從最新的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，紅星美凱龍控股集團(tuán)有限公司2019年非公開發(fā)行可交換公司債券(第一期)質(zhì)押專戶的持股數(shù)量已經(jīng)達(dá)到20.34%。

土地儲備價值

而建發(fā)股份一旦獲得控制權(quán)，阿里與美凱龍的姻親，是否會出現(xiàn)變數(shù)猶未可知。

“在沒有轉(zhuǎn)股前，可交債最終能轉(zhuǎn)換成的控制權(quán)都是不確定的，這是控制權(quán)轉(zhuǎn)讓的另一個變數(shù)?！鼻笆鐾缎腥耸恐赋觯骸敖òl(fā)股份來了以后，阿里或許會通過贖回債券的方式退出。因為債權(quán)人肯定是不會認(rèn)虧的，如果按照市價轉(zhuǎn)股，阿里的股權(quán)比例又會太高，繼而影響建發(fā)的控制權(quán)?！?/p>

記者粗略測算，若按當(dāng)前市價4.68元/股轉(zhuǎn)股，按可交債面額43.6億元轉(zhuǎn)股，阿里將獲得約9.31億股公司股票，其約合公司總股本已經(jīng)達(dá)到21.3%。另據(jù)公開資料，該筆債權(quán)為五年期，將于2024年5月到期，在到期前，阿里將抉擇“轉(zhuǎn)股”還是贖回債權(quán)。

2019年5月，“阿里系”通過認(rèn)購可交債投資美凱龍，后者一度接連錄得漲停。同月，阿里巴巴與美凱龍簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，有意將阿里在新零售領(lǐng)域經(jīng)營理念與技術(shù)支持引入到公司的家具建材及家居商場的主業(yè)經(jīng)營中，以期提升經(jīng)營效益，進(jìn)一步推動行業(yè)的線上線下的業(yè)務(wù)融合。

值得注意的是，雖是通過債權(quán)工具持有公司股票，但“阿里系”依然在當(dāng)時實(shí)現(xiàn)了對公司董事會的滲透。2019年12月，“阿里系”徐宏及靖捷分別獲聘進(jìn)入美凱龍董事會擔(dān)任非執(zhí)行董事職位，協(xié)助阿里“新零售”戰(zhàn)略在美凱龍的落地。而根據(jù)相關(guān)資料，徐宏彼時為阿里巴巴集團(tuán)財務(wù)副總裁，靖捷為阿里巴巴集團(tuán)副總裁兼CEO助理和“五新”執(zhí)行委員會成員。

因市場環(huán)境變化，美凱龍與“阿里系”結(jié)親的三年流年不利，公司利潤增速連年收窄，債務(wù)總體攀高。

不過時至今天，阿里系仍在美凱龍保留兩個董事會席位，擔(dān)任者分別為阿里巴巴天貓產(chǎn)業(yè)發(fā)展和運(yùn)營中心總裁楊光和阿里巴巴戰(zhàn)略投資部總監(jiān)胡曉。

2021年10月，阿里還參與了美凱龍37億元的定增計劃，認(rèn)購約3.5億元。

阿里系與美凱龍的互動也頗為頻繁。

如今年雙十一期間，大淘寶產(chǎn)業(yè)發(fā)展及運(yùn)營中心家裝家居新零售總經(jīng)理冬一便曾表示，阿里將投入更多公域資源和商業(yè)化資源助力紅星美凱龍總裁直播IP最大量級曝光。

面對牽一發(fā)動全身的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，建發(fā)股份與紅星如何安排股權(quán)轉(zhuǎn)讓計劃將頗受關(guān)注。

也有分析人士指出，建發(fā)股份控股美凱龍，主要看重后者潛在的土儲資產(chǎn)，商業(yè)模式則被放在次要位置。

據(jù)悉，截至2021年，紅星美凱龍投資性房地產(chǎn)價值955.75億元，占總資產(chǎn)比重為71%。與此同時，公司市凈率僅0.38倍，其存在顯而易見的資本杠桿。

“建發(fā)股份的資金實(shí)力比較強(qiáng)，所以現(xiàn)階段能夠拿到一些性價比較高的項目。至于收購后的盈利空間會否增大，仍要取決于家具行業(yè)的成長性。”上海易居房地產(chǎn)研究院研究員嚴(yán)躍進(jìn)告訴記者。