A股市場上知名的大輸液公司科倫藥業(yè)(002422.SZ)分拆的子公司正在沖擊IPO，受到市場廣泛質疑。

這家公司名為伊犁川寧生物技術股份有限公司(簡稱“川寧生物”)，是國內主要抗生素中間體生產基地之一，近幾年，其營業(yè)收入原地踏步，而凈利劇烈波動。

川寧生物一個突出的特點就是缺錢，十分缺錢。截至2021年底，公司債務接近37億元，而賬面貨幣資金只有5.10億元。公司急著IPO的一個重要原因，就是募資還債。

本次IPO，公司擬募資6億元，其中，4億元用于償還銀行債務。

川寧生物還有一個問題備受關注，公司可能是科倫藥業(yè)10年前超募資金的建設項目，項目未達預期，經過一番包裝后，本次將其分拆出來單獨上市再融資。因此，市場質疑其圈錢。

為了滿足本次IPO條件，科倫藥業(yè)還突擊轉讓所持川寧生物部分股權給外部機構。

募投項目未達預期擬單獨上市

將募投項目分拆出來單獨上市募資，這種現象在A股市場并不多見。而川寧生物就是這樣的一家公司。

川寧生物脫胎于科倫藥業(yè)。根據招股書，川寧生物成立于2010年，當時的注冊資本為1000萬元，科倫藥業(yè)出資850萬元，占85%。

在招股書中，川寧生物未詳細披露股權結構情況。到2019年，科倫藥業(yè)為川寧生物唯一股東。

川寧生物主要從事生物發(fā)酵技術的研發(fā)及產業(yè)化，產品主要包括硫氰酸紅霉素、頭孢類中間體、青霉素中間體以及熊去氧膽酸(UCDA)粗品等，除熊去氧膽酸粗品用于非抗生素類藥物合成外(2019年起形成收入)，其他產品主要應用于抗生素生產。公司稱，其是國內抗生素中間體領域規(guī)模領先、產品類型齊全、生產工藝較為先進的企業(yè)之一。

查詢科倫藥業(yè)2010年以來的年報、公告發(fā)現，川寧生物就是其募投項目。

2010年，科倫藥業(yè)IPO，原計劃募資14.91億元用于13個項目建設，基本上是圍繞其主業(yè)輸液產業(yè)進行布局?？苽愃帢I(yè)自己也沒想到，本次IPO實際募資達到50.02億元。

在這一背景下，2011年3月15日，科倫藥業(yè)宣布，在新疆伊犁新建伊犁川寧生物技術有限公司抗生素中間體建設項目，預計總投資39.92億元，擬使用超募資金16.44億元。

當時的公告顯示，項目公司注冊資本1000萬元，科倫藥業(yè)出資850萬元，與川寧生物招股書披露的信息一致。

當時公告表示，項目分兩階段建設，全部建設周期計劃四年，項目在2014年底全部建設完成。項目全部達產后可實現年銷售收入68億元，凈利潤14.84億元。項目總投資利潤率37.17%，投資回收期6.36年(含建設期)。然而，這一項目遠遠超出科倫藥業(yè)的預期。原計劃2012年12月31日前完工的第一階段，直到2014年4月16日才正式投入生產，原計劃39.92億元的總投資額也被增加至59.66億元。

科倫藥業(yè)年報披露，2016年、2017年，川寧生物項目實現的營業(yè)收入分別為11.02億元、18.51億元，凈利潤分別為1392萬元、-7490萬元。這與川寧生物公開披露的數據也基本一致。

2021年，川寧生物實現的營業(yè)收入、凈利潤分別為32.32億元、1.11億元，嚴重偏離了當初的預期。

長江商報記者發(fā)現，為了將川寧生物分拆出來上市，科倫藥業(yè)煞費苦心。

2019年，川寧生物的唯一股東科倫藥業(yè)將所持川寧生物部分股權分別轉讓給惠寧馳遠、眾聚寧成等5家機構及易思融、孫沈俠、蘭從憲等3名自然人。此時，公司整體估值為44.50億元。

2020年6月，科倫藥業(yè)將其所持川寧生物5%、3%、2%的股權分別轉讓給科倫寧禾、科倫寧北、科倫寧輝，定價分別為2.35億元、1.41億元、0.94億元。當時，三家受讓方均由科倫藥業(yè)直接及間接持有全部合伙企業(yè)份額。

三個月后，科倫川智和科倫藥業(yè)將其持有的科倫寧禾的全部合伙企業(yè)份額轉讓給東證錫毅和海通資管1號，轉讓價款為2.35億元，科倫川智和科倫藥業(yè)將其持有的科倫寧北合伙企業(yè)份額全部轉讓給宏源能投、申萬集團，合計轉讓價款為1.41億元。

股權轉讓后，科倫藥業(yè)享有川寧生物凈資產的份額占其凈資產的比例將低于30%，滿足分拆上市條件。

上市委在第一輪問詢時指出，科倫藥業(yè)及其一致行動人轉讓相關股權，是否為滿足分拆上市條件，轉讓是否真實、定價是否公允?

凈利大起大落償債能力嚴重不足

科倫藥業(yè)急著推動川寧生物上市，與其償債能力嚴重不足有關。

川寧生物的經營業(yè)績大幅波動。2016年、2017年，公司實現的營業(yè)收入分別為11.02億元、18.51億元，凈利潤(歸屬于母公司股東的凈利潤)分別為1392萬元、-7490萬元。2018年，營業(yè)收入猛增至33.49億元，凈利潤達到3.90億元，二者同比增長幅度高達80.90%、620.15%。

然而，2019年至2021年(報告期)，公司實現的營業(yè)收入分別為31.43億元、36.49億元、32.32億元，同比變動幅度為-6.15%、16.10%、-11.44%。

數據顯示，2018年至2021年，公司營業(yè)收入基本上是在原地踏步。

報告期，公司實現的凈利潤分別為0.91億元、2.29億元、1.11億元，同比變動幅度為-76.56%、150.58%、-51.38%，加上2018年的凈利潤，四年間，凈利潤堪稱是大起大落。

今年上半年，公司預計實現營業(yè)收入19.85億元，同比增長19.79%，凈利潤為2.47億元，同比增長118.89%，半年凈利潤已經超過近三年任一年度凈利潤。

對此，公司解釋稱，去年四季度，受疫情影響停工停產，公司主要產品的市場供給受到一定沖擊，以硫氰酸紅霉素為代表的抗生素中間體產品價格大幅度上升。

顯然，受疫情影響的市場供求關系是暫時性的，這也意味著川寧生物的凈利潤在今年上半年倍增是偶然性事件，不可持續(xù)。

從科倫藥業(yè)立項投建開始，川寧生物飽受資金之困。

數據顯示，截至2021年底，川寧生物賬面貨幣資金為5.10億元，對應的短期借款為7億元、一年內到期的非流動負債為8.79億元、長期借款20.92億元，長短期債務合計為36.71億元，其中，短期債務為15.79億元。毫無疑問，其存在十分嚴重的財務壓力。

事實上，與同行可比公司相比，川寧生物的償債能力也是最低的。

報告期，川寧生物的流動比率分別為0.57倍、1.38倍、1.25倍，行業(yè)均值為1.84倍、2.18倍、1.94倍;速動比率為0.31倍、0.78倍、0.69倍，行業(yè)均值為1.53倍、1.84倍、1.61倍;資產負債率為55.22%、52.97%、49.51%，行業(yè)均值為40.80%、33.63%、36.82%。

流動比率、速動比率均明顯低于行業(yè)均值，資產負債率明顯高于行業(yè)均值。川寧生物回應稱，同業(yè)公司均為上市公司，相關企業(yè)經歷首次公開發(fā)行后，資本結構及財務狀況已得到優(yōu)化。公司融資渠道較為單一，僅能依靠控股股東資金支持及商業(yè)銀行借款等間接方式融資。此外，公司成立時間較短，初始投資規(guī)模較大、成本較高，尚屬投資回報期。

本次IPO，川寧生物擬募資6億元，其中4億元用于償還銀行借款。

長江商報記者發(fā)現，IPO募資中的大部分用于還債，這在IPO企業(yè)中也不多見。

研發(fā)費率低至1.02%資金拆借頻繁

資金困局之下，川寧生物的研發(fā)投入也明顯偏弱。

招股書顯示，截至2021年底，公司擁有技術研發(fā)人員127人，占當期員工總數的4.46%。

與之對應的研發(fā)投入，在報告期，川寧生物分別為3565.65萬元、3882.12萬元、4547.34萬元，占當期營業(yè)收入的比重為1.13%、1.06%、1.41%。

截至目前，A股市場上，醫(yī)藥制造業(yè)公司共計有309家。2021年，川寧生物研發(fā)支出占營業(yè)收入的比重位居上市同行倒數第十五位。

值得一提的是，川寧生物的母公司科倫藥業(yè)，在2021年研發(fā)支出占營業(yè)收入的比重為10.42%。

剔除研發(fā)投入資本化部分，川寧生物的研發(fā)費用分別為1817.85萬元、2504.77萬元、3295.20萬元，分別占當期營業(yè)收入的0.58%、0.69%、1.02%。

同行可比上市公司中，上述報告期，石藥集團的研發(fā)費率分別為9.05%、11.59%、12.32%;行業(yè)均值分別為5.55%、6.14%、7.12%。2021年，川寧生物的研發(fā)費用率雖然有較大幅度提升，但仍然僅為行業(yè)均值的14.33%。

對此，川寧生物解釋稱，公司研發(fā)費用率低于同行業(yè)可比上市公司，主要系公司與可比上市公司主營業(yè)務不完全一致所致?？杀裙境洜I醫(yī)藥中間體業(yè)務外，亦經營有仿制藥、創(chuàng)新藥等藥物制劑產品，相關產品研發(fā)資金需求較高，當前，公司研發(fā)資金需求主要系各生產環(huán)節(jié)的工藝技術改進，資金需求相對較小，符合行業(yè)特點，具有合理性。

關聯(lián)交易也是川寧生物的一大弊端。報告期，關聯(lián)方采購金額分別為1.72億元、0.90億元、0.64億元，關聯(lián)方銷售金額分別為3.09億元、2.47億元、2.99億元。

最受關注的是資金拆借。2019年、2020年，關聯(lián)方資金拆入金額分別為9.11億元、6.69億元，拆出資金為12.35億元、51.51億元;關聯(lián)方拆借利息費用分別為1.88億元、1.09億元。這兩年，公司的資金拆借合計高達約50億元。

在償還及規(guī)范拆借的過程中，為解決川寧生物存在部分資金缺口問題，科倫藥業(yè)通過商業(yè)銀行向川寧生物發(fā)放3筆委托貸款，委托貸款金額分別為1億元、1億元和1.5億元，貸款期限均為2020年12月至2022年12月。截至2021年末，川寧生物已償還其中一筆金額為1億元的貸款。

報告期內，關聯(lián)方還為川寧生物融資密集提供擔保，共計達24筆，擔保金額合計為50.20億元。截至2021年底，尚在履行的關聯(lián)擔保金額合計達40.30億元。

關聯(lián)采購、銷售頻繁，依靠向關聯(lián)方拆借資金及靠關聯(lián)方提供擔保獲得融資，川寧生物的獨立性存疑。(記者明鴻澤)